海富通基金範庭芳：我在底部越跌越樂觀_風聞

曲豔麗| 文

範庭芳是海富通基金成長風格的代表人物之一。

範庭芳的代表作海富通中小盤，自2019年8月27日管理至今，累計回報148.75%。(天天基金網，截至2022.7.11) 海富通中小盤在2019年、2020年、2021年，各錄得收益率75.25%、78.86%、9.55%，持續跑贏業績比較基準。(基金定期報告)

他管理的海富通碳中和，是市場上第一批以「碳中和」命名的主題基金之一。

4月底迄今，範庭芳抓住這波反彈，淨值直線向上，幅度甚大。「我在底部越跌越樂觀。」他回憶道。

1.

4月下旬開始，範庭芳明顯感受到，他和其他人想法不一樣。

5月18日，範庭芳對着一家保險機構路演，他説：「底部已築。」一般而言，路演沒有傾向性，談方法論即可，但那一次，範庭芳態度明確。

路演之後，馬上有機構客户打電話過來，問：「真的看好嗎？」

他回答：「是的，很清晰。」

上海封城，眾人恐慌，稱「市場看不清」。但當時，範庭芳內心的深層次邏輯是「相信國運」。

4月下旬，創業板指已跌至過去兩年最低點。「很多股票已遍地是黃金，退回到兩年之前。」範庭芳稱，過去一年，跌得是「內滯外脹」的宏觀大格局，往後看，任何變量的邊際變化，都是利好。事實上，指數、宏觀、微觀，各個層面都有一些向好的證據，只是大家被情緒籠罩。

範庭芳的直覺，是往進攻方向扭轉。

他原本的組合風格，以「面瓜型」成長公司居多，自4月中旬始，開始往進攻挪了一些，進攻性比原來強很多，這是他刻意為之。

「行情沒有結束。」這是範庭芳截止目前的判斷。2.

範庭芳是工科背景，復旦大學通信工程系本碩。

但他很早就下定決心，做二級市場投研。研究生時期，他在券商做了兩年的行業研究員實習，「只做這一個方向，其他都不找。」畢業後，他順利進入基金公司。

「目標要明確，否則你會走很多彎路。」範庭芳稱。

高中，範庭芳參加化學奧林匹克競賽。最開始他排名並不佔優，高二暑假，他一天也沒有回家，比所有人都更努力，最終獲省一等獎，拿到高考加分。

就像資本市場誘惑頗多，四千只股票林林總總。

為什麼他組合的個股相對集中？「如此才有一拼之力。」範庭芳初管組合之時，曾嘗試過均衡分散，但並不好。

這些事顯示，範庭芳是一個目標明確、執行力強的人，「一旦確定一個方向，除非遭遇不可抗力，一定把它做到最好。」

2015年加入海富通基金至今，範庭芳對基金經理這份職業的評價是：「興趣不改，樂此不疲。」

在能力圈上，範庭芳也沒有過度擴散，始終在TMT、電子通信、新能源、半導體等科技成長方向，也涉足大消費。大消費分流派，價值派看重競爭格局、江湖地位，但範庭芳依舊在乎成長性，他只買成長型消費股。此處他對成長型的定義是：「至少有30%以上的業績增速。」

這就是他研究精力的着力，此外不看週期、也不看金融。

「我的內核基因還是成長。」範庭芳總結。

3.

範庭芳的特別之處，在於他做的是「基於長期價值的成長投資」。

一個落點是「價值」，另一個是「長期」。

範庭芳構建組合的方式是，先選行業、再選個股。

首先，他選擇行業的標準，是「景氣度能夠維持多久」，即看得多長。這一點體現的是「長期」。

倘若一個行業在肉眼可見的情況下，能夠維持三年以上的景氣度，這就是最好的行業，如新能源的大部分行業都符合。

其次，他選擇個股的標準，是「超額能力有多強」。

範庭芳對個股可驗證的超額能力的判斷，會跟蹤、觀察過程，但認定只看結果，因為報表不會説謊，確信度更高，「至少有一兩個報表證明你比行業跑得快」。

第三，他對行業分層，由高到低，四個層級，最高等級看確定性三年以上。個股也分層，四個層級，按照兑現度和超額能力排序。

然後，4格x4格=16，一共16種組合。

前十大重倉，分三種公司：「行業確定性最高x個股超額能力最強」的公司，這種組合當然是最好的。之後，退而求其次，選擇「行業確定性一至兩年x最好的公司」，或者「最好的行業x超額能力稍次的公司」。

舉個例子，汽車和汽車零部件，在行業層面的業績增長或確定性不如新能源，要靠個股alpha超額能力彌補，這就是所謂的「次一級行業x最好的公司」。4.

範庭芳是純粹的自下而上的成長股選手。

歸因數據顯示，過去三年，他的組合約80%超額收益來自個股，20%來自行業。

範庭芳有一個底層思維：「組合最終的超額收益來源，是賺取一批公司業績增長的錢。」這裏有一個前提，估值體系相對處於穩定態。也就是説，要麼貴得穩定，要麼便宜得穩定。

浸潤科技產業多年，他一眼就看透，哪些股票是「面瓜」，哪些股票是「浪的」。

範庭芳更喜歡「面瓜型」的公司。這也是他理解的「價值」的涵義：前十大重倉一眼望去都是好公司。

舉個例子，他是那種在計算機板塊偏好軟件的人，因為軟件明顯更穩定。他沒有在上游資源品下重注，因為純粹的價格驅動，他更喜歡價格不動、量驅動，這樣業績確定性高。買半導體，他喜歡買材料，一個品種做下去，再下一個品種，很穩定。

範庭芳始終是一箇中正的人，性格不極致，對「確定性、睡得着覺、對整個組合有掌控感」這三件事，他都很在意。

「我的框架不允許一個方向買太重。」範庭芳稱。他的組合特徵，個股相對集中、行業相對分散。他所謂的「分散」，也不是絕對的分散。他所謂的「集中」，也不是絕對的集中。

總而言之，範庭芳是科技成長股賽道中的穩健價值派，又是抱持着價值投資理念的成長股基金經理。

對話範庭芳

問：為什麼你不買新能源上游資源品？

範庭芳：上游資源品不太符合我的邏輯框架。它是純粹價格驅動，不是量驅動。而我喜歡價格不動、量驅動，這樣業績確定性高。週期品的特徵是，一年利潤是過去十年的總和，那明年價格下降了怎麼辦？投資久期該是多少？鋰礦下個月的價格，我是不知道的。

比起永遠把組合放在這個階段最強勁的環節，我更看重長期、也更看重確定性，就是這種性格特徵。

問：你希望一個東西是可以掌控的？

範庭芳：整個組合必須可掌控，我感覺舒服。所有股票的基本面運行情況，包括未來數個季度業績，我需要一清二楚。我要知道我在做什麼事，買一個股票知道賺得什麼錢，或者能夠把握股票漲跌運行的規律。

問：你對「睡得着覺」這件事要求很高。

範庭芳：嗯，很高。

問：某動力電池龍頭，你沒有在高位減倉，是一個遺憾嗎？

範庭芳：不遺憾。新能源的beta沒結束，我在它和另外一隻更「浪」的股票之間做了平衡。一季度，它沒反應過來，被碳酸鋰搞懵了，超額能力階段性受到干擾，但長期沒問題，那個時間點沒必要賣。

問：前十大重倉股，有哪隻股票可以分享一下故事？

範庭芳：某電池材料龍頭，我買它的時候，預期不及現在這麼高。當時，它所在的板塊是相較於整個新能源板塊有alpha的行業，份額快速提升。該龍頭又是整個行業裏成本最低、超額能力最強的。它是獨一無二的液相法，其他所有同類產品都是固相法。我衝着這個邏輯。

4月這一波下跌，市場認為其滲透率到瓶頸，我反而更樂觀了，因為它的新產品的確定性較以前高了很多，且只此一家。

當時，我的整體策略是砍中游，加了儲能，唯獨它是加的。

問：這很體現你的思路，就是它比別人有超額。

範庭芳：對，這是最重要的。

成長裏面偏價值，價值裏面偏成長

問：在一個全市場座標系裏，機構客户如何看待你？

範庭芳：很多保險機構買成長的時候，要買最鋒利的矛，用以做波段、做配置。我明顯不是每時每刻最鋒利的矛，可能是長期比較紮實的矛。

如果非要給自己一個標籤，我是成長裏面偏價值、價值裏面偏成長。一些標籤術語，成長分為「浪、穩、持有周期2個月、持有周期1-2年」，我屬於持有周期1-2年。

問：你理解的價值投資是什麼？

範庭芳：看前十大重倉，好公司至少佔據一定比例之上，這是基本條件。不要經常換，換手率不要太高。

問：如何定義科技成長股裏面，哪些是成長股、哪些是價值股？

範庭芳：有些東西一看就是「面瓜」，有些東西一看就彈性很大。

問：如何描述你對股票的審美？

範庭芳：絕大部分時候，我的持倉屬性是「面面」的股票。

問：你對行業景氣度的標準是什麼？

範庭芳：最終體現是上市公司的業績增速，否則都是虛的。

問：你對增速的要求是什麼？

範庭芳：我有要求，但對不同環節的要求不一樣。比如高端白酒，我覺得30%已經很高了，滲透率加速提升的階段已到中尾期，但新能源這個階段30%增速絕對不夠。

問：你看重技術變革嗎？

範庭芳：我不會給新技術變化以太多溢價，這一點和很多人不一樣，比如光伏新一代技術，HJT設備、或者TOPCon設備，我短期還看不清。我在追求長期的同時還追求確定性。如果它真的是大市場，等大家看清楚了再上，也來得及。我不賺從0到1的錢。

估值體系穩定

問：何為估值體系穩定？

範庭芳：一兩個月甚至半年的波動，可能都是估值波動，短期市場波動是很大的。回過頭看，4月底至今的反彈，也是估值波動，大家預期三季度盈利改善，先把預期打上去。

從我的角度，估值體系穩定由生命成長階段決定。

什麼階段值什麼估值。比如，滲透率在10%以內，行業確定性有長期前景，就像過去兩年的新能源車，整體估值都很貴，滲透率突破10%之後，加速突破到50%，在此期間一直是「貴得穩定」。

像儲能，滲透率又低，成長空間大，估值一定很貴，且中長期貴得穩定，你不要覺得它貴。有些行業看一年半載就結束了，未來可能不會下跌，但也不增長，就會影響估值體系。

我的組合裏，貴的也有，便宜的也有。

中長期而言，我就是要在貴得穩定、或者便宜得穩定的估值體系下，賺取每年業績增長的錢。

週期股為什麼給不上估值？碳酸鋰如此景氣，也就10倍估值，因為滲透率或者成長階段不明確。週期股的盈利頂點，必然伴隨着來年盈利下滑，它的成長階段就在那裏。

每個行業、每個細分階段，都有相對合理的估值體系，我大概定一個估值價值區間。估值體系的穩定週期至少一到兩年，不需要擔心估值坍塌。

問：可是估值擴張的錢很好賺啊？

範庭芳：過去兩年的市場太特殊，絕大部分基金的收益率的來源，是估值擴張邏輯的。很多人靠估值擴張賺錢，做波段，擴完就結束，該跑就跑。

我希望賺業績增長的錢，這是底線思維，但市場有時候會送錢，莫名其妙迎來戴維斯雙擊。如果一開始設定以戴維斯雙擊為前提去選公司，那太難選了，這不是可以追求來的。

問：如何評價你的組合管理特徵？

範庭芳：前十大重倉的集中度較高，大約佔比50%-60%，行業相對分散，一個大行業一般不超過30個點。

我的自我要求是，前十大重倉至少覆蓋四個行業，呈現比較多的成長方向。就算是新能源內部，我也刻意分散，比如我不會把鋰礦堆滿，不會把光伏堆滿。就像我覺得，今年的主線已經出現，新能源+汽車、汽車零部件，但我也沒必要百分之百倉位都懟在裏面。

換手率不高，低於絕大部分科技成長型選手。過去三年，平均每年單邊換手率只有1倍多，市場平均3倍多，而科技成長型選手通常高於市場平均。這也能體現價值的特徵。

長期而言，這種方式能夠有效控制組合波動。

問：你雖然分散，但總歸都是科技成長方向，回撤時還是會難過。

範庭芳：會的，市場一致性挺強，大家搞得越來越相近，波動率不可避免加大，這是宿命。

但我現在目標也變了，跌的時候跟住科技組中位數，漲的時候漲到前面去，這是我現在的管理目標。今年跌到4月27日，很多科技組基金跌了35-40%，我當時跌了30個點，跟着大部隊跑，反彈的時候要跑到前面去。

後市

問：下半年怎麼看？

範庭芳：下半年依舊是我的優勢主場，特別是三季度，我很看好。

其實5月份已經明顯感受到，國家的風險偏好遠遠超過當時市場的風險偏好。現在正是中國經濟向上修復的時候。

正如前述，主線已出現，新能源+汽車、汽車零部件。新能源是長期好，每個季度都好。汽車是二季度受損，三季度邊際反彈特別明顯。

問：4月底，你把組合調整到更進攻的方向。

範庭芳：我對正確性要求比較高。如果下半年看不清楚，我可能更偏防守，但現在更偏進攻。

問：我們聊天過程中，你非常知道自己想要説些什麼，非常清晰。

範庭芳：我的個性，就是知道自己要什麼，從小到大如此。

「基金有風險，投資須謹慎。」