泰達宏利張勳：當市場充斥絕望的時候，希望已經在孕育_風聞

A股市場2022年的開局可謂過去十年來最為慘烈的，投資者沒有等到期盼的春季躁動，也沒有等到開門紅，在集體聚焦北京冬奧會之時，股市卻從過去幾年的結構性牛市切換成了結構性熊市，並且在不到80個交易日內差不多走完了2018年全年的跌幅。無關行業景氣度與否，消費、製造、成長等領域均出現較大的回調，期間幾乎沒有像樣的反彈，僅有高股息、低估值和穩增長預期的銀行、地產、煤炭等板塊取得正收益，為市場緩一口氣。

究其原因，在於今年以來黑天鵝、灰犀牛事件頻繁出現，且演繹持續超預期，最終形成了內外交困的局面。1-2月份上旬市場在美聯儲加息提速背景下壓縮估值而走弱；2月下旬市場沒有等來冬奧會結束後所期待的經濟活力恢復，卻等來了俄烏戰爭，導致全球大宗商品上漲，全球地緣政治震盪，並且其進度和演繹持續超出全球判斷；進入3月份，美聯儲第一次加息靴子落地，25個基點的加息也相對温和，成長股剛有所反彈，美國高企的通脹和提前縮表預期提升，美國十年國債收益率大幅度上行，貨幣緊縮進一步讓全球資本市場震盪；3月下旬以來，中國新冠疫情加劇，疫情防控形勢嚴峻，物流、生產、生活造成很大的困擾，對經濟進一步造成傷害。

對投資而言，好的環境和壞的環境並不是最可怕的，因為只要預期穩定，好環境和差環境都有其投資框架，可以據之調整以應對；最可怕的是對未知的恐懼，一旦預期反覆波動，乃至不可判斷、不可預知，就會形成恐慌性殺跌。而今年以來發生的前述種種，均難以預判，導致投資人越來越悲觀，市場對利好不反饋，對利空敏感，最終形成了大部分板塊的單方向持續殺跌。

近期的下跌，為獲取優質公司低位籌碼提供了很好機會。由於貪婪，股價短期容易被高估；由於恐懼，風險容易被放大，股價短期亦容易被低估。如果過去2年中的部分階段屬於前者的話，那當前就處於後者。

證據有很多：比如新能源、半導體、軍工等領域，不論景氣度如何，估值已經殺到了歷史最低位置；再比如，1季度利潤超預期的上市公司，也在持續下跌；甚至出現了不少不看估值和基本面，只看公司K線圖的機構投資行為。

歷史來看，每隔幾年，A股都會因為這樣那樣的問題出現回調，每一次回調中，市場情緒都會出現較大起伏，2008年、2012年、2015-2016年、2018年都是如此，當前亦是如此。我們認為，前述的各種困境，顯而易見都是暫時的，終將會過去，當前很多行業（成長、消費、製造業等）都處於估值的底部區域，市場只反應利空，對利好不反應，從歷史經驗看，大概率是處於磨底階段的標誌。只要前述種種困難，任何一個給出積極的變化，市場都會逐步給出正向反饋，因此，對於長線投資者而言，當前時點是比較好的低位撿優質公司籌碼的機會。

截止4月15日，電子、軍工、新能源、機械等相關板塊的年內跌幅超過25%，是市場跌幅最大的領域。這些領域，要麼是中國在全球最有競爭力的領域（如新能源產業鏈、消費電子產業鏈、中低端機械設備），要麼是中國崛起中必須克服的領域（如半導體、新材料等中高端製造業），要麼是中國地緣安全保障所必須的（如軍工等），它們是和國運相關聯最大的領域，也是投資者這些年來最青睞的領域。在面臨各種短期困境中，也是最容易受到市場情緒衝擊的領域，造成較大的波動。

從中長期看，這些領域的投資邏輯、行業景氣度、政策支持等均沒有變化，估值位置處於歷史最低位，已經進入了比較好的價值投資區間。我們目前所做的，就是下跌中不斷甄選其中更優質的標的，持續建倉，享受未來行業和公司的價值創造和成長過程。

狄更斯寫到，“這是一個最好的時代，這是一個最壞的時代；……這是一個信仰的時期，這是一個懷疑的時期；這是一個光明的季節，這是一個黑暗的季節；這是希望之春，這是失望之冬”。或許，我們當前就處於這樣的一個局面，當市場充斥絕望的時候，希望已經在孕育。

追求投資收益的道路從來不是一帆風順的，不僅需要縝密的框架、良好的運氣、勤奮的付出，更需要耐心的堅守、長期的信仰和樂觀的態度。面對困境不悲觀，身處曲折不放棄，就一定會有所收穫。

泰達宏利基金研究總監/基金經理 張勳

2022年4月21日

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