服裝行業要渡“疫情劫”，贏家時尚憑什麼成為增長樣本？_風聞

消費是人類永恆的命題，也自然而然成為投資的永恆主題。

衣食住用行，排行首位的“衣”所代表的服裝領域，更是在近兩年的種種因素催化中迎來新光景，比如“新疆棉”事件、國潮紅利。

但同時擺在服裝行業面前的問題也很多，疫情帶來的供應和物流壓力，新消費、快時尚品牌衝擊傳統服裝業理念等等。從港股乃至更多資本市場服裝股的表現來看，有的企業在疫情中掉隊淘汰，也有品牌實現逆勢增長。不同的結局背後，服裝行業的發展透露出什麼新的邏輯？

疫情之下，服裝行業凸顯賽道為王

2021年，國內鞋帽、針紡織品的全年零售額一掃疫情以來的陰霾，達到近三年最高值。然而，根據國家統計局4月18日發佈的數據，2022年3月，限額以上企業鞋帽、針紡織品零售額960億元，同比下跌12.7%。

今年一季度，限額以上企業鞋帽、針紡織品零售額為3285億元，同比下跌0.9%。顯然，近期的疫情形勢成為服裝行業“倒春寒”的主因，也再度向市場顯示，疫情依然是懸在行業頭頂的“達摩克利斯之劍”。

不過，從港股服裝股財報數據來看，依然有贏家時尚、波司登、安踏體育、李寧四家公司在2018年-2021年幾年內盈利持續增長。波司登、安踏、李寧都是大眾熟知的品牌，即使是贏家時尚（珂萊蒂爾等女裝品牌的母公司），近四年盈利也分別達到2.72億元、3.94億元、4.39億元、5.62億元。

**四家公司都呈現出一個類似特徵，即賽道為王：安踏、李寧是運動服飾老牌霸主，波司登羽絨服規模全球第一，贏家時尚則是中高端女裝零售冠軍。**站在核心的賽道上，等到行業趨勢出現更好的反轉，公司的發展後勁也會更足。

值得一提的是，中高端女裝賽道由於總體量本身就相較其它賽道較小，所以贏家時尚的總營收在四者中偏低，但能夠走出增長趨勢，則説明它在自己的核心領域有不輸其它賽道王者的競爭力。

就在4月14日，曾經被稱為“女裝之王”、“中國版Zara”的拉夏貝爾發佈退市公告。而早在疫情兇猛的2020年7月，一度坐擁2800家門店、位列全美最大女裝零售商的Ascena Retail就因資不抵債走向破產。顯然，贏家時尚逆勢成功也並非賽道紅利所能概括。中高端女裝生意的特性決定了，它並不像羽絨服或者運動服飾一樣，可以靠規模增長實現水到渠成的領先。

品牌長紅背後，“內力”修煉見成效

贏家時尚首先是一個多品牌集團化服裝企業，旗下擁有八大自主品牌。其2021年年度業績報告顯示，Koradior、NAERSI、NEXY.CO三大主品牌營收分別達到23.25億元、13.81億元、8.72億元，Koradior elsewhere、NAERSILING、La Koradior、CADIDL四大副品牌營收分別為5.05億元、4.60億元、3.53億元、3.42億元，2019年培育的高性價比品牌FUUNNY FEELLN，營收已破億，達1.16億元。

從佈局來看，贏家時尚踩準了服裝行業“品牌多元化”這個最重要的制勝點。類似於安踏，贏家時尚持續推進品牌多層次佈局，堅持多品牌策略，自1995年NAERSI成立後，先後成立並完善8大品牌矩陣，品牌覆蓋客户年齡層次25-55歲。

同時，贏家時尚其10億規模品牌的成長模式也不斷地被複制。Koradior和NAERSI讓贏家時尚成為中國中高端女裝行業唯一實現雙品牌零售額均超13億元的集團，其中Koradior2021年零售額更是超20億——而NEXY.CO零售額也馬上將要突破10億元大關。贏家時尚品牌多元化的成功，在整個服裝行業尤其是女裝行業備受關注。

實際上，包括A股同行地素時尚、歌力思等公司在內，諸多女裝企業都試圖打造多個獨樹一幟的品牌，但無論是Koradior單品牌20億銷售額，還是FUUNNY FEELLN兩年營收破億，都不是容易實現的目標。

在如何保持培育品牌的能力這件事上，產品力自然是第一位的。按照贏家時尚年報中的描述，幾大品牌在聚焦中高端女裝的基礎上，分別瞄準年輕、個性、浪漫、都市、時尚等不同風格，覆蓋了女性服飾消費的絕大部分核心領域。

值得關注的是，贏家時尚在2014年登陸港股時，招股書中便已敲定了後來多年的品牌策略。這可能與創始人陳靈梅深耕服裝行業的經驗有關，贏家時尚是業內最早上市的公司之一，而核心品牌NAERSI早在1995年便已經創立，距今已近30年曆史，積累了深厚的品牌歷史文化。

在贏家時尚身上，運營力的優勢同樣顯著。截至2021年，贏家時尚線下門零售店總數達到2041家，其中直營門店總數1558家，同業排名第一。直營門店給人的第一印象是重資產，影響更廣泛的擴張。同業對比，A股地素時尚有約三分之二的門店都是加盟店。因此，雖然兩家公司都保持75%左右的高毛利，且贏家時尚的營收大幅領先近一倍，但淨利潤上卻是地素時尚更勝一籌。

然而，在服飾行業邁入強品牌週期之時，直營店可能是更好地向消費者展示品牌力、應對深水區競爭不確定性的渠道。兩個例子可以間接有所證明。

首先，安踏自2020年開啓DTC轉型以來，大力推動原先的經銷商店鋪向直營轉變。其核心就是由渠道思維向品牌思維轉變，實現品牌升級，並在2021年營收直逼耐克。

其次，A股市值百億的高端高爾夫服飾市佔率龍頭比音勒芬，直營店毛利率自2015年一路從62.9%增長至2021年的82.8%，而加盟店始終沒有突破70%。這説明品牌定位中高端的情況下，直營店最終能夠通過高店效等因素贏得更強統治力。

循着這條思路，贏家時尚亦有希望成為國內中高端女裝零售百億第一股。而一開始就明確的中高端+直營戰略路線，更顯深耕行業的經驗老辣。除此之外，在重點機場投放廣告、保持佟麗婭、王珞丹、唐藝昕等代言人的簽約關係，都幫助贏家時尚實現旗下品牌的形象塑造。年報顯示，贏家時尚直營店中，1024家設於百貨公司，217家位於購物中心，大部分都是黃金商業地段，和品牌定位相得益彰。

實際上，由於中國強大的輕工業體系，服裝行業早在2010年左右就趨向成熟，在2018年開始全行業零售額走向下降，所以資本市場並沒有保持對行業的重點關注。

今天一系列服裝品牌的增長，無一不是抓住了特異性紅利，比如消費升級、潮流趨勢、供應鏈改造與數字化變革等等。江南布衣、迅銷等公司過去幾年的利潤整體上也有所增長，新生Z世代消費者追逐國潮擁護國貨，SHEIN等本土公司依靠組織與供應鏈改革重寫快時尚格局。行業的新變化，龍頭也會率先感受到。

拉長視角，贏家時尚還能增長多久？

從消費投資角度來看，中高端女裝依託人均收入增長、消費觀念轉變等因素，依然是不錯的可持續增長賽道。

根據胡潤研究院發佈的《2022年中國奢侈品消費者報告》，中國高端市場消費規模增長2%至1.73萬億元。而正如前文所述，透過疫情階段性影響看整體局勢，服裝產品和消費品零售總額是保持回升態勢的。2021年服裝類產品零售額達13842億元，同比增長12.7%。

而來自招商銀行和貝恩公司共同發佈的《2021年中國私人財富報告》顯示，高淨值人羣有65%集中於30-49歲，這正是中高端女裝的核心目標消費者，也是贏家時尚增長潛力的最大依仗之一。

相對市場前景而言，包括贏家時尚在內，服裝公司，尤其是女裝公司的估值水平並不高。這可能是由於對服裝行業抗風險能力的保守估計所致。贏家時尚身處流動性更差的港股，估值進一步受影響。

由於品牌力塑造的優勢，贏家時尚的PE-TTM估值略高於地素時尚。但一方面，贏家時尚估值略低於A股歌力思、安正時尚、比音勒芬等服裝行業公司，這是港股宏觀問題所致，需要等待市場修復；另一方面，贏家時尚成熟品牌背景下的進取和擴張能力並沒有被充分考慮。值得一提的是，在2021年配售新股後，贏家時尚的每股收益還在提升，細節上體現投資價值。

按照贏家時尚業績會上披露的2025年零售額破150億元銷售規劃，其在年報中提出充分利用抖音、小紅書等新渠道，繼續發展數字化中台和柔性供應鏈，積極開展授權聯名合作，都有望帶來更廣泛的外延性發展。

同樣被忽視的還有私域的力量，正如安踏想要DTC化進一步抓牢消費者，贏家時尚中高端女裝消費者本身就具有較高的品牌忠誠度，這是一筆寶貴的財富。根據財報，來自EEKA時尚商城的銷售收入增加229.97%至2021年的1.08億元，累計註冊會員突破366萬人，比年初增長24%。

作為大消費中最核心的行業之一，服裝行業始終具有其確定性。後疫情時代大浪淘沙，市場份額會進一步向龍頭競爭。對贏家時尚而言，是否能進一步獲得市場的承認，不久就會見分曉。

來源：港股研究社