如何保住1.5萬億市場主體_風聞

日前，中國金融四十人論壇（CF40）資深研究員張斌和CF40研究部副主任、中國金融四十人研究院青年研究員朱鶴撰文提出，在疫情反覆、需求不足，以及市場對政策不確定性存在一定擔心的情況下，當前中國1.5億市場主體生存環境仍面臨嚴峻挑戰，迫切需要政策做出調整。

文章認為，**政策調整的出發點應該是改善市場主體的現金流和資產負債表，重塑市場預期，**藉助市場自發力量擴張需求。與此同時，短期內，政府基建投資仍是支持總需求擴張和改善全社會現金流的利器。

保住市場主體不僅有利於保住當下的經濟和就業，也是為未來經濟發展保住根基。

**從數據來看，疫情反覆等因素對我國經濟的拖累已經顯現，**疊加2月下旬以來國際地緣政治不穩定因素顯著增加，3月份，我國PMI三大指數均降至臨界點以下。

而昨日召開的國務院常務會議和央行貨幣政策委員會2022年第一季度例會，都對穩增長政策的加快、加大力度實施進一步做出強調。國常會強調，“穩定經濟的政策早出快出，不出不利於穩定市場預期的措施，制定應對可能遇到更大不確定性的預案。”央行會議重申“加大穩健的貨幣政策實施力度”，並明確要求“增加支農支小再貸款”。

上述文章認為，要藉助市場自身力量擴張總需求，具體需要四重政策手段：**一是完善和加大對受疫情防控受損的市場主體的補償措施，**支持其重新恢復經營。**二是降息，**以降低債務利息負擔、提高資產估值。**三是穩定監管政策預期。**監管層面要給市場留下充分的摸索和試錯空間，鼓勵加法，慎用減法。四是防止房地產市場過度下滑。

在基建投資方面，國常會指出，合理擴大專項債使用範圍，在重點用於交通、能源、生態環保、保障性安居工程等領域項目基礎上，支持有一定收益的公共服務等項目。其中明確提到，今年水利項目全年可完成投資約8000億元。

文章認為，對於這類普遍缺乏現金流回報，難以對接商業金融體系融資的項目，在專項債的基礎上，也可通過財政貼息債券和政策性金融貸款予以支持。

“通過2萬億-3萬億元規模的財政貼息債券和政策性金融貸款支持這類基建投資，可以大幅降低融資成本、更合理地規劃建設項目佈局，減少依靠地方融資平台從商業金融機構高成本融資帶來的諸多後遺症。”文章寫道。

* 以下為原文內容，文章僅代表作者個人點。

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圖源 / 攝圖網

如何保住1.5億市場主體

文 | 張斌 朱鶴

在疫情反覆、需求不足和政策不確定性等多重因素影響下，中國1.5億個市場主體都面臨嚴峻考驗，小微企業和接近一個億的個體工商户生存環境尤其艱難。

經濟政策需要根據新的形勢變化做出及時調整，做出讓市場信服的選擇，盡最大努力保住市場主體。保住市場主體不僅有利於保住當下的經濟和就業，也是為未來經濟發展保住根基。

當前市場主體生存面臨三重挑戰

當前中國市場主體生存環境面臨三重挑戰。

**一是疫情反覆。**3月中旬以來，國內本土疫情呈現多點暴發的跡象，許多城市防疫壓力顯著增加，並採取了比較嚴格的防疫措施以及社交隔離限制。長三角和珠三角作為中國經濟最活躍的區域，也是本輪疫情形勢較為嚴峻的兩個地區。餐飲、娛樂、旅遊、航空等服務業受到的衝擊尤其顯著。美團的數據顯示，與2019年12月相比，2022年3月中旬以來美團口徑下的餐飲行業營業門店數量下降50%，營業額下降70%以上。3月中旬以來全國電影票房收入比2021年同期下降60%。不僅是服務業受到疫情影響，工業部門和農業部門也受到影響。部分能化、鋼鐵和出口企業正面臨跨省物流效率下降、工人排產難度增加的難題，一些養殖企業面臨飼料運輸跟不上的難題。

**二是需求不足，企業銷售收入和營業利潤缺乏保障。**市場需求不足來自兩方面，一方面市場內生的需求擴張力量不足，另一方面支持需求擴張的政策支持力量不足。市場內生的需求擴張力量主要來自於居民和企業的資產負債表擴張，對居民部門主要是住房抵押貸款增長，對企業而言主要是各種形式的信貸增長。2月居民新增貸款-3370億元。居民新增貸款為負的情況非常罕見，這次負增長是有數據以來的最大降幅。居民部門告別加槓桿，進入了縮表階段。企業部門的市場自發信貸擴張意願普遍低迷，特別是對於民營企業而言，債務利息成本偏高，投資傳統產業利潤微薄，投資新產業則面臨政策不確定性。剔除平台公司以後的企業部門信貸擴張在過去十年當中已經持續大幅放緩。

**面對市場內生需求擴張力量不足，政府需要採取政策擴大需求。**過去總需求管理政策主要以地方平台舉債和放鬆房地產行業調控措施支持需求增長，預算內財政支出增長和降低利率在總需求管理政策中是配角。新一輪的需求不足壓力下，由於房地產市場需求已過趨勢拐點，房地產企業資產負債表面臨長期縮表壓力，**即便放鬆房地產管控政策，其對總需求的支撐作用也會下降。**地方融資平台仍面臨隱性債務壓力，擴張力度和對總需求的支撐作用也在下降。**這種情況下，更加需要預算內的財政擴張和降息來支持需求擴張。**迄今為止，預算內財政支出增速大概維持在疫情前三年的平均水平。10個基點的降息幅度和存款類機構回購市場上不足10個基點的利率下降，説明貨幣當局的降息意願較低。

**三是對政策不確定性的擔心。**中國正處於從製造到服務的經濟結構轉型進程當中，科研、教育、醫療、體育文娛、商業服務、高端製造等符合產業升級和消費升級的需要，具有較大增長潛力，也是未來新增就業機會的主要來源地。這些產業中的某些細分行業獲得了資本市場高度關注和大量風險資本投資，誕生了很多明星民營企業。隨着企業的成長和影響力擴大，一些不合法不規範問題也逐漸凸顯，監管問題隨之而來。近年來中概股大跌，原因之一是投資者對未來監管政策不確定性的擔心。

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緊扣市場主體關切

佈局宏觀政策

依靠市場主體自身力量很難對抗三重挑戰，迫切需要政策做出調整。**政策調整的出發點應該是改善市場主體的現金流和資產負債表，重塑市場預期，藉助市場自發力量擴張需求。如果這些還不夠，需要在基建投資方面積極發力，確保總需求保持在合理水平。**中國有充足的政策空間應對這些挑戰。

藉助市場自發力量擴張需求需要多重政策手段。

**一是補償因疫情防控受損的市場主體，支持其重新恢復經營。**完善和加大對疫情管控中受損市場主體的補償措施，通過事前告知的形式讓市場主體認識到因疫情防控受到經營損失可以得到補償，堅定市場主體投資和經營的信心。制定幫助小微企業重新恢復經營的啓動資金支持計劃。

**二是降息，**明確向市場宣佈政策利率每次下調25個基點，持續下調至經濟運行連續兩個季度以上保持較高活力為止。降息的作用是降低債務利息負擔、提高資產估值，二者分別從負債端和資產端改善市場主體資產負債表。中國市場主體各種形式的負債在200萬億元左右，降息對改善企業現金流會起到巨大幫助。

**三是穩定監管政策預期。**與製造業不同，服務業領域的供求雙方有更大的信心不對稱性，監管難題多。監管層面要給市場留下充分的摸索和試錯空間，鼓勵加法，慎用減法，確保在行業成長中解決問題而不是一棍子打死。監管政策出台之前要廣泛徵求利益相關方意見，充分考慮政策出台以後可能帶來的各種後果，謀定而後動。對監管當局和監管政策也必須配套相關的問責機制。

**四是防止房地產市場過度下滑。**穩住房地產市場不僅關係到房地產產業鏈上下游市場主體，也關係到全社會的信用擴張和購買力擴張，關係到全社會的現金流。穩住房地產市場需要在堅持“一城一策”的基礎上，從降低住房抵押貸款利率、盤活房地產企業沉澱資產、支持保障房建設等多個角度入手，改善房企資產負債表。

短期內上述政策措施可能還不足以扭轉局面，政府基建投資是支持總需求擴張和改善全社會現金流的利器。

要儘量減少地方融資平台公司從商業金融機構融資做基建的老辦法。“四萬億”的主要教訓不在於面對需求不足的時候採取刺激政策，而在於過度使用地方政府、國有企業和商業金融體系相互配合下的投資擴張。這類刺激方式缺陷突出，包括來自商業金融體系的融資成本高、融資期限結構與投資項目不匹配，地方政府在預算軟約束條件下容易過度運用此類政策工具，投資項目的區域分配與人口和產業流向不一致等等。這些缺陷不可避免地會造成部門地區的過度舉債、投資項目設計不合理，並會在金融系統形成大量的地方政府隱性債務和壞賬，過度抬升槓桿率，威脅金融體系穩定。

**需要通過財政貼息債券和政策性金融貸款支持基建投資。**基礎設施建設中，具有較好收益率回報的項目可以通過專項債融資。近年來專項債發行規模快速擴張，能夠對接這類項目。水利、環境和公共設施建設項目佔據了全部基礎設施建設投資的一半規模，隨着中國城市發展，這部分投資佔比有望進一步上升。這些投資項目普遍缺乏現金流回報，難以對接商業金融體系融資。通過2萬億-3萬億元規模的財政貼息債券和政策性金融貸款支持這類基建投資，可以大幅降低融資成本、更合理地規劃建設項目佈局，減少依靠地方融資平台從商業金融機構高成本融資帶來的諸多後遺症。