“破淨”之後，492家中國藥企真實生存現狀_風聞

醫藥股曾被公認為是估值最高的板塊之一，但誰曾想到如今其卻迎來“破淨潮”。

在上一篇文章《市值3億、賬上現金17億，Biotech“破淨潮”來了》中，我們曾對目前市值低於現金資產的藥企進行了全面盤點，“破淨潮”的出現表明市場對於藥企的態度正在發生改變。

醫藥行業本就是一個由高額研發驅動發展的行業，在失去投資者信賴後，藥企想要繼續融資將難上加難。此種背景下，中國藥企目前處境如何呢？

本文我們將以2021年財報為基礎，對A股和H股中492家醫療行業進行全面的盤點，主要考量的就是這些企業賬上的資金以及研發支出，並以此來揭示，在資本市場寒冬之中，中國藥企們的真實生存現狀究竟如何。

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79%的企業選擇加碼研發

首先我們拋出結論：雖然資本市場中藥企的估值出現連續回落，但從宏觀來看，中國藥企整體的風險依然處於可控範圍之中，遠沒有很多投資者想象得那樣危急。

對於一家藥企而言，研發無疑是決定生死的關鍵，因此研發費用也是觀察藥企很重要的數據指標。

隨着2021年醫藥融資潮的退去，藥企融資的難度大幅增加。這種情況下，仍有390家藥企選擇加碼研發，約佔492家藥企數量的79%。

從整體來看，492家藥企2021年的總研發支出為1296.9億元，較2020年1004.4億元的研發支出增幅高達29.1%。

聚焦2021年研發費用，除恆瑞醫藥、石藥集團等老牌藥企，排名居前的大部分都是創新藥企業，比如百濟神州、再鼎醫藥、信達生物、金斯瑞生物、君實生物等，研發支出均超過20億元。

按照美國崩潰醫藥公司的發展規律，在藥企資金鍊出現問題的時候，往往會先選擇裁員、縮減管線等方式控制成本，因此如果一家醫藥公司的研發支出大幅下降，那麼它很可能出現了資金問題。

套用這種邏輯，目前中國藥企整體資金狀況依然良好，絕大部分藥企仍處於良性發展之中，僅有約21%的企業選擇縮減研發開支，而研發費用降幅在20%以上的藥企僅佔492家的8%。迫於資金壓力大幅縮減研發管線，這僅是中國藥企的個別現象，大部分企業依然對研發抱有較為積極的態度。

具體來看，共有8家藥企過去一年的研發費用降幅在40%以上，其中景峯醫療和信邦製藥的研發費用降幅在80%以上。看上去，公司似乎遇到了比較大的資金壓力。

除這兩家公司，博盛騰藥是研發費用絕對值縮減最多的藥企，2021年研發費用較2020年減少了3.81億元。這主要是因為博盛騰藥在2020年重注新冠中和抗體聯合療法，因此研發費用在當年暴漲9.5倍。在這款中和抗體順利獲批後，博盛騰藥的研發支出正在逐漸迴歸常態。

在研發費用縮減幅度較大的公司中，江蘇吳中和廣譽遠兩家中藥企業較為引人關注，對於不那麼缺錢的中藥企業而言，超40%的研發費用縮減耐人尋味。

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小型藥企將越來越難

正如前文所説，研發對藥企至關重要，但新藥研發是一件高投入、長週期、高風險的事情。在如今的資本市場環境下，我們有必要關注藥企的抗風險能力。

在這裏，我們將用資金研發比來衡量一家藥企的抗風險能力。

所謂資金研發比，指的是藥企當年現金儲備與研發支出的比值。這項數據表明，即使無法獲得融資，藥企賬上的資金能夠維持當前力度的研發多久。

當然，資金研發比是理想狀態中的數據，畢竟很多成熟藥企的管線還能夠創造一定的資金流入，因此我們計算的是理論狀態下藥企的抗風險能力。

整體來看，492家藥企2021年的資金研發比為31.54倍，這一數據較2020年同期的35.60倍有所下降，但下降幅度遠沒有投資者想象中的那樣大。

進一步分析，由於研發支出較高，很多創新藥企的資金研發比數據不佳。我們以港股創新藥企業為例，它們整體2021年的資金研發比為4.54倍，明顯低於所有藥企整體的平均值。

即使如此，4.54倍的研發資金比依然是較為健康的資金狀態，依然能在不進行融資的情況下能夠維持藥企現有研發進度4.5年。

類似於百濟神州、信達生物這樣的頭部創新藥企，雖然2021年資金研發比在3倍左右，但卻靠着驚人的融資能力提高自己的抗風險能力。例如百濟神州就通過科創板上市，讓資金研發比由2020年的1.06倍提升至如今的3倍。

真正存在風險的，實則是尚未得到市場驗證的小型藥企，尤其是那些概念很好、研發支出很高，但遲遲難以推出藥品的公司。在低迷的市場中，如果無法進一步獲得資金，那麼它們將面臨很可怕的後果。

例如Kaleido、Gemini、Bluebird、Athenex、Akebia等美國Biotech公司，就是在持續虧損之中，無法進一步獲得資本支持，迫於資金壓力，只能選擇裁員和收縮管線，以此來延長公司的“存活”時間。

儘管大多數的中國藥企沒有出現美國那樣的情況，但依然有很多資金研發比較低的企業可能在未來兩年遇到資金危機。

我們盤點了15家2021年財報中資金研發比低於1.5倍的藥企，這其中以小型創新藥企為主，也有舒泰神、以嶺藥業這樣的老面孔。

資金研發比的數值並非真正意味着一家藥企能夠支撐研發的確切時間，但這個數值小於1.5倍，也足以説明時間的緊迫性。

這份名單中，有10家企業資金研發比在1至1.5倍之間，屬於存在較高風險，但仍有一定選擇空間。而處於資金研發比處於0.5倍之下的5家公司則較為危機，到了必須改變的時候。

幸運的是，這5家公司中，邁威生物、首藥控股、樂普生物剛剛在一季度完成IPO，使得它們的資金研發比有所飆升，暫時緩解了資金壓力。資金的壓力或許正是樂普生物寧願折價融資也要上市的原因。

真正較為危險的是邁博藥業和博暉創新。這兩家公司不僅處於虧損之中，而且資金研發比已經跌破0.5倍，如果無法獲得新的融資，那麼等待它們的將可能是資金鍊斷裂的命運。如果出於保守考慮，資金研發比低於1.5倍的藥企都值得投資者警惕。

總的來看，在資本市場整體低迷的情況下，龍頭企業和擁有較好資金儲備的公司暫時無憂，而不少尚未證明自身的初創藥企由於沒有更好的融資手段，很有可能遇到較大的危機。

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靜態數據背後的風險

除了觀察靜態數據，各藥企資金和研發動態的數據也應被投資者考量在內。

全面覆盤後，進入到1.5倍資金研發比警戒線的公司不多，但並不意味着警戒線之上的公司就絕對安全。

例如目前數據處境最為堪憂的邁博藥業，其2020年資金研發比就高達4.03倍，而僅僅一年時間，這項數值就下滑了92.3%。

邁博藥業是一家腫瘤及自免領域的創新藥公司，擁有三大核心管線：CMAB007（奧馬珠單抗類似藥）、CMAB008(英夫利昔單抗類似藥)、CMAB009(西妥昔單抗類似藥)。

目前，邁博藥業僅有CMAB008一款產品獲批，是首款由中國公司生產的英夫利昔單抗類藥物，已經被納入國家醫保；CMAB007已經完成臨牀試驗，並開始遞交NDA，預計今年晚些時候會獲批；CMAB009正處於臨牀三期階段，很可能與今年四季度遞交NDA。

從管線佈局中，可以看出邁博藥業可能即將開始兑現業績，未來三年這三款藥品究竟能否彌補掉公司的各項投入，併產生正現金流就顯得至關重要。如果藥品的銷售未達預期，那麼未來鉅額的研發投入恐將難以持續。

坦率而言，邁博藥業面臨的問題是很多初創企業都將面臨的窘境。在資本市場火熱的時候，這些藥企尚且能夠依靠定增等手段獲得資金，但在如今冷淡的市場行情中，如何融資就成為橫在藥企面前的最大問題。

對於初創藥企而言，很多沒有較為成熟的現金流產品，這就意味着它們不僅要為研發支出買單，還需要彌補銷售支出、管理支出等各項運營成本。邁博藥業資金投入比瞬間下滑的原因也正在於此。

邁博藥業之外，還有不少公司的資金研發比出現大幅下滑。我們列出了資本研發比降幅50%以上，同時2021年資金研發比在2倍以下的10家公司。

如果僅從2021年資金研發比這一項數據觀測，那麼貝達藥業和賽諾醫療暫未達到1.5倍的預警線。但如果考慮到公司的動態變化，就會發現這兩家公司去年資金研發比分別下降了52.7%和62.4%。

大量的資金消耗和過快的研發增長，是導致這兩家公司資金研發比極速降低的主要原因。如此壓力之下貝達藥業選擇赴港融資，但時至今日尚未獲批。

縱觀全局，市場中投資者的情緒受很多因素影響，進而影響藥企的股價，但從研發數據來看，卻並沒有對藥企的發展造成本質的改變。我們並不否認，在醫藥熊市中，會有部分藥企受到較大影響，但從整體來看，中國醫藥行業的發展依然是全面向好的。

或許投資者是時候冷靜下來，重新審視一下過往對於醫藥行業發展的判斷了。