中國經濟2022：三重壓力、三重目標、三重約束_風聞

演講者 | 徐遠（北京大學金融學教授）

今年的形勢特別複雜，特別不好展望。過去幾年的形勢很清楚，年初都做過比較清晰的判斷，今年的形勢很不清楚，線索比較多，我就把看到的情況跟大家梳理一下。

梳理之後，我給這個分享起了這個題目：“2022中國經濟展望：3+3+3”，簡單説是今年的情況複雜，有三重壓力、三重目標、三重約束。我的分享，就是展開解釋這個“3+3+3”。

我的分享分為兩個部分。第一部分，我花一點時間説一下剛剛過去的2021年。政策邏輯有延續性，梳理過去的2021年，是為了吸取其中的經驗教訓，特別是其中的政策邏輯。第二部分，我分享對2022年的一些梳理。

2021年回顧

先説2021年。這個圖是去年10月份做的，當時前三個季度的數據已經出來，基於這個數據對全年作一個摸底。前三季度的GDP同比增長9.8%，是比較高的數字，但是前高後低，第三季度只有4.9%，當時經濟收縮有點厲害，市場體感比較冷。當時市場上有討論，四季度政策要不要松一點，甚至多松一點。這不僅僅是經濟數據的問題，還有民生、就業的問題。印象裏，這個爭論從9月份就有，討論很熱烈。

當時看了一下數，認為可能不會松。為什麼？大家看這個粗略的匡算。前三季度是9.8%，四季度4.0%的話（昨天統計局報的就是4.0%，純屬巧合，這裏完全沒有預測的含義，當時還測算了3.6%和3.0%的情況），那麼全年就是8.1（3.6%和3.0%對應的是8.0%和7.8%）。年初兩會時給的目標是6%以上，所以完成全年目標完全無憂。

**看這幾年的政策文件，不追求短期的經濟增速，抓緊時間做一些政策層面認為重要的制度變革，是一個大的基調。**這樣的話，考慮到2021年全年增速8%左右無憂，因此不會有大的刺激動作。

這裏可能會有不同意見，因為當時經濟體感確實比較冷，寬鬆的聲音比較大，改革的事情要暫時放一放。可**是如果觀察過去三四十年中國的經濟變遷，改革從來都沒有什麼好時機，從來都是“帶電維修”，也有人説“空中加油”，沒有好時機，只有決心夠不夠。**基於這個一點理解，當時判斷雖然收縮跡象很清楚，但還是不會擴張。

這個判斷有一些數據的支撐，先看財政的數據，這是截止去年11月份的財政收入和支出，可以看到大多數時候，支出的增速比收入增速快一點，這是財政擴張的表現。可是2021年是反過來的，收入的增速比支出快，去年的財政赤字是降低的，這是財政收緊的證據。

再看政府債和地方專項債的發行，也沒比上一年漲多少。

貨幣政策也是這樣。過去十來年的情況，社會融資規模對短期經濟週期的預測性非常好，看2021年的情況，從年初到年末社融同比增速一路下行，告訴我們貨幣政策是非常謹慎的。

再看一張圖，這張圖上有兩條線，一個是十年期國債的收益率，有點下行，但是如果看藍色的線，銀行間同業拆借利率（7天）總體上是平的，資金市場並沒有一個放鬆的態勢。所以去年即便下半年經濟下行，政策也是比較緊的。這是對去年的理解。

2022展望

梳理去年，是為了總結經驗。現在的政策面，不是很看重短期的經濟數據，而是更加註重製度變革，更加看長期的事情。這幾年文件裏有一句提綱挈領的話，説發展階段變了，從高速增長到高質量增長，這句話可以概括很多事情，這個思路不會變，還會持續下去。所以2022年的政策選擇，還是會追求制度變遷，追求質量，不會單純追求數量。因此，我對2022年的政策刺激，對擴張性的財政和貨幣政策，沒有太高期望。雖然穩增長是一個基調，但是有一個度的問題。

這裏做一個解釋。剛才的討論，完全是一個實然（positive economics）的角度，並不是應然（normative economics）的角度。我就事論事，説我看到了什麼，不評判政策好不好，更不做任何政策建議。如果做應然分析，就要講政策應該怎麼做，是另一個角度。應然分析要對各種實際的約束，進行更深入的瞭解，包括對政策的目標函數進行分析，會複雜很多、困難很多。我這裏只有實然，沒有應然。接下來我們分析今年經濟的挑戰，概括為“3+3+3”。

三重壓力

第一個“3”，是三重壓力**。這是去年12月10號的中央經濟工作會議裏面的新提法，具體説是需求收縮、供給衝擊、預期轉弱。**文件沒有展開講，各家有各家的解讀。我從字面的意思，加一點解釋。

需求收縮裏，有幾個因素都很重要，收入增長速度在變慢，收入分配在一定程度上惡化。疫情以來收入分配有惡化的跡象，疫情對中低收入家庭的衝擊更大，對消費需求影響很大。總體上消費受收入的約束，現在收入增長放緩了，收入分配也惡化了，對於消費增長不應該有太高預期。

投資需求的收縮也很大。國內的投資分三大塊，基建、房地產和製造業。製造業投資最近有一點反彈，但增速依然不高。關於基建投資、房地產投資，剛才陸挺博士的分析，有幾個細節性的角度特別好，特別是地方政府的收入跟不上，那麼地方政府的基建就跟不上。還有一個連鎖反應，即便有一些專項債的資金到位了，可是地方主體資金不到位，專項債的錢也不好用。

房地產投資需求更弱。大家知道其實去年四季度，房地產投資增速是負的。在整個房地產行業遭受了巨大沖擊，包括恒大事件，包括房產税的討論又熱起來，對整個房地產行業投資有很大的影響。

所以，消費起不來，投資增速也比較慢，某些投資甚至是負增長，這種情況下需求收縮是很嚴重的情況。

前面做過幾分鐘的鋪墊，目的是講政策的延續性，不要指望政策會忽然掉頭。比如説房地產政策，房住不炒依然是總基調。如果這樣的基本政策要掉頭，很多事情都要跟着變，沒有跡象説這個基調會變。這種情況下，需求收縮有可能會進一步加劇，這個話不是危言聳聽。

第二重壓力，是供給衝擊。上游原材料價格的衝擊，高技術產業的瓶頸，卡脖子因素，都是供給衝擊。高技術產業的發展，技術的進步有一個自然的過程，人力資本的積累，也需要時間。這個衝擊放在那裏，需要時間來解決，需要耐心的積累，急也沒有用。

第三重壓力，是預期轉弱。經濟增速在降低，作為支柱的房地產增速也在下降，消費增速也會下降。市場上有一個觀念，過去一兩年就是房地產行業的高點，這個可能性是存在的。

**這三個壓力——需求的收縮、供給的衝擊和預期的轉弱，三者是相互加強的，構成一個向下的正反饋循環，形成向下的螺旋，有可能會加速。向下相互加強，會導致實際發生的情況更嚴重，大概是這麼一個擔心。**以上是三重壓力。

三重目標

第二個“3”，是具體到2022年，有三重政策目標：短期目標、長期目標、穩定目標。短期目標，是2022年經濟增速不能太低，增速要穩住，這個大家都同意，不多講。長期目標是要延續之前的思路，在制度變革、經濟增長方式的轉變、防止資本無序擴張、共同富裕等等方面要繼續，放棄這些目標是不可能的，必須在堅持長期目標的基礎上，做短期的事情。去年討論很多的醫療、教改、平台反壟斷，其實都是長期目標的反應。2022年還有一個穩定目標，二十大的召開，要有一個平穩健康的經濟環境。所以是短期、長期、穩定三重目標。

為什麼強調三重目標？我自己這麼看。如果只有一個目標，不管有多難，萬眾一心總是可以做好。如果有兩個目標，分心兼顧一下，也還能勉強。但是同時有三個目標，這個事基本就很難辦。博弈論裏面，有多重目標的均衡，很難解，解出來的均衡也不穩定，變化很多，有很多的相互牽連的因素。

呼應一下一開始説的，對2022年的展望很難，因為線索太多，要同時做很多事情。而且目標之間可能是不一致的，有衝突，現在做預判真的非常難。

三重約束

第三個“3”，是今年政策有三重約束。

**第一重約束，今年的經濟增速不能太低，就業的問題、民生的問題，都需要經濟增長來保障。**我自己的草根調研，農民工、中低收入家庭的就業壓力大，疫情的防控對一些低收入家庭、財富存量低的家庭，形成很大的挑戰。現在是21世紀，我們已經基本小康了，不能再發生悽慘的故事。現實中，並不是每個家庭都有很多儲蓄，半年不工作還能保證基本的生活質量。

很多低收入家庭很困難，怎麼樣保證呢？對於個別家庭，可以用社會兜底政策，但是對絕大多數家庭，還是靠經濟增長，通過增長創造收入，分配收入，這是保障民生最根本的途徑。所以2022年增速真的是不能太低，不然就業沒法保障，民生很不好弄。

**第二重約束，通脹可能抬頭，包括我國通脹可能抬頭，貨幣政策空間受限。**看數據，這張圖是2015年以來主要發達國家的CPI，除了日本通脹都起來了。這裏有需求側因素，也有供給側因素。發達國家通脹起來了，發展中國家通脹更嚴重。金磚五國當中，中國的通脹年底在2左右的水平，全年都比較低，但是看其他的國家通脹挺高。我有時候開玩笑，説一個經濟體有沒有長大成熟，就看有沒有學會控制通脹。從這個標準説，很多發展中國家還沒有學會對抗通脹，中國在這方面做的相對比較好。

我還想提一個問題，這張圖是1970年代以後全球主要大國、發達國家的通脹水平，可以看到70年以來通脹有一個明顯的下行趨勢。學術上有一個詞，本世紀初（2002年左右）提出來的，叫“大緩和”，説的就是通脹的趨勢下行。這個概念出來以後，新世紀以來的20年，通脹基本沒有起來，但是尾巴這裏上翹了一下。所以現在有一個需要思考的問題，通脹會不會真的再回來？人類還會不會回到通脹的時代？

這個問題，我相信短期內不可能有定論，很多情況都在變，包括全球格局都在變，供應鏈在變、生產關係、需求關係也在變，這個可能性不是沒有的。經濟學很大程度上是經驗科學，目前只有一年的數據，實際上只有一個數據點，不好講，但是這個問題是存在的。

為什麼講這個？我們回到三重約束，講通脹抬頭。2021年通脹起來了，中國2022年通脹有可能會抬頭，PPI會向下遊傳，豬肉的價格可能會回升。同時，貨幣政策要穩增長，不能太緊，也是通脹的因素，這是大調子。可是通脹起來的話，貨幣也不能太鬆，所以貨幣政策可能會左右為難。前兩天央行降息，有一點超預期，有可能是看到後面的空間受限，所以能降一點就降一點，後面就不一定有空間了。

**第三重約束，是債務負擔，具體説是財政約束。**現在穩增長的調子下，很多人都會説財政要發力。可是剛才陸博士講了，財政發力的空間並沒有那麼大。我補充一點這方面的證據，這裏有一張表是從IMF去年10月份的報告中摘出來的，是主要國家政府債。這裏數據很多，我只説一點重要的，發達國家政府債負擔，是二戰國家以來最高的水平，和平時代的債，超過戰爭時代的債，是很恐怖的事情。唯一的好消息，是目前利率水平降了很多，所以發達國家的債暫時還撐的住。

中國政府債目前佔GDP的66%左右，看起來不高，可是有一個統計口徑的問題，地方政府的一些隱性債務沒有算進去。市場有很多這樣的測算，有的算到110%左右，我自己比較認可這個結果。那麼中國政府債負擔如果是110%的話，和發達國家的平均數122%差不多，似乎還可以接受。可是賬不能這麼算，因為人家的利率比我們低很多。按照十年期國債收益率計算，我們的利率水平大概是人家的2倍，因此差不多的債負下，實際負擔是人家的2倍，這個就是目前我過政府債的現狀，説出來有點觸目驚心。進一步考慮到財政支出的效率問題，財政政策的空間其實不大。

回到三重約束，增速不能太低，貨幣空間兩難，財政空間也受限。所以目前是蠻難的一個情況：有三重壓力，要同時實現三個目標，還有三重約束，所以我用3+3+3總結今天的情況。

經濟增長目標：4%或以上

梳理這個梳理，嚴格意義上不是展望。對未來一年的形勢，我並沒有很清晰的判斷。梳理這個“3+3+3”，只是作為一個分析的參照，告訴我們現在困難很多，約束很多。

分析最後是為了判斷，最後對今年的經濟增長目標説一點預判。一個經濟增長的目標還是很重要的，因為會對各方面政策產生協調的作用。一般3月的“兩會”會給一個説法，現在是1月中旬，只能是猜測。主流的觀點，目標要定在5%或以上，但是剛才講了那麼多的約束、壓力，感覺5%也沒有那麼容易，所以我猜有可能會保守一點，定在4%或以上，保留一個彈性的空間。剛才陸博士給的預測是4.3%，我和陸博士比較接近，可能是背後的約束看的比較一致。4%會比市場的期望值低一點，是一個保守的姿態，但是會有更大的彈性。

最後簡單總結一下。剛才的分享分兩個部分，第一部分是對去年的回顧，去年下半年經濟數據比較低，體感比較冷，但是政策面更加註重長期，更加註重變革，因此沒有刺激。第二部分是對今年的分析展望，剛才講三重壓力、三重目標和三重約束，總體感覺是情況複雜，變化很多，最後的政策目標有可能是比較保守的定在4%或者以上。

注 | 本文為作者在第173期【鴻儒論道】的演講

來源：上海金融與法律研究院