年賺800億之後，科興疫苗的黃昏靜悄悄_風聞

從半年報到年報，中國生物製藥總會引起一陣驚歎。

原因在於，中國生物製藥持有科興中維15.03%的股份。透過前者的財報，大家可以觀摩和感慨新冠疫苗的鈔能力。

根據中國生物製藥3月15日發佈的業績預告推算，2021年科興中維的全年淨利潤預計在820億元左右，日賺2.2億元。

不過，新冠疫苗的黃昏，依然靜悄悄。

根據科興生物此前公佈的財報，2021年上半年，子公司科興中維淨利潤548億元。這意味着，下半年科興的淨利潤“縮水”至272億元左右。

雖然這一數字仍不可小覷，但與上半年相比，在全球接種劑量上升的同時，淨利潤卻在走下坡路。意味着，單劑利潤下滑更多。

根據推算業績測算，2021年上半年，科興生物單劑疫苗淨利潤大約是50元；2021年下半年，單劑疫苗的利潤則下滑至18元左右，環比下滑了64%。

一葉落而知秋，科興生物業績的下滑背後，反映了疫苗紅利正在消失。

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下半年利潤272億，環比下滑50%

透過中國生物製藥的2021半年報，科興疫苗半年賺500億元的“鈔能力”廣為人知。

2021年12月，科興生物在美股公佈的財報數據顯示，2021年上半年淨利潤548億元，與市場估算相差不大。

根據中國生物製藥披露的業績預告，2021年其淨利潤為140億元。那麼，這次中國生物製藥的年報，又透漏了何種訊息？讓我們來推算一下。

根據2021半年報，中國生物製藥84.8億元中，75.85億元由聯營公司及合營公司整體貢獻（幾乎全部來自科興中維），佔比達89%。

按照這一比例計算，2021年中國生物製藥從科興中維獲得的利潤約為120億元。這也意味着，科興中維全年淨利潤約為820億元，下半年在272億元左右。

雖然半年272億元的淨利潤絕對不是小數字，但和上半年的548億元相比，環比下滑了近50%。

如果測算單劑利潤，下滑更多。

同上半年相比，下半年科興疫苗的全球接種劑量是增加的。根據科興生物此前發佈數據，截至2021年12月底，已在全球範圍內提供過25億劑新冠疫苗。

而中國生物製藥在2021年半年報中提及，在全球已完成超10億劑接種。也就是説，2021年上半年，科興疫苗接種10億劑，下半年接種15億劑。

算下來，2021年上半年，科興生物單劑疫苗淨利潤大約是50元；2021年下半年，單劑疫苗的利潤則下滑至18元左右，環比下滑了64%。

這也不難理解。2021年初，由於新冠疫苗剛剛問世，疫苗需求供不應求，因而疫苗價格高昂。

2020年12月15日，江蘇省公告的新冠疫苗採購通知顯示，彼時，科興疫苗的中標價為200元/支。

如今，隨着國內新冠疫苗玩家增多，疫苗產能提升，疫苗廠商對於新冠疫苗定價的話語權減弱，根據《第一財經》數據，目前國內新冠疫苗單價最低已跌破20元/劑。

價格大幅下降，疫苗企業的盈利能力自然受到衝擊。

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加強針接力？科興疫苗難有下半場

儘管新冠病毒變種不斷，全球對疫苗的需求仍然旺盛，但這門生意的前景在變差是不爭的事實。

此外，市場曾寄予厚望的加強針，從國內來看，恐怕也很難有太多“油水”。

隨着入局玩家的增多，科興疫苗的頂流之位不保。

截至目前，我國共7款疫苗獲批上市，分別為國藥北京和國藥武漢、科興生物、醫科院生物所、康泰生物的滅活疫苗，康希諾的腺病毒載體疫苗，以及智飛生物的重組蛋白疫苗。

還有一眾玩家正在趕來的路上，如瑞科生物、沃森生物、復興醫藥、麗珠集團、三葉草生物在內多家公司不同路徑的新冠疫苗都處於臨牀或上市階段，隨時準備蠶食新冠疫苗的市場。

不過，這一眾玩家搶的也只能是加強針的市場。截止到2022年2月，中國新冠疫苗全程接種率底已超過87%。

這意味着，除了年老體弱，或者實在不想打的人，能接種疫苗的人基本都已經接種完成，基礎針已經沒有多少空間。

這種情況下，加強針大概率不能成為滅活疫苗的第二戰場，為疫苗企業帶來豐厚的回報。

並且，變異病毒的出現也在一定程度上改變了滅活疫苗的未來。

全球範圍內，流行的新冠毒株已由德爾塔進化到奧密克戎。面對奧密克戎，新冠疫苗效力降低。

根據香港大學和香港中文大學的研究顯示，無論是接種兩針復必泰、兩針科興滅活疫苗還是三針科興滅活疫苗，受試者血液中和抗體針對奧密克戎毒株中和效力均較弱，難以提供有效的保護。

而通過異源加強免疫，即完成基礎疫苗接種後，採用不同技術路線的疫苗進行加強免疫接種，則可以提高中和抗體滴度。

張文宏團隊此前發表的論文也指出，在兩針滅活疫苗後，接種不同種類的加強針可以提供更好的保護效果。

因此，加強針的選擇不再僅限於滅活疫苗。

國家對未來新冠病毒疫苗加強免疫接種也提出了新的相關要求，異源加強針被納入其中，不少地方已經將重組蛋白疫苗作為了加強針的新選擇。

這也意味着，在加強針方面，科興生物看起來幾乎不太可能有什麼油水。

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新冠的盡頭是口服藥

新冠疫情的下半場，不再是疫苗的主場，取而代之的或許將是新冠口服藥。

在對抗新冠的戰場上，疫苗仍然是最經濟的有效的防疫措施不假，但能一拳終結新冠病毒，則還要看新冠口服藥。

與疫苗難以應對新冠病毒的層層突變不同，口服藥則無懼突變。因為無論病毒如何變異，口服藥對其的打擊部位仍然存在。

根據斯坦福大學對新冠病毒的一項研究顯示，與新冠病毒原始毒株相比，奧密克戎毒株跟的3CL蛋白酶並沒有沒發生變化。而這正是輝瑞口服藥所對準的靶點，因而其效果也不會受到影響。

就在3月15日，國家衞健委公佈了《新型冠狀病毒肺炎診療方案（試行第九版）》。

其中一個引人注意的變動是，在新冠肺炎的治療方案中增加了PF-07321332/利托那韋片，即輝瑞的新冠口服藥 Paxlovid和安巴韋單抗/羅米司韋單抗注射液。

這也就意味着，新冠口服藥有了政府的背書。口服藥物+中和抗體+疫苗構成的立體防控體系將是對抗新冠病毒的堅實城牆。

與新冠疫苗勝負已分不同，在口服藥賽道，後來者仍有着逆天改命的機會。

目前，國內獲批的新冠口服藥僅有輝瑞的Paxlovid一款，而顯然一款口服藥是無法滿足市場需求的。

在這種情況下，國內藥企也在緊鑼密鼓的佈局新冠口服藥，其中進度最快的則是君實生物。其與旺山旺水生物合作開發的口服核苷類抗SARS-CoV-2藥物VV116片，目前已啓動III期臨牀研究。

不過，一個事實不容忽略，雖然小分子口服藥前景同樣不可小覷，但在疫情防控形勢向好，甚至走向羣體免疫的背景下，它的市場前景很難達到新冠疫苗的水平。

無論是對於科興，還是對於小分子藥物而言，500億的傳奇都無法複製。

這也再次提醒我們，儘管新冠兇猛，但疫情帶來的終究是階段性紅利、非經常性收益。與之相比，更值得關注的是，如科興生物般吃到疫情紅利的公司，大量現金流究竟能為公司、為行業帶來什麼長期價值？

併購新管線也好，自研佈局前沿技術也好，只有這些，才不會隨着疫情終結的預期而消退。