小紅書200億美元估值“大躍進”_風聞

本文系基於公開資料撰寫，僅作為信息交流之用，不構成任何投資建議。

廣告、電商、遊戲、金融，基本上是所有互聯網公司拓展商業變現的共通路徑，但對於絕大部分平台型公司而言，廣告和電商都會是最終的歸宿。

以至於，這已成為一種路徑範式（或套路），廣告業務往往伴隨並支撐着平台從最初增長到減弱的發展階段，之後平台的“再增長任務”將交棒於電商業務，開始拼湊着另一個關於“人、貨、場”的故事。

作為內容社區氛圍濃郁的代表型平台——小紅書，也難以避免落入這一劇本。近年其在廣告業務之外開始涉足電商交易，也就是經常説的“種草拔草”，希望通過平台較為獨特的強粘性用户帶來更好的交易轉化率，市場對此也寄予希望。

不過，我們認為小紅書的電商化路徑，並不適合往品牌類電商發展——因為這並不符合小紅書內容邏輯的需要，如果定位為新品牌前期的一站式孵化電商平台則更能凸顯其價值。

更重要的是，小紅書的社區屬性和用户價值在如今的互聯網平台是一個獨特的存在，更契合當下品牌商的營銷推廣需求。其若能夠在拓展內容類目的同時保持住現有的社區氛圍，那麼未來其廣告業務仍會具備高速增長的可能。

01

小紅書200億美元估值過於激進

關於小紅書的公開數據比較碎片化，大部分是基於感性的認識來描述它，這裏用不完整數據先試圖將其還原：

據相關披露信息顯示，小紅書的營收結構大概是廣告收入佔80%，電商收入佔20%；

而艾媒諮詢之前報告顯示，2020年小紅書GMV不足70億元，電商整體佣金率介於15%-20%，預計其電商收入大概介於10億元-14億元，2020年整體收入介於50億元-70億元；

2020年6月其MAU為1億，2022年1月其MAU增至2億以及2500萬的DAU，在短視頻大行其道的背景下其用户規模的增速依然可觀；

另據悉，2022年廣告業務目標定為240億元，是2021年的兩倍多，也可能意味着其2022年全年營收目標定為300億元；

目前，小紅書最新估值200億美金。

由上述數據估算，2021年小紅書的整體營收大概介於120億元-140億元，同比增速大概略超過100%，橫向對比其他內容平台：

2021年知乎營收29.59億元，同比增長118.9%；毛利率為52.5%，淨虧損為7.47億元，同比增長121%；2021Q4其MAU為1.03億萬，同比增長36.4%；市值約90億元；

2021年喜馬拉雅營收58.6億元，同比增長43.7%；毛利率為54%，淨虧損7.59億元，同比增長40.8%；全場景平均月活躍用户達2.68億，同比增長24.4%；

2021年B站營收194億元，同比增長62%；毛利率為20.6%，淨虧損68億元，同比擴大119%；2021Q4其DAU為7220萬，同比增長34%，MAU同比增長35%達2.72億；市值約600億元；

2021年快手營收811億元，同比增長37.9%；毛利率為42%，淨虧損188.5億元，同比擴大139%；2021Q4其DAU達3.23億，同比增長19.2%，MAU同比增長21.5%達5.78億；市值約3200億元。

在上述內容平台中，知乎和喜馬拉雅的收入成本都近乎為50%，主要是內容成本支出（知乎是廣告執行成本和內容成本，喜馬拉雅是內容支出成本和版權支出費用）；B站除了內容成本（主播及內容創作者的收入分成）之外，其遊戲業務需要支付發行渠道和支付渠道的收入分成，所以總收入成本接近80%；快手的收入成本為58%，主要是內容支出和直播分成。

以此來看，主營業務為廣告、輔以電商業務的小紅書的毛利率可能更貼近於依靠內容運營的知乎和喜馬拉雅，大概率也是略微超過50%。

以2021年知乎為例，其廣告業務+營銷業務（商業內容解決方案）超過21億元，佔比總營收比例為72%，近似於80%營收來自於廣告業務（也包括營銷內容）的小紅書，但後者的廣告規模（約120億元左右）大概是前者的6倍。

此外，知乎MAU為1億，小紅書則為2億，這也意味着小紅書單個月活躍用户的廣告價值是知乎的3倍，所以從廣告價值為核心的靜態比較來看，小紅書的估值可以達到知乎的6倍，也就是540億元左右。

而200億美元（約1300多億元）估值的溢價部分過大，要麼表明市場對其電商業務抱有很大的憧憬，要麼來自於對其未來廣告業務的增長預期。估值高溢價部分來自於小紅書未來的廣告業務存在高速增長的可能性，但目前看，用這種可能性來支撐其200億美元的估值仍未免太過激進。

02

電商化的價值來自於更精準的定位

從抖音、快手，再到B站、知乎、喜馬拉雅、KEEP等都在進行內容電商化，但除了短視頻平台抖快之外，其他內容平台的用户並不容易接受交易消費行為的嵌入，這裏主要涉及的問題是公允內容與商業變現之間存在天然互斥性。

小紅書電商願景的基礎來源於一批用户粘性很強、具備Z時代新興消費屬性的羣體，他們有着更為開放的消費觀和強大的消費能力（或潛力），如果能夠用一種很好的社區氛圍和引導推薦來實現這部分羣體在平台內的購物交易，那將具備很高的商業價值。

但這種設想過於理想，現實是小紅書在2021年初開始開放淘寶外鏈，並且不到一年時間就選擇關閉，原因在於用户的點擊率不理想，也就是用户不太能夠接受小紅書的商業化傾向。所以，其用户的交易轉化率到底如何，仍有待觀察。

而短視頻內容平台抖快之所以能夠取得不錯的電商化進程，一是站在了視頻內容對圖文內容的更替浪潮中，享受到了以視頻內容驅動帶來的流量紅利；二是藉助直播帶貨的新交易模式，抖快平台在用户規模化之後通過“補貼、砸錢”的方式來構建一個基於平台的商品供應體系，使這一供應鏈能夠獨立存在於淘寶和京東之外，形成交易閉環，最終卡位整體電商交易的市佔一席。

從這個視角看小紅書的電商業務，一是哪怕小紅書的社區氛圍再如何好，其獲客成本也要高於之前靠短視頻起家的抖快；

二是如果品牌商要在小紅書賣貨，必然是在現有的電商渠道外增加小紅書的渠道，那麼小紅書渠道的商品售價至少要跟淘寶、京東、抖快小店等持平消費者才能夠接受，這意味着小紅書要要陷入平台渠道之間的價格競爭中；

三是對於商家而言，小紅書電商業務上游缺少供應鏈縱深、下游缺少支付體系和履約能力，“持平的售價”中還要被小紅書抽傭（銷售額1萬以上部分按照5%抽傭，直播帶貨向主播抽取20%平台服務費），商家到頭來很可能是“賠本賺吆喝”，所以小紅書渠道要麼提高商品售價，要麼增大平台補貼力度。

但這麼做最終都會侵蝕小紅書的整體利潤，並且也難以形成交易閉環（即從種草到拔草），這麼看成熟的品牌商是難以自發入駐小紅書電商的。

還有一種可能就是，有了先前完美日記、花西子、鍾薛高等成功經驗，小紅書電商的目的是為了在孵化新品牌的同時，分享後續新品牌交易所帶來的商業價值。

但這麼做也面臨着很多羈絆，一是這麼做非常容易消耗平台前期建立的公允內容生態；二是小紅書用户規模的限制，使得新品牌一旦崛起之後會湧入其他更大的電商平台；三是小紅書現在的年輕用户未來也會成長為高消費用户，他們的消費能力會不斷進階，最終還是會向品牌價值端靠攏，所以無論是對新品牌商還是用户，小紅書的核心價值聚焦在前期的陪伴成長階段。

從早期的“找到國外的好東西”到“全世界的好東西”再到“全世界的好生活”，小紅書的內容核心是分享（或展示）具備高品質或品牌力的商品或生活理念，其邏輯是基於品牌認知和品牌理念的高維打低維，而很多國貨和新消費品牌也是希望通過小紅書的社區運作實現品牌形象和價值的提升。

所以，理論上能夠與小紅書內容運營實現聯動的更多的是成熟的品牌商，他們希望通過小紅書將自己的品牌價值和高溢價的生活理念傳遞給年輕消費羣體，核心需求是品牌力在新消費羣體的延續（種草），而不是讓小紅書作為另外一個交易渠道來拓展並不具備商業效益的“拔草”數字。

當然，在一個頭部電商格局基本穩定（綜合電商“淘京拼”為主，直播電商“抖快”為主）的大背景下，對電商後來者小紅書抱有“錯位競爭”“通吃”之類的預期是苛刻的。相比於仍在摸索電商業務的知乎和B站而言，小紅書的優勢是離交易行為更近也更自然，如果其能夠分享到未來新品牌崛起的交易紅利，那麼小紅書電商業務的價值將會顯現，進而幫助小紅書成為新品牌的一站式孵化平台。

03

站對了“營銷”大趨勢一側

事實上，強如抖音也面臨着品牌商開店率低的問題。以化妝品為例，從2020年底國際大牌紛紛開始入駐抖音平台，但至今只有蘭蔻與雅詩蘭黛在抖音上開了旗艦商城，其他品牌像赫蓮娜、嬌韻詩、海藍之謎等等都是依託天貓商城，他們在抖音上的直播多以品宣為主。

儘管小紅書在不斷拓展新類目，包括旅遊、數碼、美食等內容實現數倍增長。但小紅書最大的商業類目依然是化妝品，平台之於品牌商的最大價值也是廣告和營銷，這跟品牌商在抖音上的行為是一致的。

從“廣告收入/MAU”的維度比較，小紅書單個月活用户的年廣告價值約60元，是知乎20元的3倍，接近於快手的約74元，這表明“圖文”內容的小紅書的廣告價值已經接近“短視頻”內容，小紅書特有的圖文社區氛圍具有很高的商業價值。

小紅書約94%的內容創作者屬於尾部KOL、KOC以及素人，得益於平台相對公允的流量分配機制，使得尾部內容作者也能得到較好的流量。有媒體團隊曾做過測試，用一個零基礎的賬號在半個月時間裏分享分享了5篇筆記，期間一共獲得了3000多個活躍粉絲，5000多個獲贊與收藏，近400條私信，並且首篇文章當天就上了推薦，陸續獲得了更大的流量池，最終半個月時間獲得了23.5萬的曝光量。

這反映出小紅書內部流量成本相對其他內容平台較低，社區互動率很高，其內容具備很高的營銷價值。

如果平台運營得當，良好的內容產出氛圍和反饋能夠降低平台的內容成本，從而提高整體毛利率；而不斷拓展的新類目用户將會成為平台的營銷基數，從而創造相應的廣告收入，最終實現平台商業邏輯的良性循環。

雖然小紅書將其廣告和營銷部分整體命名為“廣告”業務，但其商業邏輯更多的是品牌內容的植入，類似於知乎的“商業內容解決方案”，所以小紅書本質上是一個社區營銷平台，上游對接品牌商的營銷投放，依託平台的內容運營機制以及更接近普通消費者的營銷團隊，將品牌價值傳遞給社區的用户。這種型式其實類似於我們生活中的直銷，依靠人與人之間的強連接屬性實現品牌的植入。

這種營銷模式其實一直存在於我們的生活中，例如上世紀90年代，以雅芳、玫琳凱、安利為代表的直銷公司通過這種營銷方式迅速打開中國市場；保險公司也藉助這一邏輯，用經紀業務的方式撬開市場對保險的認知；蔚來汽車的崛起，很大程度上也是藉助車主社區的良好運營，對其品牌的建設和傳播起到重大推動作用。

如今，廣告和營銷的市場結構早已發生根本性改變，從2014年往後，互聯網已經成為最大的廣告和營銷載體，2021年大概率已經超過總量的80%。

此外，根據中國互聯網廣告數據報告，從2020年開始國內互聯網廣告和互聯網營銷開始出現了拐點，數據顯示，2020年中國互聯網營銷市場總規模達10457億元，其中，非廣告的互聯網營銷服務收入達到5494億元，超過互聯網廣告總收入4972億元，成為傳統互聯網公司從以廣告為主的營收模式向以互聯網營銷服務為主轉變的重要標誌。

2021年繼續延續上述趨勢，我國互聯網廣告收入5435億元（同比增長9.32%，較上年減弱4.53個百分點），互聯網營銷規模增至6173億元（同比增長12.36%），營銷的市場規模及增速繼續擴大，背後隱含着線上營銷運營模式以及價值建構的範疇正在不斷外延，而小紅書無疑是從廣告到營銷的結構性轉化的紅利分享者，其近年來的廣告主投放增速已僅次於抖音。

2021年，小紅書廣告業務收入大概在100億元左右，已經超過愛奇藝的廣告收入；如果2022年實現240億元的廣告收入，今年有可能能夠超過小米的廣告規模，躋身中國前10大互聯網廣告收入公司陣列。

當然，這主要取決於小紅書對電商業務的“執念”程度，以及其對內容生態的運營功力。但站對了互聯網營銷趨勢的一側，小紅書未來的想象空間仍值得期待。