誰説騰訊故意躺平？_風聞

“騰訊滿紙荒唐言，股民一把辛酸淚。”

5月18日港股盤後，隨着騰訊“暴雷式”一季度財報發佈，次日騰訊股價跳空低開，最大跌幅接近9%，超2000億港幣市值在這場暴跌中灰飛煙滅。質疑觀點迅速在股民羣體中蔓延：“騰訊賺的錢都去哪了？”

其中，財報呈現的一則信息尤其引起投資者的關注——騰訊的營收總額維持穩健，但淨利潤跌幅顯著。有投資者認為，騰訊正在故意“躺平”，在財報披露中隱藏部分利潤，一方面順應互聯網行業的強監管週期，另一方面為未來的定向增發作籌備。

那麼，騰訊故意“躺平”的可能性有多大？

業績炸雷

2022年一季度，騰訊實現營業收入1355億元，同比基本持平，但環比下跌6%。

在國際會計準則下，騰訊實現淨利潤234億元，去年一季度為477億元，利潤少了243億元，同比跌幅高達51%。

在非國際會計準則下，騰訊一季度的利潤是255億元，去年同期為331億元，利潤少了76億元，同比跌幅也高達23%。

兩種會計準則的差異在於，國際會計準則傾向於關注影響現金流的財務變動，對處置投資公司的收益計入利潤表；而非國際會計準則向利潤表計入了更多不影響現金流的財務變動，包括股份支付、投資公司市值變動、無形資產攤銷等。

例如，2021年四季度拋售京東股權，使騰訊在國際會計準則下淨利潤瘋漲了140%，但非國際會計準則下為減少22%。

相比統計口徑複雜的利潤指標，現金流更能表達企業經營盈利的真實情況。從現金流角度看，今年一季度，騰訊經營性現金流為338.22億元，去年同期為510.04億元，跌幅為33.68%，介於兩種會計準則的利潤跌幅之間。

值得注意的是，此次財報的成績，還是在騰訊從去年下半年開始實施了一系列成本控制措施，優化成本結構的背景下取得的。

在今年5月16日發佈的《2021年度騰訊可持續社會價值報告》中，騰訊董事會主席馬化騰一席話點明瞭騰訊的戰略轉型：“騰訊正面臨挑戰與發展並存的新階段，公司將藉此換擋，更加聚焦以用户價值、科技創新及社會責任為中心的本源。”

這番話的背景是，從去年三季度開始，騰訊出現了利潤增速低迷勢頭，從2021年三季度到今年一季度，騰訊淨利潤同比增速分別是3%、60%和-51%，其中，騰訊在去年四季度的淨利潤高達949.58億元，但包含出售所持京東集團股份收益782億元，如忽略這部分收益，騰訊在該季度的淨利潤增速約為-25%。

究其原因，從去年下半年開始，教育、遊戲等行業遭遇監管壓力，疊加疫情反覆衝擊，騰訊的各項業務正在遭受全面衝擊。

誰動了騰訊的奶酪？

如果具體到騰訊今年一季度的利潤表現上，部分影響因子如下：

從成本端看，2022年一季度，騰訊收入成本為783.97億元，而去年同期為726.68億元，只有小幅上漲。其中，銷售及市場推廣開支從85億元縮減至80億元，這解釋了騰訊優化成本結構的成果。騰訊的收入成本增長主要源自服務器及帶寬成本、支付交易成本及內容成本。

但與此同時，騰訊的一般及行政開支從189.67億元增長至266.69億元，同比增幅高達41%，主要源自股份酬金開支、研發成本、人力成本、海外附屬公司成本及收購公司成本。其中，騰訊在一季度的研發成本為153.83億元。

而這是騰訊利潤表“翻車”在成本端的核心原因。77億元的行政開支增長，在國際會計準則下貢獻了16.14%的虧損幅度，在非國際會計準則下則貢獻了23.26%，約等於騰訊在該季度的全部虧損額。

從收入端來看，2022年一季度，騰訊的三大業務——增值服務、網絡廣告、金融科技及企業服務營收佔比分別為54%、13%、32%，而去年同期，這一比例為54%、16%、29%。

在營收總額基本不變的背景下，這意味着，騰訊的廣告業務吐出了3%的份額，由金融科技及to B業務接管。

而後者的毛利率又大大低於前者，財報顯示，騰訊在今年一季度增值服務、網絡廣告、金融科技及企業服務的毛利率分別為50.43%、36.65%、31.56%。在去年同期，這組數據為55.09%、45.06%和32.27%。

結論是，今年一季度對比去年，騰訊高毛利的廣告業務份額萎縮，低毛利的金融及企業服務業務份額增長，特別是尚未盈利的雲服務業務增長，拖累了騰訊的整體利潤水平。

從投資收益看，去年一季度，騰訊手握2277億元上市公司股權，但今年一季度僅剩1661億元。在今年一季度，騰訊繼續加大力度拋售投資公司股權，處置投資公司收益淨額從去年同期的34億元飆升至188億元，其中，騰訊減持了“東南亞小騰訊”Sea共計約185億元的股份。

但是，騰訊持有的其它公司市值仍在下跌。今年一季度，騰訊以公允價值變動計入利潤的金融資產損益從增長147億跌落至虧損0.35億，同時產生了70億投資公司、商譽及收購產生的其他無形資產的減值撥備，而去年同期僅有0.5億元。

也就是説，去年一季度市場情緒穩定，騰訊對投資公司偏向“持有”，今年一季度市場情緒出現恐慌，騰訊對投資公司偏向“出售”。今年騰訊賣公司賣了不少錢，但沒賣的公司市值損失更大，在非國際會計準則下，這對騰訊的利潤衝擊更為明顯。

騰訊想不想躺平？

「財經新知」認為，騰訊的“躺平”主要是環境所迫，同時也有順勢而為。

被迫躺平體現在，受市場環境影響，騰訊的部分業務正在陷入增長瓶頸期。

以廣告業務為例，受教育行業雙減及遊戲版號停發等上游行業影響，教育、遊戲等重要領域廣告主預算出現大幅減少。在近似的時間點，字節跳動廣告收入被曝出停止增長，阿里巴巴在去年第四季度，中國商業零售業務營收增幅從去年同期的39%大跌至7%，騰訊自然難以“獨善其身”。

而承擔未來騰訊廣告業務增量希望的視頻號仍然處在投入期，尚未進入大規模商業化階段，從5月20日晚，視頻號重映周杰倫“摩天輪2013演唱會”的動作來看，視頻號正在摸索線上演唱會的商業模式，以此形成在商業化能力上與抖音的差異化——在用户數據精細度、算法模型落後於抖音的背景下，通過B站大型綜藝式的內容破圈，以追求品牌廣告的投放效果，其效果有待長期觀察。

在增值服務業務上，騰訊遊戲在各業務板塊中表現最為平穩，由於重要產品《重返帝國》上線於季度末期，其收入將遞延至下一季度結算。在遊戲版號發放恢復的背景下，騰訊遊戲有望在國內市場保持穩定增長能力，並進一步在海外市場擴張。

在金融及企業服務業務上，受疫情下出行、餐飲、線下零售等消費活動減少影響，騰訊支付業務增長有所受阻。雲服務業務上，騰訊在2022年力求雲業務扭虧為盈，根據「36氪」報道，從去年開始，騰訊對CSIG（雲與智慧產業事業羣）進行了較大範圍的裁員，以追求雲業務的整體降本增效。

同時，騰訊也有部分順勢而為的舉措。從2018年起，騰訊將戰略調整為“紮根消費互聯網，擁抱產業互聯網”，即明確將C端業務定義為存量，B端業務視為增量。

從去年的互聯網監管風暴開始，在外部因素催動下，騰訊從to C到to B的轉型正在加速。例如近日，騰訊對PCG旗下OVBU（在線視頻事業部）騰訊體育部門進行架構精簡，多個部門在此次調整中被撤除。

對騰訊來説，轉型是塞翁失馬，焉知非福。從騰訊歷史上的歷次組織架構調整看，冗餘部門、業務乃至人員的精簡為騰訊的增長提供了巨大動力。在新的市場形勢面前，騰訊的轉型往往能起到亡羊補牢的作用。

而騰訊的投資邏輯，在短期內仍然取決於制約因素是否存續。如果國內市場需求低迷的環境沒有改善，騰訊的“躺平”短期內恐怕無藥可醫。

本文來源於：財經新知，作者：白芨，編輯：月見