近期黃金價格為什麼漲不動？_風聞

黃金的政治經濟學本質，是對美元信用體系崩潰場景的一種對沖手段。黃金價格，可以理解為全球金融市場向儲蓄者出售“美帝國崩盤險”的保費。半個世紀以來，黃金價格的持續上漲週期，都是美帝國體系被相對削弱的階段，比如70年代美帝國內外交困時期以及2001年9.11之後的反恐戰時期，而在它的國力和信用的恢復期，黃金價格處於弱勢。

如果考察世界經濟的基本面，藉助美林時鐘的方法來研究黃金價格波動，那麼不難發現，在通脹預期上升而經濟增長預期下行的階段，黃金的回報會高於美歐的股指、債券或者其它大類資產。換言之，滯漲時期的黃金價格最容易上漲。

（1970年代和2000年代的黃金上漲週期）

從上述角度看，當前的世界政治經濟局勢本應該導致黃金價格的暴漲才對：美國通脹嚴重，但是經濟增速下行；核大國俄羅斯針對美國軍事同盟的地緣擴張正面硬剛；中美共生關係繼續漸行漸遠，雙方都在為相互脱鈎做準備。但是實際情況是，黃金價格仍然停留在2000美元以下。如何理解這種偏弱的走勢？我有如下猜想：

第一種猜想是，黃金的金融投資和避險屬性進一步下降。最近一百年來，全球黃金的產量波浪式上漲，由於勘探開發技術的進步，中俄美加等國的黃金產量都超過了傳統黃金生產大國南非。當然，這種增長速度相比於央行資產負債表的擴張而言是相對慢的：如今的產量是每年3150噸，一百年前，黃金產量是500噸，而1971年的產量是1500噸；與之對比，美聯儲資產負債表從1971年的900億美元擴張到了今天的9萬億美元，黃金的價格從31美元漲到了今天的1900美元。真正重要的歷史性變遷是黃金消費：印度和中國的年輕人如今已經不像他們的祖輩和父輩那樣喜歡黃金，穿金戴銀並不能彰顯財富和社會地位，反而會顯得有點土。高檔手機之類的定情物取代了原先黃金的部分功能。由此，隨着世代更替，印度和中國這兩個人口大國的黃金首飾消費量無法與黃金產量的增加保持同步。

（全球百年黃金產量，噸）

第二種猜想是，數字貨幣等金融科技手段正在取代黃金的部分儲值和避險功能，黃金更多地迴歸大宗商品屬性。2008年以來，全球主要央行資產負債表擴張了十倍，但是黃金價格僅僅從900漲到1900。富豪們在配置家族財富的時候，傳統的做法是把5%-10%的錢放在黃金中，用來對沖整個金融貨幣體系的極端尾部風險，但是今天的財富管理者擁有了新的選擇：數字貨幣。作為從美元體系崩盤風險中搶救財富的末日逃逸倉，黃金與數字貨幣的功能具有相似性和替代性：都有開採成本，都（在一定程度上）獨立於美元主權信用，都具有“自我實現的預言”的泡沫特徵。但是，相比於黃金，數字貨幣的儲存成本和交易成本可能更低一些。所以，最近五六年來，有一些著名的美歐資本家族在配置中增加了一定比例的數字貨幣。由此導致黃金的金融避險功能有所消退，而其作為受制於供求影響的大宗商品屬性則在上升。（要驗證這一猜想，可以從數據上看看它是否跟CRB指數相關性上升，而與風險指標的相關性是否下降。）

（疫情和俄烏衝突背景下的黃金價格）

第三種猜想是，在全球金融資產和主權財富的配置者看來，美帝國至今並未面臨實質性的挑戰和動搖。在俄烏衝突的醖釀階段（2月初至2月24日開戰），黃金價格從1800漲到了1900，開戰之後的頭兩週也維持了上漲勢頭，最高衝到了2070。但是很快就掉頭向下，如今回到了1900。3月4日我寫的對俄烏衝突的八點看法那篇萬字文章中，預判黃金價格會先於石油價格掉頭向下，其中一個原因就是對俄軍作戰能力和衝突進程的判斷。有趣的是，當時還有不少朋友批評我為什麼不向着俄羅斯説話。但是在我看來，宣傳動員是一回事，專業研究則是另一回事。對於專業研究人員來説，要想讓自己的判斷儘可能地接近事實和真相，就必須拋開自己的好惡情感和善惡倫理，即便對自己都要做到冷酷無情，更何況對外部的戰略伙伴和戰略對手呢？站在兩個月後的今天去覆盤，事態的發展比較接近我三月初的判斷。但是在那篇文章中我沒有寫的一個判斷是，我在三月中旬認為這場衝突會在兩三週內以戲劇性的方式結束，這個判斷顯然是錯了。目前的情況是，大多數外部力量都不急於結束這場衝突。回到俄烏衝突與黃金價格的關係上來，俄軍的表現讓全世界都意識到俄羅斯國力的衰退和技術的停滯，也進一步暴露了歐洲經濟的脆弱和風險，甚至還再次證明了亞洲國家對全球化的上癮和依戀，從而反過來凸顯出美國的力量優勢、技術優勢和對世界市場體系的掌控力，讓私人和主權財富的管理者們至少暫時忘記了美帝國仍然反覆發作的精神分裂等問題。美元指數這幾天創了20年來的新高，就是這一集體認知的反映。

那麼，未來會如何？

我認為儘管黃金價格當前處於弱勢，但是未來數年內還有三個重大變數需要注意。

一是黃金的再貨幣化。俄羅斯央行聲稱將盧布的價值與黃金與石油掛鈎，這種政策本身並不能直接帶來對黃金的增量需求，但是它開創了一個重要的先例：必要時一國貨幣可以重新迴歸金匯兑本位或者金塊本位制。俄羅斯自身在全球經貿中的份額有限，盧布迴歸黃金仍然處於早期階段，這一“被迫出走”對美元為核心的全球貨幣體系的衝擊還有待未來十年內逐步展現。假如盧布能將數字貨幣的結算功能和黃金兑付的保值功能結合起來，那麼盧布的國際化水平可能會取得長足進展。畢竟，現在的民間數字貨幣波動性太大，交易成本也不低，而一個反美核大國所發行的錨定黃金價格的數字貨幣，未來將能吸引全球很大一部分儲備和交易需求。

二是中美關係。民主黨主導白宮和國會的這兩年，中美關係並未繼續惡化，民調顯示美國民眾對華的態度略有改善，俄羅斯取代中國成為其最緊迫的敵人。但是這兩年的時間窗口太短，受限於疫情和政治，雙方良性互動的反彈空間太窄。高通脹背景下，今年十一月份的中期選舉民主黨恐怕難以保住國會兩院。明年開始，中美關係的反彈勢頭將更加乏力，而2024年大選之後，如果又是特朗普或者其他敵視中國的共和黨人入主白宮，則中美之間的經貿、投資和儲備的共生關係面臨進一步解體風險。屆時，黃金價格的上衝動力將遠大於俄烏衝突。

三是俄烏衝突的升級潛能。假如俄羅斯走投無路而使用了戰術核武器，則黃金價格可能再次上衝。