“追隨者”京東方，為何難有高估值？_風聞

最近，“京東方被剔除蘋果產業鏈”的消息頻傳。

據筆者查到的信息顯示，國內消息的來源是一家韓國媒體The Elec。

據其在5月4日發佈的文章顯示，京東方從2月份以來手機面板數量直線下降，早期猜測原因是顯示驅動IC的短缺，但消息人士稱僅憑這一點並不能解釋京東方產量急劇下降，最可能的原因是京東方改變了OLED面板的設計，更改了薄膜晶體管（TFT）的電路寬度，被蘋果發現，因此叫停了京東方的生產。

在5月20日，該媒體再次發佈同一記者的文章，其中內容顯示，據知情人士稱，京東方因為未經允許擅自更改蘋果設定的屏幕規格，京東方或將無法收到蘋果過於iPone14系列OLED訂單。

目前蘋果官方對此事並無回應，京東方在投資者關係平台上曾針對此事多次回應稱：對於韓媒基於市場傳聞的報道不予置評。

京東方被剔除果鏈的消息真假難辨。

一是因為蘋果對於供應鏈企業的保密要求極為嚴苛，很多供應商只能以各種暱稱稱呼蘋果，以避免違反合同和財務處罰。2014年蘋果藍寶石玻璃供應商GTAT在處理公司破產的一份法庭文件中，提到每一次違反保密協議，GTAT將向蘋果支付5000萬美元。所以如果蘋果不主動透露，很難獲取到準確的消息。

二是因為這則新聞信源單一，來自同一韓國媒體同一記者，而且在兩篇報道結尾，都曾提到三星、LG兩家韓國面板廠商，很難不讓人懷疑這兩則新聞是不是有意為之。

5月23日，京東方在投資者關係平台上再次針對這一市場傳聞回應“不予置評”，並表示“OLED領域的年度目標沒有變化，相關業務發展有序推進”，沒有多餘的解釋。或許我們會在京東方的新一季財報中得到這一事件的真正答案，

不過，當下“京東方無緣iPhone14”的市場傳聞在輿論層面確實對京東方造成了一定的影響，甚至一部分人有些相信這則傳聞。而據二級資本市場數據顯示，京東方A股價自去年4月底就呈現下滑趨勢，為什麼二級資本市場投資者對京東方的信心不足？

 從籍籍無名的“追隨者”，到世界第一的“追隨者”

京東方成立於1993年4月，前身是中國一五計劃蘇聯援助的北京電子管廠，成功改製為北京東方電子股份有限公司，早期順利通過CRT彩色顯像管擺脱北京電子管廠時期的虧損。不過，國內CRT技術雖然紅火，但國際上的技術替代已經悄然發生。

日本於1991年實現了TFT-LCD的量產，並在90年代完成了第一代（300*400mm）生產線到第4.5代（730*920mm）生產線的發展，韓國、中國台灣也在九十年代中期、九十年代末發力，形成早期面板行業三足鼎立的格局。

察覺到技術的更迭，京東方也有意進入TFT-LCD液晶面板行業。在考量之下，2003年京東方以收購代替自研的方式，收購了韓國現代的液晶面板業務，進入面板行業，後學習其中技術，開始自建生產線。

但剛進入面板行業的京東方2005年、2006年連續虧損，2007年扭虧為盈後，2008年又遇到了金融危機……

早期的京東方在面板行業過的並不好，難以撼動日本、韓國在面板行業的地位，只能做一個行業追隨者。同時積極融資，建設生產線，在LCD領域積極佈局，而這也讓京東方陷入拿政府投資虧錢的質疑當中。

如今，經過重資產佈局，京東方也成為面板行業中不可忽視的一家企業。

據京東方公佈的財報數據顯示，2021年營收突破2000億元，達到了2193.10億元；規模淨利潤同比漲幅412.96%，達到了258.31億元。去年可以説是京東方最賺錢的一年。

不僅業績出色，京東方在市場地位上也極為優秀。

據Omdia數據報告顯示，自2018年起，京東方就一直佔據全球電視面板出貨量第一的位置，到了2020年，又在出貨面積上取得全球第一。2021年京東方LCD出貨量8億片，佔全球LCD出貨量的29%，穩居全球第一。

另外，根據第三方數據顯示，京東方在手機、平板電腦、筆記本電腦、顯示器、電視等五大應用領域市佔率持續穩居全球第一。CINNO Research報告顯示，2021年全球AMOLED智能手機面板6.68億片出貨量中，京東方佔比9%，位居全球第二。

不過，分析人士普遍認為，京東方仍是一個追隨者。這是因為LCD是面板行業逐漸淘汰的技術似乎已經成為行業共識，三星、LG等面板企業接連退出LCD技術生產，轉向重點發展顯示更清晰的OLED技術、MLED技術，終端廠商也在逐步淘汰LCD屏幕，轉向OLED。

在筆者看來，京東方的追隨，其實與中外面板行業發展階段不同有關。

國內面板企業京東方起步較晚，而國外面板企業利用先發優勢，不僅在早期形成對京東方的技術、市場壓制，在當下更是以技術路線的先發優勢形成對京東方的路線壓制，導致京東方成為市場、技術以及技術路線方面的“追隨者”。

而京東方能在LCD方面取得優勢，市場方面取得如今的領先地位，與京東方的逆勢投資也有關係。三星、LG等企業放棄LCD市場，不僅有技術迭代方面的原因，還有京東方、TCL華星等國內企業逆勢建設生產線，增加LCD產能，三星、LG在價格戰中競爭不過國內企業，只能放棄。

雖然受制於國外企業的先發優勢，一直是“追隨者”，但京東方能取得如今的市場地位，也實屬不易。

困於微笑曲線，陷於價格週期

據雪球網數據顯示，京東方靜態市盈率在5.8倍左右，很明顯處在被低估的區間。為什麼已經取得不錯市場地位的京東方，卻不被投資者看好呢？

1.困於微笑曲線

宏碁集團創始人施振榮曾經提出了著名的微笑曲線理論，一端是產業鏈條上游的研發設計、另一端同樣是位於產業鏈上游的品牌營銷，中間則是工業製造。

京東方一類的面板生產商正處於微笑曲線的中間，附加值最低，毛利率最低，產業鏈上游是高毛利的玻璃基板、光學膜材、背光模組、驅動IC等相關供應商，產業鏈下游是高毛利的終端品牌商，低附加值的環節自然沒有高附加值的環節估值高。

而從京東方與蘋果的合作過程，也能看出低附加值的京東方，對於高附加值的蘋果並沒有太大的話語權。

2017年，京東方首現蘋果供應商名單，不過最初只負責iPad、MacBook、Apple Watch等要求略低的產品訂單。直到2020年，京東方終於登上了蘋果核心產品iPhone12的供應商名單。並在2021年，京東方獲得了供應iPhone13的機會。

通過平衡供應商訂單量，以更好地控制供應商，是蘋果對供應商的常見套路。2017年iPhoneX首次運用OLED屏僅有三星一家供應商，後續蘋果有意引進LG、京東方，以增加與三星的競爭，提升蘋果的議價權。

這次很多人相信京東方的“果鏈危機”，也是因為京東方處在微笑曲線底部，如果真出現私自更改技術的情況，蘋果擁有更多的話語權，京東方在本就不佔理的情況下更加被動。

2.陷於價格週期

面板行業具有一定的價格週期。

分季度看京東方的財報，2022年一季度營業收入504.76億元，調整後同比增長0.4%；歸母淨利潤43.89億元，調整後同比減少16.57%。而自2021年第三季度開始，京東方的歸母淨利潤增速就已經開始下滑。

京東方的同行TCL科技近三個季度的下降更為明顯。據財務數據顯示，TCL科技最近三個季度（2021年第三季度-2022年第一季度）的歸母淨利潤分別為23.18億元、9.55億元、13.53億元，同比增長183.69%、-59.56%、-43.73%。

去年第三季度，顯示需求逐漸放緩，終端廠商備貨意願下降，電視大尺寸面板價格下降，面板行業由此進入下行趨勢。價格週期的出現，與行業供需關係有關。產能富餘，供給過多，就會導致面板價格下降，很多行業都有類似的價格週期。

例如牧原所在行業的豬週期，企業盈利受豬肉價格變化影響頗大，牧原希望通過自養、擴大規模的方式度過價格週期，可如今下降的毛利率説明這條道路並沒成功。

上半年行業的高景氣度幫助京東方造就了2021年最好的業績，而隨着行業下行，京東方恐短時間內難以度過行業價格週期。

位於微笑曲線底部，又處在價格週期下行階段，資本市場投資者難以給京東方以高估值。

挑戰不斷，自強路長

除去面板行業本身毛利率低、具有價格週期等特點外，京東方還面臨許多挑戰。

一方面，面板行業產線建設成本高，折舊成本高，技術迭代快。上市以來，京東方融資超2000億，投資近4000億打造生產線，每條產線轉固後就會產生大量的折舊費，2022年對固定資本新計提折舊330.79億元。而技術迭代後，原有產品價格就會下跌。這些都是造成面板行業毛利率低的原因。

另一方面，LCD領域京東方雖然做到了第一，但正處於價格下行期。而京東方的LCD業務遠高於OLED業務，LCD銷售量是OLED銷售量的9倍有餘。且被寄予厚望的OLED業務，仍未宣佈盈利，且與三星的市佔率相差較大，難以撼動三星的龍頭地位。

還有就是，行業需求正在下滑。在手機終端方面，據日經新聞5月中旬報道，小米、OPPO、VIVO已通知供應商，未來幾季將砍單約二成。在電視終端方面，電視作為必選消費品的時代已過，根據中怡康10全渠道數據，2021年中國市場TV行業整體零售量同比下降10.4%至3703萬台。

天行健，君子以自強不息。京東方迎接挑戰的最好方式，就是自己變強。

一方面，京東方死磕技術，用高額的研發投入來保障自身的產品優勢。據財報數據顯示，2021年京東方研發投入124.4億元，同比增長61.79%。不過，目前來看，京東方在技術方面依舊處於“追隨”狀態，不僅是在OLED技術方面的追隨，還有摺疊屏、透明電視面板等新技術的追隨。

另一方面，京東方積極佈局物聯網。基於顯示和傳感器，打造“1+4+N”發展架構，“1”即顯示器件；“4”包括傳感器及解決方案事業、MLED事業、物聯網創新業務和智慧醫工事業；“N”則是要融入物聯網場景的各項具體業務。

這些傳統LED業務的延伸，確實有一定的作用。畢竟在各個行業之間，也存在一定的需求差異，並不是都需要OLED技術。

不過，物聯網、智慧醫工、MLED等創新業務營收佔比僅有一成，難以擔當起京東方的營收大任。

京東方想要憑藉技術積累與業務創新打破價格週期、微笑曲線，還需要很長的路要走。

結語：

文章中提到，人們之所以會相信蘋果會剔除京東方是因為京東方話語權不如蘋果。而之所以會相信京東方會不通知蘋果修改技術，也是有原因的。

在為華為手機供貨時，京東方的屏幕像素排列方式是“周冬雨排列”，這類屏幕紅藍過多導致精緻度下降，顯示度不如三星的“鑽石排列”。這一排列方式會出現的原因之一，是因為需要避免與三星的“鑽石排列”衝突。

而前兩年在經蘋果檢驗時經常有京東方OLED生產線良品率不足相關報道出現，有這些事件在前，也就有人相信京東方會私自修改技術提升良品率。

從籍籍無名到全球第一，京東方在面板行業取得了不錯的成績。但想要打破“果鏈危機”、微笑曲線、價格週期以及諸多挑戰，還需要繼續在技術上死磕，做到技術領先，流言自會不攻而破。