三地上市醫藥第一股，百濟神州千億市值能否持續？_風聞

最近幾年，在醫療健康領域，高瓴可以算是最活躍的國內投資機構。

從2014年到2021年的七年間，高瓴相繼投資了創新藥、醫療器械、服務外包等多個領域，投資金額超過1200億元。

在高瓴佈局的醫療健康版圖中，創新藥是佔比最高的板塊。而在投資的眾多創新藥企業中，百濟神州（以下簡稱“百濟”）是高瓴最喜愛並一直持有的公司。

自2014年A輪起，高瓴已經參與了百濟的8輪融資，是百濟在中國的唯一全程投資人。最新的F13文件顯示，百濟也是高瓴2021年三季度美股的第一大重倉股。

在中國諸多藥企中，百濟可以説是一個“異類”的存在，它是國內首家實現“美股+H股+A股”三地上市的生物醫藥公司，也是一家長期處於鉅額虧損的企業，靠“燒錢”助推企業前進的模式，讓其累計虧損超過300億元。

而為了填平虧損的“坑”，成立的11年裏，百濟累計獲得了超過700億元的融資，堪稱醫藥企業中的“融資機器”。

以至於三地上市的壯舉也被不少人質疑是為了“圈錢”。2021年12月15日，百濟在A股科創板上市，開盤遭遇破發，當日股價下跌16.42%。

此後，百濟的股價一路“跌跌”不休，截至發稿前，百濟在A股市值為1575億，距離最高點的2200億，其市值已經蒸發了625億左右。

創新藥光環下，三地投資者支持中，百濟究竟有什麼神奇之處？千億市值又能否持續？

1、科學與商業的結合

百濟的創業故事，是典型的“科學家+商人”模式，主要由兩位創始人王曉東和歐雷強共同開啓。

王曉東，1963年出生於河南新鄉，本科畢業於北京師範大學生物系，後前往美國留學，拿下美國德克薩斯大學西南醫學中心的生物化學博士學位，並師從兩位諾獎得主進行博士後研究。

1995年，32歲的王曉東建立了自己的實驗室，開始從事細胞凋亡領域的研究。在此期間，王曉東取得了多項重大突破，對癌症等疑難雜症的治療具有重要意義。

2003年，王曉冬應邀回到國內，創辦北京生命科學研究所（以下簡稱“北生所”），並擔任第一任所長的職務。

次年，因為在細胞凋亡領域作出的突出貢獻，41歲的王曉東當選美國國家科學院院士，成為改革開放後首位獲此殊榮的來自中國大陸的科學家，也是美國科學院有史以來最年輕的成員之一。

出身於美國匹茲堡的歐雷強履歷同樣十分光鮮。他從商經歷豐富，早年畢業於美國麻省理工學院和斯坦福大學商學院，在麥肯錫擔任了5年的商業顧問。這段工作經歷讓他和中國企業有了廣泛接觸，對中國有了深刻的瞭解。

2005年，歐雷強在北京成立了從事醫藥研發外包（CRO）的保諾科技公司，這家公司就在王曉東創辦的北生所附近，直線距離不足3公里。

2009年，羅氏製藥以每股95美元，總計468億美元的價格，買下美國著名的生物製藥企業基因泰克44%股份，加上之前擁有的56%的股份，羅氏將整個基因泰克收入帳下。這也讓歐雷強十分心動，看到生物醫藥行業廣闊的前景。

2010年，經朋友介紹，王曉東和歐雷強在美國舊金山的一次聚會上結識。此後，在兩人多次長談後，最終決定創辦一家中國版的“基因泰克”。

2010年12月，王曉東和歐雷強共同創辦的“百濟神州”在北京市昌平區成立，公司名釋義為“百創新藥，濟世惠民”。而英文名稱Beigene，直譯就是“北京基因泰克”。

在新公司裏，王曉東和歐雷強利用各自所長，分工明確。身為科學家的王曉東，專注於腫瘤靶向和免疫治療技術，而擅長商業的歐雷強則負責公司的市場和運營，一對黃金搭檔就此開啓創業征程。

王曉東和歐雷強，圖源：百濟神州官網

創建之初，百濟就確定了“高舉高打”的戰略。無論是研發方向，團隊組建，還是實驗儀器配置，百濟均拉到了滿格。

業務方向上，百濟沒有選擇更為輕鬆的仿製藥，而是直接切入難度最高、研發風險最大、競爭最激烈的腫瘤藥物研發領域，採取靶向和免疫療法雙管齊下策略，同時佈局10多個新藥同步研發。

硬件配置上，百濟投入上億元，按照國際標準購置了一批全球最好的設備儀器，組建了世界一流的實驗室。

團隊組建上，為延攬更多優秀研發管理人員，百濟不惜花重金從輝瑞、強生等跨國巨頭中挖來骨幹力量。

為了讓研發路走得更順暢，在王曉東的帶領下，百濟還組建了科學顧問委員會，團隊成員不乏美國國家科學院、斯坦福大學等國內外頂尖的專家學者，其中至少有兩位是諾貝爾醫學獎的熱門候選人。

接近“頂配”的配套，也讓百濟迅速獲得了回報。2013年，德國老牌製藥巨頭默克出資4.65億美元，買下百濟研發的兩個靶向型藥物BGB－283和BGB－290海外市場的研發和銷售權。這筆交易不僅震動了當時整個中國醫藥行業，還創造了我國新藥研發史上的一個里程碑。

截至2021年11月4日，百濟的商業化產品及臨牀階段候選藥物共有48款。其中，3 款自主研發藥物正在上市銷售，8款自主研發候選藥物處於臨牀在研階段，37款處於臨牀或商業化階段的合作產品。

2、“燒錢”換得發展

儘管百濟的發展相當迅猛，但是自成立至今，百濟從未盈利，並長期處於虧損狀態。

招股書顯示，2018年以來，百濟虧損分別為47.4億元、69.1億元、113.8億元，2021年上半年為24.9億元，共虧掉了255億元。截至 2021年6月30日，百濟累計未分配利潤為-300.76億元。

一般來講，創新藥企前期虧損屬正常現象。因為創新藥的研發、生產、商業化是一個週期長、投資大、風險高的過程，並非一朝一夕就能獲得等價回報。醫藥圈流傳着這麼一句話，“一個新藥的上市，需要十年十億美元。”

但是和同行比起來，百濟“燒錢”搞研發是造成其虧損的主要原因，也讓其成為行業關注的焦點。

以2020年為例，這一年百濟的研發費用為89.43億元，位居國內上市的生物科技公司之首。同期，研發費用排名第二的恆瑞醫藥為49.89億元，同樣是創新藥明星企業的信達生物為18.51億元，君實生物為17.98億元。

百濟的研發費用幾乎是恆瑞醫藥的2倍，是信達生物、君實生物的5倍。高額的研發投入，讓百濟獲得了醫藥界“研發一哥”的稱號。

2020年研發費用排名20的國內生物科技公司，圖源：Insight

對於百濟研發投入高的問題，早在2019年，就有香港做空機構指控百濟存在研發人員開支畸高、偽造營收等行為，“該公司要麼存在極度浪費的行為，要麼就是虛報開支”。

針對指控，百濟回應稱，做空機構報告失實、毫無依據且具誤導性，“旨在對百濟神州股價造成負面影響，從而滿足做空機構的私利。報告中的指控為公然造假。”

百濟總裁吳曉濱曾對研發投入高作出解釋，“燒錢”大部分都用在臨牀上了，之所以研發支出比國內同行高很多，主要是臨牀試驗做得多，且不僅在中國做，還在全球範圍做。

高速“燒錢”模式，也倒逼公司走向高速“融資”路線。

2016年初，百濟神州逆勢登陸納斯達克，募資1.58億美元。2018年，港交所新規“允許尚未盈利的生物科技公司赴港上市”，百濟神州又順勢登陸港股，IPO募資9.02億美元。

2021年，百濟神州成功登陸科創板，IPO募資超過200億元，創下了科創板開板以來生物醫藥公司最高募資數額。

至此，百濟也成為全球首家在美股、港股以及A股三地上市的生物醫藥公司。

截至目前，百濟的融資已經累計超過700億元。有業內人士這樣評論：百濟神州到目前為止的融資額，相當於A股醫藥板塊386家上市公司平均市值的兩倍。

高配的專家團隊，“燒錢”式的研發，超強的融資能力，三地上市……一切都顯示着百濟的與眾不同，甚至有人將百濟稱為中國藥企中的“異類”，以致於有業內人士如此調侃：“醫藥領域的宇宙盡頭就在百濟神州。”

3、創新藥的未來

雖屬異類，但百濟的發展離不開大環境的影響。

2015年，國家出台《關於改革藥品醫療器械審評審批制度的意見》，國內創新藥企業迎來新機遇，隨之而來的是資本紛紛入局，以及大量國外科學家和海歸人才的相繼迴流。

如今，中國創新藥專利數量位居全球第二，在第二梯隊裏超過了英日德傳統的製藥大國，創新生態已初顯規模。

不過，過去的一年，在醫保控費和帶量採購等政策的影響下，僅定位於中國市場的創新藥，很難獲得高定價和豐厚回報。

與國內市場相比，國際市場的前景則要樂觀許多。數據顯示，2020年，中國處方藥市場規模約為1.2萬億元，而在全球市場，這一數字超過9000億美元（約5.85萬億元人民幣）。

目前，中國處方藥在全球市場中的份額不高，還有很大的市場可以開發。出海，正在成為本土創新藥企的未來。

圖源：百濟神州官網

得益於創始團隊的國際化背景，百濟自成立之初，其自身定位就是“在全球兩個最大的醫藥市場——中國和美國建立商業化平台，以及具備世界先進水平的高質量生產能力。”

百濟不僅與百時美施貴寶、安進和諾華等多家國際製藥巨頭達成全球戰略合作，還是在海外開展臨牀試驗最多的中國藥企，其在全球40多個國家和地區開展了超過95項臨牀試驗，臨牀項目遍佈美國、歐洲、澳洲和亞洲的日、韓等國。

2019年，百濟自主研發的抗癌新藥BTK抑制劑百悦澤，獲得美國FDA批准成功上市，實現了中國創新藥出海“零的突破”，被外媒稱讚為“中國生物技術產業的名片”。如今百悦澤已經在40多個國家和地區獲批上市。

業內人士認為，未來中外醫藥公司強強聯合，共同開發國內、國際醫藥市場將會成為常態。對於本土創新藥來説，走國際化道路，也是未來發展不可避免的趨勢。而藥企的研發實力和能否與跨國藥企開展合作，也成為投資者考慮的重要因素之一。

不過，對於資本市場而言，生物醫藥企業前期的燒錢可以理解，但到後期，資本的關注點終要回歸到營收和利潤上，長期的持續虧損，可能會影響資本市場的耐心。

在登陸A股之初，就有相關人士質疑，百濟在美股和港股圈錢還不夠，又要來科創板了。

而自登陸科創板後，百濟的股價一路下跌，正是投資者缺乏信心的表現。未來一段時間內，百濟如果不能把研究成果轉換為實際的利潤，填補虧損的黑洞，恐怕仍難滿足投資者的期待。

（作者 | 葉寒）