A股萬億成交已成日常 量化交易約佔20%

證券時報記者 許孝如 沈寧

A股市場的交易量攀升引起各方關注。自7月21日以來，兩市已連續35個交易日成交額破萬億元，9月1日更是創出了1.7萬億元的年內新高。不少人將天量成交的源頭指向量化，更有賣方拋出量化成交佔比高達50%的判斷。為了解中國量化行業火爆勢頭的實際情況，證券時報記者近日在業內進行多方調研，試圖解答市場關注的多個話題。

量化交易佔比或在20%

近年來，量化交易在中國快速發展，行業規模破萬億元，在A股市場成交佔比迅速提升。

“在成熟市場，量化交易、高頻交易比較普遍，在增強市場流動性、提升定價效率的同時，也容易引發交易趨同、波動加劇、有違市場公平等問題。最近幾年，中國市場的量化交易發展較快。交易所對入市資金結構和新型交易工具怎麼看？希望大家做些思考。”9月6日，證監會主席易會滿在出席“2021年第60屆世界交易所聯合會會員大會暨年會”時提到新型交易方式的監管問題，點名量化交易。

量化交易佔比到底是多少？證券時報記者調查發現，現階段A股市場量化交易日成交額約在2000億元，成交佔比在20%左右。

千象資產相關負責人向記者表示，量化機構成交量佔比可從兩方面看：一是量化類產品的規模，目前協會統計量化類基金規模突破1萬億元，但由於很多管理人為方便產品運作，通常會採取多個募集層+同一個交易層的方式，因此實際規模要打一定折扣。

二是換手率，隨着管理規模的增加，頭部管理人交易降頻是必然趨勢，管理規模幾百億的頭部機構不可能仍然維持年化200～300倍的換手率。按照目前策略測算，當量化股票策略超過100億時，年化換手率就會下降到100倍左右。考慮到頭部機構在量化類產品的規模中佔比較高，預估現階段量化類機構每天換掉的股票比例應在20%以內。

據記者從業內瞭解，目前百億級量化私募的換手率通常在70～90倍，頭部量化換手率是50～70倍，較前兩年已明顯下降。

值得注意的是，換手率是指雙邊，而交易所公佈的成交量和成交額是按單邊計算，口徑的不同容易造成混淆，在計算成交佔比時，對換手率需要進行對半折算。“以此大致計算，10000億×80%規模折扣率×20%日換倉比例，國內量化機構的日成交額在1600億左右。按1～1.6萬億每日成交量，量化交易佔比在10%～16%左右。”上述負責人稱。

“最近幾年，中國市場的量化交易發展較快。交易所對入市資金結構和新型交易工具怎麼看？希望大家做些思考。”

——證監會主席易會滿

這一説法得到了另一頭部量化私募的認可，這家機構給出的量化日成交數字是2000億元左右。該機構指出，北上成交額中有很大比例屬於量化交易，交易佔比甚至高達五成，按最近成交情況計算，大約在500億~700億元。境內量化加上北上量化的成交量，量化交易在A股市場的交易佔比估計在20%~25%。

信達證券的測算結果顯示，整個量化私募中，股票部分若日雙邊換手為40%，則佔總成交額比例約為18%；再激進一些假設，如果日換手率為60%，總成交額佔比也僅為27%。假如量化私募日成交額要佔到50%，那麼需要每日雙邊換手110%，即每天買一半賣一半，這顯然過於極端。

“2019年初的時候，頭部機構的交易換手率差不多都在200倍，去年降到100倍以下了。量化最忌諱的就是自身交易規模太大、影響市場，因此管理規模大了，交易頻率自然就會下降。去年國內量化行業管理規模從2000億暴增至6000億，今年繼續增加至近萬億，規模擴容的同時交易頻率下降得也很快。高頻交易的容量和機會有限，大部分量化資管產品已經不會再做T0，T0信號更多是用來進行交易執行，幫助降低交易成本，而不是用來獲利。”有業內人士稱。

從成交佔比看，美國市場量化策略的成交佔比達到40%，廣義量化的佔比更是接近80%。對比海外市場，中國量化機構才剛剛起步，仍有很大發展空間。

近期A股成交活躍，背後可能有多方面原因。本報此前獨家報道，有消息人士透露，某頭部券商客户保證金突然猛增近5%，過去4個交易日增幅接近10%。散户投資者參與市場的熱情明顯提升，兩融餘額從4月底的1.65萬億元水平持續攀升，最新已升至近1.9萬億元。

量化投資大爆發背後：

超額收益+中證500給力

值得注意的是，量化投資爆發背後，主要原因是近幾年國內量化私募快速崛起，大量引進技術、人才，對策略進行快速迭代，超額收益顯著，管理規模已飆升至萬億。

據證券時報記者梳理，過去三年，量化私募的整體業績十分亮眼。其中，2018年在全市場大跌的背景下，不少頭部量化私募取得了正收益，前25%的中性策略產品收益率均超過5%，而股票多頭私募則普遍虧損15%~20%；2019年量化私募延續快速發展勢頭，全年整體業績大漲26%，明汯和幻方等頭部量化私募業績均超過30%。

進入2020年，量化私募則迅速崛起，指數增強策略開始嶄露頭角。其中，中證500指數全年上漲19.77%，幻方、啓林、靈均等頭部指數增強代表產品的業績超過60%，九坤、明汯、衍復等全年業績亦超過45%，即頭部量化指增產品的超額收益普遍達到20%~40%；量化對沖策略，則由於對沖成本高企，業績較指數增強策略有所不及，平均實現15%的收益，頭部對沖產品業績也普遍在20%左右。

今年以來，由於中證500指數大漲15.52%，大幅跑贏下跌5.33%的滬深300指數，這使得掛鈎中證500的指數增強策略產品表現相當搶眼，將傳統股票多頭私募的業績遠遠甩在了身後。靈均、九坤、幻方、啓林等頭部代表指增產品的年內收益均超過了30%，一時間風頭無兩。

百億私募希瓦資產梁宏發文表示，過去五年滬深300指數都跑贏中證500指數，主觀多頭一般都是和滬深300指數比較，優秀的主觀產品都能夠戰勝滬深300指數，必然能戰勝中證500指數。而量化基金主要掛鈎中證500指數，更容易跑出阿爾法，但由於中證500指數過去五年一直不如滬深300指數，所以指數增強策略並沒有體現出特別大的優勢。

然而，2021年，中證500指數大幅跑贏滬深300指數，這使得不少主觀策略產品沒能跑贏滬深300指數，跑贏中證500指數的更少，而掛鈎中證500的量化指增產品則迎來大發展，規模急劇上升。

中信證券表示，對比2020年持續“抱團”的行情，2021年市場的結構性機會輪動和擴散，相對有利於量化策略的變現。

量化私募經過連續三年的積累，疊加今年指數增強策略的大爆發，使得資金大量湧入。尤其是一線量化私募，被資金大力追捧，一批私募晉級為百億私募，甚至是千億私募，不少私募更是採取了封盤策略，以便控制規模。

私募排排網數據顯示，截至8月底，百億量化私募數量已經達到20家，共完成1930只私募新產品的備案，在百億私募新發產品中已經佔據半壁江山。其中，靈均投資、九坤投資、明汯投資、寧波幻方量化、啓林投資、衍復投資、誠奇資產等年內新發產品數量均在100只以上。

據證券時報記者瞭解，過去一年，中國一線量化私募的超額收益高達30%。量化私募超額收益顯著，主要是因為量化其實賺的是交易的錢，而中國市場的投資者結構仍然以個人投資者為主。

“在交易者結構中，如果量化的佔比較低的話，容易獲得超額收益。中國目前量化的交易額佔比大概在20%~30%，而美國已經接近70%。所以，過去五年美國量化私募的年化超額收益大概在5%~6%，但中國一線量化私募的超額收益基本在20%~30%。”聚寬投資合夥人王恆鵬告訴證券時報記者。

九坤投資CEO王琛表示，過去五年，中國的量化投資行業經歷了爆發式增長，目前頭部量化私募在A股中證500指數的超額收益較高，未來可能會逐步降低。但從未來五年看，中國量化私募不僅市場規模佔比仍有較大上升空間，而且超額收益也仍將保持在較高水平。

未來這一趨勢還是會延續，主要有三大原因：

一是整個A股市場仍處於資金增量階段。受中國房地產調控政策影響，中國居民的資產持續從樓市轉向證券市場，這一趨勢還將繼續保持，機構化轉型不會一蹴而就。

二是A股各種制度紅利還在持續釋放。隨着中國市場交易品種擴大、交易數據增多、交易規則進一步放開，量化策略可以適用的範圍會進一步擴大，這也增加了量化交易的Alpha來源。

三是未來數年中國量化投資收益還會慣性維持高位。過去，中國投資者收益預期普遍偏高。在未來幾年，中國量化機構仍會控制規模增長，以保持相對較高的收益預期。

恆天基金產品研究中心石巖表示，截至2021年9月3日，恆天發行量化私募證券產品88.81億，佔私募證券整體發行量30.84%。從投資者體驗角度看，所發行量化多數都取得了不錯的業績，尤其是股票量化多頭產品。今年最賺錢的投資者賺取超過30%的收益，其中有8家管理人發行的不同系列產品收益超過20%，整體體驗較好。

量化投資紅與黑：

逐利中更需找準定位

量化投資在中國固然“錢”景向好，但它的立身之本在哪裏，在中國資本市場上又該如何定位？這是值得深思的問題。事實上，圍繞量化投資的爭論一直存在。

一部分人認為，量化為市場提供了流動性，降低了市場波動，提升了市場的定價效率。

明汯投資董事總經理徐世駿認為，隨着量化投資的發展，A股市場波動率明顯下降，某種程度上讓市場更加安全，可吸引更多資金參與，促進股市更健康發展。與海外量化不同，國內量化基本沒有槓桿，因此不會像海外那樣引發極端風險，主流策略也不會去追漲殺跌。

王恆鵬指出，美股過去十幾年走出慢牛、長牛行情，一個重要的原因就是交易者結構。美股有着大量的機構交易者和量化交易者，使得市場定價趨向合理，波動不像A股這麼大。反觀A股，過去牛短熊長，估值往往貴得離譜或者便宜得離譜，比如2015年快牛後又迅速轉熊。而過去三年，由於機構投資者的佔比不斷提升，A股的波動與過往相比有所降低，市場不斷走向理性。

千象資產認為，從長遠來看，未來量化策略所面臨的挑戰依然很大，任何策略都有其適合或者不適合的市場環境，都是資產配置的重要組成部分。量化策略高換手的特點，將為期貨市場和股票市場注入更多的流動性，使得期貨市場價格發現的功能發揮得更充分、股票市場資本服務實體經濟的作用更突出。

北方某百億私募也表示，量化指增類策略增長迅速，目標是獲得超額收益，普遍是股票端滿倉，只選股不擇時，不像主觀私募可以擇時和輕倉，所以量化指增類策略是股票市場天然的長期多頭。“同時，量化的選股調倉，還提供了市場流動性，增加了市場深度，實際降低了市場波動。”

另一部分人則認為，量化在A股不斷地收割散户，同時容易引發交易趨同、波動加劇，未來或出現量化自營賺錢、投資者虧錢，導致違反市場公平等問題。

深圳一家股票私募負責人表示，量化的本質是賺交易和套利的錢，市場散户越多，量化越容易獲得超額收益，也就是用機器、公式和算法不停地收割散户。海外市場由於量化投資盛行，比如美國量化佔比達70%，散户被迫退出市場。

同時，量化的集體調倉會引發趨同交易，加劇市場的波動。去年3月，美股一度暴跌，引發多次熔斷，其中加槓桿的量化基金、量化多空策略集體調倉等，被認為是加劇市場波動的一個重要原因。

此外，量化自營賺錢、投資者虧錢，則發生在對外部開放的文藝復興基金和自營的大獎章基金中。2020年，文藝復興旗下3只基金業績表現慘淡。其中，機構股票基金（RIEF）在2020年虧損了19%，機構多元化Alpha基金（RIDA）虧損了32%，機構多元化全球股票基金（RIDGE）虧損了31%，但內部基金大獎章基金則大賺76%，備受市場爭議。

目前，國內不少量化私募也把核心策略留給自有資金，這是市場發展的趨勢。但是，內外部資金未來業績若差異巨大，亦會被投資者詬病。

逐利是金融從業者的本性，但是長遠來看，與其他大型金融機構一樣，量化機構顯然不能僅把目標定為自己掙錢。

“如果從社會角度看，資管新規落地後居民儲蓄搬家，全社會都面臨資產配置的新課題，對於那些不願承擔風險但又需要穩定投資收益保障的羣體，優秀量化機構就能發揮自身的積極作用。再進一步説，可以把技術和智慧真正用在優化投資人未來發展的方向上。此外，國內量化機構也可以幫助推動全市場投資思想的成熟。”慧度資產總經理董藝婷指出。

某百億量化私募創始人向證券時報記者表示，價值投資者長期投資於市場並獲取優質上市公司的長期收益空間，而量化投資者通過中短線交易獲利，併為市場提供流動性，使市場定價更加有效。無論是價值投資還是量化投資，在促進市場長期與短期有效性的同時，都可以為投資人獲利。相對來説，量化投資因其研究與交易的特徵，在提供就業、促進IT與AI技術發展、税費貢獻上有積極的作用。此外，量化投資還可以在參與慈善事業、穩健管理慈善基金等方面發揮作用。相比簡單的市場博弈，也應該鼓勵普通投資人通過投資公募或私募、量化或價值投資等專業機構，來更加有效地獲取市場收益。