喜馬拉雅未老先衰_風聞

世界最長的河流成就了‘亞馬遜’，世界最大的寶藏成就了‘阿里巴巴’，那世界最高的山脈‘喜馬拉雅’會成為什麼？”

十年前，音頻平台喜馬拉雅的創始人餘建軍斥資6萬元買下了這句廣告語，面對未來，雄心萬丈。

十年後，喜馬拉雅三次上市而不得，企業依然虧損，早期投資人紛紛撤離。

聽人説，互聯網行業裏，凡是到處跟人打架的，最後都越打越大。

凡是想固守一隅，保持“小確幸”的，最後都會被人打死，或伴隨其所在垂類一同消亡。

這是一個垂類賽道被更高維全面的產品，同質覆蓋的故事。

世界最高的山脈‘喜馬拉雅’，終成雞肋。

01 外因還是內因？

前不久，據新浪財經報道，喜馬拉雅再一次推遲了原定在香港的IPO的計劃，該公司現在已決定，最早也要推遲到9月份。

報道透露，問題可能出在了IPO基石投資者的找尋。公司因考慮尋求不到1億美元的資金，最終做出了推遲上市的決定。

很難找出先例，一家獨角獸的上市之旅會如此坎坷。

此前在2021年5月份、2021年9月份，喜馬拉雅也曾先後尋求在美股和港股上市。

前者因國際局勢和監管政策的影響而擱淺，後者則進展緩慢，最終由於屆滿6個月的招股書審計數字過期而失效。

今年3月，喜馬拉雅再次更新招股書，第三次擬在港股主板上市，由中金公司、高盛和摩根士丹利擔任聯席保薦人。

如今，根據多方信息彙總，第三次衝擊上市的結局眼看着又是很難樂觀。

2021年中，美國中概股暴跌。

美國兩院通過《外國公司問責法案》。

運滿滿、貨車幫、BOSS直聘登陸美股不到一月，被網絡安全審查辦公室發佈網絡安全審查公告，停止新用户註冊。

這是喜馬拉雅第一次衝擊美股時的歷史背景。

2021年8月，恒生指數跌近5%，恒生科技指數暴跌8%，創下歷史最大單日跌幅。

2022年4月，滬指跌破3000點，美聯儲加息週期來襲，國際形勢進一步惡化，港股恒生指數也上演了連續多天跌超1000點的人間慘劇。

這是喜馬拉雅第二次衝擊港股時的歷史背景。

據統計，2022年上半年，恒生指數累計下跌6.57%，恒生科技指數累計下跌14.12%，恒生國企指數累計下跌6.91%，饒是如此，還跑贏了美股三大指數。

香港交易所2022年一季度業績報告顯示，2022年一季度在港交所新上市的公司共有17家，募資金額合共149億元，較2021年第一季度下跌89%。

以上種種，人們很習慣於將外部資本市場、大環境的劇烈波動歸因為導致喜馬拉雅無法順利上市的主要原因。

但隨着下半年預期的有所好轉，各級指數的震盪反彈，以及經濟復甦的樂觀預期再次復甦，資本市場的態度已經逐步由謹慎防守開始轉向樂觀擴張。

隨着“大環境不好”這塊遮羞布的褪去，相關媒體也開始後知後覺：喜馬拉雅上市如此坎坷，除外部影響之外，自身的問題是不是更大一些？

02 進退兩難

讓我們把眼光投向企業內部。

2019年，在E輪融資開啓期間，喜馬拉雅的早期投資人開啓了一波撤離潮。

小米旗下創投公司——天津金星創業投資有限公司退出股東行列，公司註冊資本減少約314萬元，縮減5.22%，包括小米副總裁洪峯在內的12名董事退出，僅剩喜馬拉雅FM的CEO餘建軍一人。

同年12月，城市傳媒也獲利了結。根據公告，城市傳媒前期投資的6000萬已經全部收回，投資收益1.19億。

據招股書顯示，喜馬拉雅在2019年3月和21個主體簽訂了減資協議，並回購老股東在喜馬拉雅持有的全部註冊資本。

這其中，包括小米旗下天津金星、好未來旗下欣欣相融、上海證大關聯企業上海翔馨、喜馬吉泰等。

彼時喜馬拉雅已經創業了七個年頭，且穩穩坐定了音頻平台的頭把交椅，上市是遲早的事。

更為誇張的6月份消息，有知情人士告訴《金融時報》，儘管“市場環境不合標準”，但喜馬拉雅暫停IPO，部分原因是該公司的一些私人股東要求退出。

眼看上市在即，在這樣一個節骨眼選擇提前退盤，這些減持方是有錢不賺，還是意識到了什麼？

據統計報道，自2012年至今，喜馬拉雅共獲得了9輪融資。最後一次E輪融資發生在2018年，融資40億元，投後估值達到240億元。

隨後市場環境開始了每況愈下，疊加其基石投資者戴志康因涉嫌非法吸收公眾存款事件被捕，喜馬拉雅從人人都想參與的香餑餑，變成了找錢困難的弱勢方。

2019年，甚至有消息傳出喜馬拉雅啓動了pre-IPO融資，給人簽下了對賭協議。

據財新報道，融資額或為3.5億美元，在對賭協議中，喜馬拉雅如未能在2020年6月在投資人認可的境外證券交易所完成IPO的話，將會有一系列後果。

隨後這一消息被企業方面否認，但截止目前這篇報道依然掛在財新網的網站之上。

另外巧合的是，最終招股書顯示，喜馬拉雅在2021年完成了3.5億美元的融資。

私下閒聊時跟同行交流，有人認為短期內的上市困難並不足為慮，像喜馬拉雅這種聲量的企業，上市無非就是時間問題。

我們同意這一點，但更需要指出的是，一方面外部資本環境發生了變化，更為激進的資本也逐漸將其主要精力放在了新能源、人工智能等更為前沿的領域賽道之中，喜馬拉雅此類互聯網平台屬性的企業不再會有“燒錢投資未來”的耐心待遇，自我造血能力變得愈發急迫。

在依然為虧損的情況下，喜馬拉雅具有上市尋求“活血”的緊迫性。

另一方面，由於融資歷程過長，這艘船上綁定的利益相關方過多。

且在2018年之前的樂觀時期，隨着一輪又一輪的擴張，企業的估值也逐漸被架到了一個虛高的位置。

然而隨着風口的錯失以及當下資本市場的迴歸理性，喜馬拉雅哪怕上市也很難拿到理想的市值，這也是其一而再再而三推遲上市的根本原因——不是上不了，而是上了之後的結果預期，眾多的利益相關方都無法接受。

在這背後，其實是短期偶然性歸因還是長期必然性歸因認知的矛盾。

外部環境的極大動盪（短期偶然），其實是給了喜馬拉雅一種可以暫避風頭，靜待時機的“錯覺”。

但現金流的飢渴，互聯網風口的隕落，明星光環的退卻，早期投資者的耐心等諸多長期必然性原因，又在不斷灼燒着企業的心力。其結果便是在上市與上市失敗之間，反覆搖擺不定。

03 商業化困局

知識付費、語音直播、音頻帶貨。

自成立以來，喜馬拉雅一直都在努力摸索各式各樣的商業路徑。

風口起起落落，如今也依舊缺乏能夠真正撐起未來的強勢場景。

根據其招股書，喜馬拉雅於2019年至2021年，總營收分別為26.97億、40.76億、58.56億元。

具體業務分為訂閲、廣告、直播以及其他創新產品共四個方面。

其中，付費訂閲業務是喜馬拉雅總收入的最大組成部分，包括會員訂閲及付費點播收聽服務。2019年、2020年及2021年分別佔收入的47.2%、49.2%及51.1%，當下處於25億元的營收量級。

作為參考，愛奇藝一季度的會員營收為45億，去年的年營收大約在170億元。

廣告業務次之，主要包括展示廣告、音頻廣告和品牌推廣活動，於2019年至2021年分別佔收入的22.8%、26.3%及25.4%，處於12億元的營收量級。

作為參考，知乎一年的廣告營收約為8億，頭部互聯網企業騰訊的年廣告營收則大約在800億。

直播業務的數據與廣告類似但增長潛力不及，三年的收入佔比分別是22.9%、17.6%及17.1%。

創新業務（如電商類）則穩定在8%以下。

此外，在具體播放場景渠道上，喜馬拉雅還在招股書中花費了大量的篇幅用來介紹物聯網以及自己的相關合作佈局。

單從業務路線來看，企業似乎已經窮舉了一切能夠變現的商業路徑，很難看到讓人眼前一亮的盈利雪坡。

音樂流媒體平台 Spotify的聯合創始人Daniel Ek曾略帶抱怨地提過，人們在音頻和視頻上所花的時間是差不多的，但是視頻行業的估值是 1 萬億美元，而音頻行業目前可能僅僅有 1000 億美元。

細細想來，這一巨大的商業價值的差額背後，其實有着十分堅實的現實基礎。

04 小賽道養不出大魚

首先，音頻與視頻之間，並非是完全獨立的並行站位，而是包含與被包含的關係。

作為音頻節目的重度用户，我個人經歷了廣播時代和PC網站電台時代，同時也是喜馬拉雅早期的付費用户。

但如今隨着抖音、快手、B站等內容平台的快速崛起，我越來越習慣於以“後台播放”的形式在視頻平台上進行音頻的收聽。此為包含關係。

反過來從技術成本的角度來説，視頻化的成本也越來越低。

隨着移動寬帶的不斷發展，流量成本也在不斷被攤薄，這在一定程度上削弱了音頻更省流量的優勢，對於音頻平台來説並不是一個好消息。

創作者角度來説，視頻化的門檻也越來越低，一方面相關器材越來越便宜，甚至一部中高檔的手機就可以支持視頻化的拍攝。

另一方面視頻化的拍攝要求也在不斷降低，有兩種低門檻的視頻形式充斥在各個平台中，一種是單一場景下的up主口播，另一種是口播配上立意相關的視頻素材（如紀錄片等）剪輯。

從人員構成來説，這類視頻博主的核心競爭力在於文案能力與口播能力，在範疇上本應屬於音頻賽道，但由於視頻賽道更大的包容性和可能性，他們紛紛選擇了更高多覆蓋面積的表達方式，最多也就是把音頻素材單拿出來，將喜馬拉雅作為眾多內容分發渠道中的一個。

其次，音頻的商業價值也遠低於視頻。

本質來説，喜馬拉雅所從事的是兩門生意，分別是賣內容（付費訂閲）和賣流量（廣告），直播業務處於內容和流量的交界處，電商則同樣是對於流量價值的變現探索。

以廣告為例，在視頻賽道中，用户看到廣告後產生消費衝動，可以很順滑地接入下載或下單場景。

但音頻的消費場景則往往是陪伴式的，比如開車、睡前、做家務時等，因此廣告的轉換效果則大打折扣，平台也只能在品牌廣告的維度下功夫。

而內容付費中，無論是創作者分成還是版權購買，都使得該維度的成本居高不下。

高舉高打搞精品化運營，苦不苦，問優愛騰最清楚。

此外，隨着優愛騰逐步盈利，將最頭部的內容創作者聯盟收入囊中之後，在對於增長渴求驅使下，對於音頻賽道，遲早也會迎來一次降維打擊。

同時，大量免費替代品的存在，比如公開課、長視頻節目對於知識付費，電子書AI聽書對於版權內容等，又使得音頻內容付費的持續性蒙上了一層陰影。

最後關於消費市場，參考同樣處於內容付費賽道的愛奇藝情況。

最新財報顯示，愛奇藝日均訂閲會員總數（付費用户）為1.014億，相較於2021年同期略有下降（1.054億），環比去年第四季度則略有上升（9700萬）。

換言之，願意為內容付費的市場總量，基本上就在1億人左右。

作為對比，喜馬拉雅的付費用户及付費率逐年遞增。2021年，喜馬拉雅付費會員數量為1440萬，同比增長52%，移動端會員付費率提高至12.4%。

從理論來看，喜馬拉雅貌似還有將近8500萬（5.6倍）的增長空間。

但從實際來看，發展時長上，喜馬拉雅同樣經歷了10年。

內容質量上，喜馬拉雅在音頻維度，甚至比愛奇藝的行業地位還要再高一些。

更值得注意的是，喜馬拉雅招股書提到，與2019年相比，2020年及2021年會員訂閲服務的每月平均每個付費用户收入減少，是由於平台加大推廣活動及聯合會員計劃力度導致。

即平台已經在通過低價促銷的方式去儘可能多地轉換付費用户了。

可想而知的是，就算其消費市場沒有碰到天花板，恐怕留下的富足空間也不太多了。

一直以來，喜馬拉雅們都在給資本市場講述着關於“耳朵經濟”的財富故事。

眼下，互聯網的世界已基本構建完畢，驀然回首人們才突然發現，耳朵經濟原來同樣藏在視頻賽道里。

高維打低維，全品類打垂直品類。

紅海時代下，商界沒有新鮮事。