小牛電動，百萬銷量下的步履維艱_風聞

近日小牛電動成為最先公佈2021年業績報告的兩輪電動車上市企業，然而儘管其營收和淨利潤實現了雙增長，也沒有抑制住股價接連下跌的態勢，反而隨着財報的出爐，股價再跌16.86%，報收8.68美元/股，跌破當初9美元/股的發行價。

細看小牛電動去年一整年的股價走勢，從2月份攀升至53.38元的歷史最高點後，股價呈一路下滑走勢，到年末收盤，相較於2月份的高點跌去了七成。即便是進入到2022年，小牛電動的股價表現依舊不見好轉，按照小牛大盤如此走勢，其股價很可能重現 2019年低點。

不禁讓人深思小牛電動業績向好，卻在股市上接連栽跟頭的原因，究竟是其業績增長出現了問題，還是説所講的資本故事不再有吸引力，亦或是二者兼具。

盈利疲軟

小牛電動的業績報告顯示，公司2021年實現營收37.05億元，同比增長51.6%；全年淨利潤為2.26億元，同比增長33.7%。財報中也解釋其業績大幅增長的原因，主要是小牛電動的銷量增加，2021全年的銷量達到103.79萬輛，同比增長72.5%，也是小牛電動年銷量首次破百萬。

然而儘管小牛電動的銷量不錯，但是單輛車的收入卻在下降。財報顯示，小牛電動2021年第四季度的單輛車收入為4140元，同比下降7.3%，而全年單輛車的收入更是僅為3569元，同比下降12.15%。要知道小牛電動2019年單輛車的收入還有4928元，到了2020年這一數字降至4062元，同比下降17.56%。

也就是説小牛電動雖然銷量上實現了大幅增長，但是連續兩年的單輛車收入不增反降，讓其業績增幅並沒有太大的説服力，尤其是淨利潤表現。

儘管小牛電動的2021年的淨利潤大增33.7%，但是淨利潤率僅為6.10%，其2019年和2020年的淨利潤率分別為9.16%和6.90%。可以看到，小牛電動的淨利潤率與其單輛車收入一樣連續兩年下滑。

而且小牛電動過往不穩定的盈利表現很難讓投資者相信其淨利潤表現的可持續。財報顯示，小牛電動在2019年才擺脱了虧損境地，但到了2020年淨利潤卻下滑了11.28%。也就是説小牛儘管在營收端保持着一定程度的增長，但是盈利端並沒有保持着穩定的增長態勢，反而透露出一股疲軟意味。

從小牛電動單季度財務數據看，這股疲軟會更加明顯。財報顯示，小牛電動2021年第四季度的營收為9.861億元，同比增長46.7%，但淨利潤卻只有0.48億元，同比下滑18.21%，環比下滑18.13%。尤其是小牛電動的毛利率從去年第一季度的23.8%降至第四季度的22.6%，相比上年同期下降2.6%。

而小牛電動第三季度營收同比增速為37.1%，淨利潤同比增速僅有15%，像這種季度性淨利增速比不上營收增速的表現還不是孤例。與之相比，是小牛電動的銷量卻大幅增長，這種差距更顯其盈利的疲軟。

由此來看，小牛電動業績表現很難讓投資者滿意的原因，一方面是是銷量大幅增長，但是單輛車收入卻在降低，拉低了營收增長空間；另一方面則是全年淨利潤儘管有所增長，但並不穩定且背後有太多的不可控因素，甚至是2021年第一季度還處於虧損狀態。

也就是説盡管小牛電動業績增幅不錯，但背後也有太多的漏洞，也就自然很難取得投資者更多的信任，但更重要的因素還是其故事很難吸引住更多的投資者。

溢價空間不再

作為國內電動兩輪車率先向高端市場進攻的小牛電動，憑藉着智能化的加持，使得其定價遠超傳統電動兩輪車品牌。然而儘管單輛車的收入很高，但是整體營收規模卻沒有得到進一步的擴大，反而是單輛車的收入在下滑。

究其原因，一方面是小牛電動的產品智能化裝置提高了產品售價，比如通過手機可以遠程控制，但是吸引的多為年輕客户，銷售規模並不大；另一方面則是過高的產品定價喪失了中低端市場的消費對象，而這些消費者剛好是整個兩輪電動車市場消費的主力軍。

小牛電動的業績和股價剛好也能佐證其高端市場的不利。招股書顯示，小牛電動2016年的營收為3.55億元，淨虧損就有2.33億元，淨虧損的比例達到66%。即便是到了2018年登陸美股市場小牛電動也沒有擺脱虧損局面，反而同比擴大89%，股價更是上市破發且一路下滑。

如果説小牛電動的高端化不利可能是行業個例，不具有説服力，那麼雅迪的高端化失敗總不能再給兩輪電動車的高端市場找藉口了。

受限於國內兩輪電動車市場的增長後勁不足，雅迪在2015年後選擇了進軍高端市場，售價多集中在4000元以上，其中Z3的售價最高，達到8588元。相比小牛電動互聯網打法，雅迪的打法更傳統些。除了打起高端市場的口號，還邀請韓國明星李敏鎬作代言人，大砸上億的廣告費，並且花大錢升級專賣店，但是大手筆並沒有大回報。

2016年雅迪的營收增速僅為3.6%，同時銷量也大減，剛好又是當年上市，股價也持續低迷。業績市場的雙不利使得雅迪次年不再糾結高端市場，開始向中低端市場靠攏，這一決定使得雅迪當年的銷量超過愛瑪成為市場第一。

由此可見，兩輪電動車的高端屬性在消費市場上並沒什麼大優勢，智能化的用户體驗更像是企業的一種宣傳手段，實際上品牌之間的差距並不大。也就是説兩輪電動車的品牌溢價空間並不大，尤其是高端市場，那麼小牛電動以“互聯網的姿態”做兩輪電動車的生意起先還能有新意可講，越往後市場和銷量會更不及預期，投資者自然用腳投票了。

前面提到的小牛電動單倆車的收入下降，其實就是自身對於高端市場的妥協，2021年破百萬的銷量實際上也是在借鑑雅迪當年高端化受挫後超越愛瑪的經驗。只不過，小牛電動想要的更多。

小牛隻是小牛

去年年末，小牛電動創始人李一男宣佈進軍新能源汽車市場，僅3個月的時間，就向市場推出了首款自遊家NV的試裝車。該車型為中大型的SUV，分為純電和增程式混動兩種動力，外觀和內飾都是主流車企配置，如此來看，自遊家NV的表現只能算是一般，很難在競爭激烈的新能源市場保持優勢。

曾經的摩托車大王力帆摩托，轉型汽車的結果卻是新車庫存成山，負債上千萬走向了破產重組。顯然二輪升級四輪的路並不好走，況且小牛電動的創始人都跨界造車去了，還能在兩輪電動車市場保持以前的專注嗎？答案可能是否定的。

儘管小牛電動2021年的銷量破百萬，但是市場腰部選手新日早在2016年就達到了百萬級，更不要説頭部選手雅迪2021年的銷量突破了1380萬輛。據雅迪2021年業績預告顯示，淨利潤的同比增速不低於40%，而上年的淨利潤為9.6億元，按此測算，雅迪2021年的淨利潤將不少於10.4億元，幾乎是小牛電動同期淨利潤的五倍。

如此大的差距很難讓人相信小牛電動有足夠的機會和優勢實現彎道超車，尤其是作為智能化、差異化、高端化等手段切入兩輪電動車市場的小牛在喪失掉高端市場後。

財報顯示，小牛電動2021年的國內特許經營店鋪數量同比增速高達92.33%，達到3108家。而後發的哈囉出行2021年的專賣門店數量為3562家，雅迪則在2020年底就擁有了17000家門店，同期愛瑪的全國門店數量更是超過3萬家。

由此來看，很難讓外界相信小牛電動不知道兩輪電動車的線下渠道的重要性，或者説不知道兩輪電動車市場是一個銷量型的市場，尤其是在雅迪高端化踩雷後的依舊沒有什麼變化。反而是在資本市場順風順水，四輪融資之後直赴美股市場，小牛電動好像並不在意自己的兩輪電動車身份，更像個資本市場的操盤手。

但是上市企業可不是單靠講故事的，沒有持續有力的業績打底，投資者又怎會樂意投入真金白銀呢。再者小牛電動六年無資質的裸奔，也讓投資者對其前景大打折扣。

2000年初工信部的《道路機動車輛生產企業及產品》公告中批准小牛電動母公司牛電科技為摩托車生產企業，在此之前小牛六年裏沒有相應的兩輪電動車生產資質。也從側面反映出小牛電動在剛起步時就沒有往兩輪電動車市場深究的初心，否則不至於一邊在資本市場上用勁，一邊並不在意市場業績。

隨着新國標紅利的消退，兩輪電動車市場的競爭將會肉眼可見的加劇。倘若小牛電動還沒有找到業績和股價利空背後的原因並作出改變，其前景將會越發不樂觀。而且就目前來説，相比追究其原因，小牛電動更需要的是挽回投資者的信任，否則股市的持續震盪將會帶來更不可預期的結果，但問題是小牛電動好解決嗎？