瑞爾上市慘，牙醫笑口開_風聞

作者｜櫻木

編輯｜月見

2022年3月15日，乍暖還寒，A股連續下跌，最慘烈的時候，上證指數一度下跌5%，逼近了3000點關口，市場一片哀嚎。就在萬民崩潰之時，微博名為“種牙匠黃建生”的ID貼出了自己的收益，本金5000萬，一日浮虧230萬。

黃建生是一名牙醫，在廣州開了一家診所，微博粉絲45萬，是牙科圈中名副其實的大V。不知是苦中作樂，還是真的看好後市，黃醫生當日的配文十分淡定“不是P的”。鉅額的虧損，引來了粉絲的注意，留言區中有抱團取暖，也有尋求答案的，大家更大的好奇是，怎麼一個牙科醫生竟然如此有錢。

據國家統計局年鑑數據顯示，2016年我國口腔執業（助理）醫師的數量167227人，比上年增加13633人。中國有14億人口，按每4000人配比1名口腔醫生計算，全國應該有32萬名。中華口腔醫學會名譽會長王興直言，當前口腔行業專業醫生缺口約為12萬左右。醫生的嚴重缺乏，讓無論是三甲醫院，上市公司還是民營口腔診所為了一名出色的牙醫，都費盡了心機。

其中最肯投放成本的，就是已經掛盤交易的連鎖高端口腔診所瑞爾集團。

根據公開信息顯示，瑞爾集團主打高端民營口腔連鎖，現公司旗下擁有882名牙醫，其中碩士生佔比超過為50.7%，而根據瑞爾集團提交的上市招股説明書中顯示，人員福利開支成本佔當期收入60%以上，2021年全職醫生的平均收入高達187萬元，月薪已經超過10萬。已經是私人診所主任醫師的黃醫生，在微博上公佈月薪税前為8萬。

但高昂的投入，卻並沒有為瑞爾換來豐厚的回報，根據招股説明書顯示，瑞爾集團三年虧損額達12億。而這次IPO，雖然有包括淡馬錫，高盛、高瓴資本等重磅投資人站台，但是自救的意味已經非常濃重，媒體用流血上市來形容瑞爾集團的尷尬處境。

一面是稀缺的牙醫資源，高端化的公司定位，另一面是高成本的投入。瑞爾的上市輸血，能否支撐它繼續打造高端化口腔的野心。同時，如何與高端私人診所和大型連鎖民營口腔競爭，也是瑞爾接下來要面臨的棘手問題。

01  高端化的囚徒困境

瑞爾是一家幾乎把高端寫在招牌上的口腔診所，在瑞爾的招股説明書中，“高端”被企業當成最重要的特色在宣傳。瑞爾的高端可以被拆解成三方面優勢。

其中最重要的就是專業人才，招股書中顯示，瑞爾牙醫的學歷、資質、從業經驗都處於較高水平。截至去年3月31日，公司51%以上的全職牙醫具有碩士或以上學歷，且許多牙醫擁有主治醫師及醫學學科帶頭人等職稱及資質；21.1%的牙醫擁有超過15年的牙科從業經驗，16%的牙醫擁有10至15年的牙科從業經驗。全職牙醫團隊平均擁有12.6年的行業經驗。除此之外，瑞爾的高端化還體現在其診所所在的黃金地段以及優秀的1對1服務。正是靠着這些，瑞爾獲得了目標用户羣的好評，2019年至2021年間，忠實客户複診率分別為46%、45%及51%。

但是，如此好的成績並非沒有代價。其中最明顯的就是高昂的收費造成的公司用户增長的緩慢，以及高端醫生成本造成的毛利率較低的問題。瑞爾在招股説明書中明確地表示，其高端口腔醫療服務品牌瑞爾齒科，相較於三甲醫院提供的同類型服務掛牌價高出至少25%，中端口腔品牌瑞泰口腔，相較於三甲醫院高出10%。

巨大的價格差異，限制了其就診人數的增長，根據招股書中顯示，2019年、2020年，瑞爾的年度就診人次分別為106.3萬次、107.6萬次，增長率僅為1%。（2021年數據因有疑義，暫不列舉）因為就診人數無法大幅度增長，從另一個維度來説，也限制了瑞爾擴張的速度，瑞爾創始人鄒其芳在2017年的發佈會上曾信心滿滿，計劃在2025年達成“千店計劃”。但四年過去了，瑞爾集團診所和醫院數量僅增加30家。

同時，高昂醫生成本也造成了瑞爾毛利率偏低，2019-2021財年，瑞爾的毛利率分別為15.2%、10.1%、24.1%，對比同賽道上市公司通策醫療2019年和2020年的毛利率分別為46.08%、45.17%。

數據顯示，於2019、2020及2021財政年度，員工福利開支分別佔收入成本的61.8%、62.3%及62.3%。具體對比來看，通策醫療2020年報顯示，報告期內，醫療服務人力總成本為6.37億元，牙醫人數為1381名，每名牙醫的平均薪酬約為46萬元。相較於前文提到的瑞爾的187萬人均年薪，幾乎低了4倍。

面對擴張困難、毛利偏低，以及快速崛起的競爭對手等問題，瑞爾的虧損就成了順其自然的結果。而今年的數據更加誇張，截至2021年9月30日，半年以來瑞爾集團營收為8.4億元，經營利潤為4307萬元，期內虧損為4.64億元。

瑞爾為何願意為醫生付出如此高的成本，甚至不惜犧牲自身盈利空間？雖然牙醫在我國是稀缺資源，但同級別民營醫院均沒有給出過如此高的薪酬，這其中原因究竟是什麼？

一位牙科資深人士向「新熵」透露：“瑞爾的信任背書，均來自於醫生，醫生的出身、學歷、工作履歷即是品牌溢價的源頭。這一點對於定位高端的口腔醫療機構非常重要，對比其他醫療機構，三甲醫院本身就自帶信任背書，通策等上市公司因為有明星醫院的加持和上市公司規模屬性也具有品牌效益。但瑞爾在這方面，只能靠醫生。”

查看瑞爾集團官方網頁，醫生的個人IP感極強，從形象照、學歷、從業履歷、到擅長方向一應俱全。業內人士也透露，“所有連鎖牙科要活得好的話都需要給醫生賦能，不然怎麼阻止優秀醫生都單幹去？所以，瑞爾必須用高薪才能留住人才，而這個成本要與醫生自己開診所的收入大約持平才行。”

02  被打爛的好牌

回顧整個創業的歷程，瑞爾的起手可以説拿了一副好牌，在1999年，擁有多年外企經歷的創始人鄒其芳，在兩位外籍上司的支持，創辦了瑞爾齒科，“説白了，他們投的就是我這個人。”當鄒其芳向幾位熟悉他的老朋友講完自己的商業構想並表達了創業的堅定決心後，對方几乎毫不遲疑地開出了一張支票。

除了比較順利的初始融資過程之外，瑞爾在早期就奠定了服務優先，走與傳統醫療機構差異化的路線。鄒其芳曾經津津樂道一個故事：波蘭大使館與瑞爾齒科相距不遠，一天下午，他們的一名經貿部部長給瑞爾打來電話，原來，他的前牙忽然掉了一塊，因第二天早上9點多要參加一個重要的外事活動，詢問瑞爾能否幫助他解決這個問題。第二天早上7點，瑞爾為這位特殊的客人提前開門，專門為他進行緊急處理，使他如願以償。不久之後，美國使館也派出首席醫師到瑞爾實地考察，此後，瑞爾便成了美國駐華外交人員及家屬的指定的口腔服務診所。

先進的理念奠定了早期瑞爾快速發展的基礎，卻也為瑞爾現今的困局埋下伏筆。在瑞爾的公司歷史簡介中，瑞爾的早期大客户幾乎全部來自於駐華機構以及當時的國際公司。正是因為受到了高端客户的肯定，瑞爾也是從那時起，將“高端”兩個字與自身品牌畫上了等號。

但是，隨着時間的發展，品牌的形象似乎只是停留在了高端，而客户定位也只是聚焦在了塔尖人羣。品牌並沒有進一步從高端發展成為佔領心智的優秀和業務上的專業，完成自上而下的滲透，這是現今困擾瑞爾發展的一大問題。

最好的例證就是雖然瑞爾擁有行業中的競爭優勢，在高端人才的數量和質量上都處於領先地位（碩士率超過51%，同為上市公司的通策醫療2021年這一數據僅為27%左右），但是在口碑上，卻並沒有產生品牌溢價。“消費者在面對疑難雜症時還是會選擇三甲醫院，而面對普通症狀時，還是會考慮性價比。”某位業內人士對「新熵」説道。

在外部來看，翻看瑞爾在淘寶、京東等電商平台的評價，大多數用户都提到了“貴”，但並未有物超所值的效果。消費者會因為價格而去嘗試，但轉化率堪憂。對公司內部來説，沒有形成強大的品牌效益，就意味着公司需要用高於同行業的成本留住人才。

同時，在競爭中，瑞爾也並沒有基於自身強大的醫生資源塑造差異化的護城河，除了在宣傳推廣，以及上市融資過程中，強調了醫生資源的優勢之外，其他擴張策略上並未突出自身的優勢，讓很多原本可以依靠豐富醫生資源佔據的藍海市場，逐步讓給了其他家。

最明顯的就是消費水平較高的江浙滬地區，以瑞爾的人才水平來看，其醫生質量是高於浙江省內口腔龍頭通策醫療以及江蘇省龍頭牙博士，同時，瑞爾進駐這一區域也非常早，2002年即進入上海市場，2012年進入杭州市場，本應具有先發優勢，但是從結果來看，瑞爾在此區域幾乎沒有太多市場份額。

03  天花板與壞運氣

除了沒有對醫生人才好好利用之外，瑞爾的問題還在其尷尬的成長空間。

在瑞爾接受採訪時曾表示，高端民營口腔醫療服務的市場自有其增長侷限性，雖然規模也從2015年的12.9億翻番上揚到2020年的26.2億，但與整個口腔業市場規模、甚至醫療產業市場總規模相比，佔比着實較低。即使在下一個增長更為迅猛的5年，高端口腔市場總額有望上漲至74.9億，仍然僅佔口腔行業整體2414億體量的3.1%。

具體來看，根據太平洋證券研究院整理可以看出，2020年我國口腔醫療市場規模為1419億，其中正畸市場為360億、種植市場452億、兒科市場250億、牙綜合市場357億。受益於老齡化加速等原因，種植牙市場3年複合增速為37.7%，兒科市場增長率為16.6%，正畸市場增速為15.5%。毫無疑問，種植、兒科、正畸市場都將會是民營口腔診所的必爭之地和主要利潤來源。但是，激烈的市場競爭，以及政策的不確定性，將成為此類高收益方向頭上的達摩克里斯之劍。

以種植牙為例，國家集中採購已經開啓了序幕。近日國家醫療保障局副局長陳金甫曾對媒體表示：“種植牙是一種重要的缺牙修復治療方式，社會需求很大，醫療機構提供的服務也很多。種植牙集採從去年初就開始部署，由四川組織省際聯盟，研究種植牙體集採規程，現在方案基本成熟。”

集採之前，種植牙由於不在醫保報銷範圍之內，一直是民營醫院收入的重要來源。2020年約80%的種植牙項目消耗發生在民營醫院，但是，當集採完成之後，公立醫院的成本將會降低，納入醫保之後，必然會擠壓到民營醫院的市場份額，而公立醫院在醫生方面的優勢，也將對瑞爾一樣的高端民營造成壓力。

同時，弗若斯特沙利文數據顯示，口腔醫療機構的數量一直在增長，由2015年的64100家增加至2020年的87700家，年複合增長率為6.5%。預期2025年口腔醫療機構的數量將達到144500家。

尤其是民營口腔診所，其數量已佔到2020年中國口腔醫療服務市場總額的51.9%，而口腔醫院及設有口腔科的綜合醫院合計佔總市場份額的48.1%。而作為民營的主要代表，瑞爾齒科由於沒有發揮好自身的競爭性優勢，只能長年的與拜博口腔、可恩口腔、歡樂口腔等諸多品牌廝殺。

同時，瑞爾的競爭對手還包括，同樣定位於高端的非連鎖化私人診所。這些診所以醫生個人IP為基礎，也在快速地發展，根據業內人士的透露，醫生在三甲醫院累積病患，到一定規模，醫生成立診所已經是當下比較流行的模式。

另一方面，雖然瑞爾上市成功，但不得不説，當下的時間節點，對於瑞爾的估值來説也是遇上了壞運氣。在醫藥集採以及美聯儲收縮流動性等宏觀與行業內的利空打壓下，醫療服務行業在資本市場中的估值都在收縮，口腔連鎖第一股通策醫療市值跌去了70%，眼科連鎖愛爾眼科跌去了60%。選擇在此時間段上市，瑞爾的估值受到打壓已經是行業內一致性預期了。上市當天，瑞爾集團開始交易即破發，一度超跌10%以上。

在瑞爾破發之時，行業大V黃醫生又發微博了“我也想去瑞爾了，知道的有六七百萬年薪的。”同時@了自己在瑞爾工作的好友。好友回覆他道：“辛辛苦苦一年還不夠黃老師加兩次倉。”