盛松成：歐元走弱或成長期趨勢，歐元區經濟遭遇近20年來最大危機_風聞

本文要點

歐元和歐元區經濟正遭遇近20年來的最大危機，能源短缺、貿易環境惡化以及高通脹對可支配收入的不利因素嚴重拖累歐元區經濟。隨着歐央行加息時間表、提前取消購債計劃以及再融資業務等內容的確定，歐元區可能將以暫時中斷經濟復甦為代價，才能確保其通脹率儘快恢復至2%的長期目標。

**但在能源危機和經濟放緩同時發生的背景下，此次加息對於扭轉歐元貶值趨勢的作用較為有限：**第一，歐元表現主要取決於歐元區經濟的基本面、發展前景以及市場信心，為了儘可能降低對歐元區經濟的損害，歐央行的加息力度可能不會太大，加息頻率也不會太強；第二，歐央行的加息決定需要權衡歐元區全體成員國經濟的基本面和前景，考慮到投資者對高負債歐元區成員國（如意大利、希臘等）市場信心仍然不足，歐央行在7月之後所實施的貨幣緊縮程度不會太大。

中長期來看，若烏克蘭危機仍持續發酵，而歐洲市場依然無法有效解決能源短缺的問題進而提振市場信心的話，歐元走弱可能將是無可避免的長期趨勢。

——盛松成 中歐國際工商學院教授、中國人民銀行調查統計司原司長；陳璽 中歐陸家嘴國際金融研究院研究員

* 本文首發於新京報，文章僅代表作者個人觀點，不代表CF40及作者所在機構立場。

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圖 / 網絡

7月以來，歐元兑美元跌勢連連，屢次刷新近20年新低，已觸及市場的關鍵心理關口。7月13日，美國勞工部公佈最新數據，美國6月CPI同比上漲9.1%，遠超市場預估的8.8%，創逾40年來最大漲幅。美聯儲激進加息預期增強，歐元兑美元急挫至0.9997，為2002年12月以來首次跌破平價。

歐元制啓動以來，歐元對美元匯率鮮有停留在平價之下

事實上，自1999年1月1日歐元制啓動以來，歐元對美元匯率鮮有停留在平價之下，最近的一個時段還要追溯至2000-2002年歐元與歐元區成員國貨幣的並存期。在此期間，歐元對美元的匯率波動很小，基本保持在0.9上下波動，曾於2000年10月跌至0.8252的歷史最低點。

2002年2月28日，歐元區成員國本國貨幣全面退出流通領域，歐元成為唯一合法貨幣，自此，歐元兑美元便開啓了強勢升值週期，並於2008年7月15日達到了1歐元兑1.5990美元的歷史峯值。

然而，隨着美國次貸危機全球蔓延，歐洲也爆發了歐洲主權債務危機，在經歷了將近十年的升值週期之後，歐元進入了貶值週期。

截至2022年7月15日，歐元兑美元匯率從1.5990的歷史峯值累計貶值37.3%，幾乎回到其誕生之初的水平。

歐元走弱可能將是無可避免的長期趨勢

歐元兑美元匯率跌破平價雖為近20年來首次，但是歐元在近期的持續走弱也並非意料之外，其主要受兩方面因素的影響。

一方面是美元近期走勢較強。早在3月，為應對40年來最嚴重的通脹局面，美聯儲開啓了20世紀80年代以來最為激進的加息週期，截至6月底，美聯儲已加息3次，分別在3月、5月和6月，加息力度也在逐漸加強，分別為25個、50個和75個基點。至此，美國聯邦基金利率區間已提升至1.5%-1.75%。如此迅速且密集的加息節奏吸引了全球資本向美元市場集中，推動美元走強。

與此同時，美國勞工部7月8日公佈了美國6月就業數據，非農新增就業人數37.2萬人，超過預期的25萬人，失業率仍然保持在3.6%；時薪同比增長5.1%，增幅略高於預期。美國就業數據的意外上揚再次促成美元的新一輪走強。

然而，僅僅時隔四日，美國勞工部於7月13日公佈了美國6月CPI，同比上漲9.1%，遠超市場預估的8.8%，續創40年來新高。因此，美聯儲7月或加息75個基點已是“普遍共識”，市場甚至認為加息100個基點的概率也達到30%。如此一來，美元大概率在未來將繼續走強。

**另一方面，除了受美元走強的影響，歐元的持續疲軟主要還受到俄烏衝突及其引發的能源危機的拖累。**近幾個月，歐元區經濟整體表現較為低迷，一系列最新（6月至7月初）統計數據的出爐，進一步預示了歐元區增長前景可能會出現更為嚴重的下滑趨勢，這導致短期內歐元將持續承壓下行。

中長期來看，若烏克蘭危機仍持續發酵，而歐洲市場依然無法有效解決能源短缺的問題進而提振市場信心的話，歐元走弱可能將是無可避免的長期趨勢。

根據歐盟委員會7月14日發佈的最新夏季經濟展望報告，由於俄烏衝突持續時間長於預期，此前許多預估的負面風險已成為現實，包括**通貨膨脹加劇、外部環境疲弱、經濟持續惡化以及融資條件收緊，**這些衝擊正拖累歐元區的經濟增長前景，將其推上增長放緩、通脹上升的軌道。有鑑於此，歐盟委員會將歐元區2022年和2023年實際GDP增速分別下調至2.6%和1.4%，較春季（5月）的經濟預測分別下降了0.1個和0.9個百分點。

此外，歐盟委員會還預計歐元區通脹率在第三季度將達到8.4%的新高，並在第四季度保持在7.9%的高位，使其2022年全年通脹率將升至7.6%（歐盟通脹率甚至將達到8.3%的歷史最高水平）。

從勞動力市場來看，自2022年1月以來，歐元區失業率呈現逐漸下降的趨勢，5月降至6.4%，創歷史新低。歐盟委員會預計歐盟失業率將進一步下降，2022年和2023年將分別保持在6.7%和6.5%的較低水平。

儘管勞動力市場表現相對穩定，但高企的物價使民眾的生活成本驟升，導致私人消費增長將遠低於預期。與此同時，隨着信貸收緊和利率上調，商業投資前景也將受到一定的影響。而且當能源和其他投入成本的上升不再能夠轉嫁給消費者之後，企業的利潤率隨之降低，企業的自我融資能力和投資盈利能力也將受到侵蝕，再度影響企業的投資決策，並推遲投資計劃的實現。

歐元區經濟增長前景並不樂觀

歐元區並不樂觀的經濟增長前景同樣可以通過以下四個重要指標來印證。

首先，根據常用於判斷宏觀經濟發展形勢的重要先行指標——採購經理人指數（PMI）的發展趨勢來看，歐元區6月綜合PMI指數由5月的54.8下降至6月的52，是自2021年2月以來的最低值；歐元區製造業和服務業的PMI指數較5月同樣出現了明顯的下滑，分別從54.6和56.1下降至52.1和53，其中，製造業PMI指數創近22個月新低。

其次，從歐元區三個前瞻性指標——歐元區經濟景氣指數（ESI）、就業預期指數（EEI）和經濟不確定指數（EUI）來看，6月歐元區ESI和EEI指數均有所下降，其中，ESI指數從5月的105下滑至104，是自2021年3月以來的最低值；EEI指數由5月的112.6下滑至110.9，為近13個月的最低水平；隨着歐元區通脹率在6月達到自1997年以來的峯值（8.6%），消費者不確定性指數隨之也大幅增加，導致歐元區6月EUI指數較5月再度上升1.4點至24.8。

此外，**作為歐元區經濟的增長“引擎”，德國經濟表現同樣值得我們特別關注。**7月4日，德國聯邦統計局最新數據顯示，5月德國進口額同比增加28%，達到1267億歐元；出口增加12%，達到1258億歐元。與4月相比，5月的出口萎縮了0.5%，而進口則增加了2.7%，剔除季節性影響後，德國5月外貿逆差接近10億歐元，這是自2008年1月以來，德國外貿統計數據首次出現逆差。

以此為標誌，我們可以認為由於飆升的能源價格已滲入供應鏈之中，加之全球經濟景氣不佳，國際市場對德國產品需求將更加低迷，德國出口萎縮已經開始，這無疑將給德國經濟前景蒙上陰影。

然而，貿易收支平衡被打破的不僅僅是德國，歐元區排名第二的法國和第三的意大利同樣處於貿易逆差迅速擴大的困境之中。根據法國海關7月8日公佈的最新數據，繼4月貿易逆差達124億歐元的高位後，5月進一步再創紀錄達131億歐元，使得過去12個月累計逆差金額共計1139億歐元。與德國類似，法國貿易逆差同樣是因為能源進口額的持續上升。5月，法國進口和出口總額分別為607億歐元和476億歐元，其中，能源進口額較4月增加了約5億歐元，若排除能源項目，法國5月貿易逆差僅僅增加1億歐元。自2022年初以來，法國進出口額的上升均源自於價格的上漲。截至5月，進口和出口價格分別上漲8%和3%左右，分別將進口額和出口額推漲了10%和6%。目前，意大利僅公佈了4月的貿易逆差數據，由於能源、中間產品和消費品價格分別上漲了197.4%、31.2%和29.8%，導致其進口總額增加了42.4%至538億歐元，與此同時，意大利出口總額為501億歐元，增速為14.9%，貿易逆差達37億歐元，而去年同期的貿易順差為59億歐元。

考慮到大宗商品與能源價格暴漲以及歐元疲弱對歐元區三大經濟體國際貿易造成的巨大沖擊，歐盟委員會在7月14日發佈的最新預測中，已將德國、法國和意大利的2023年GDP增速大幅向下修訂，分別從5月預測的2.4%、1.8%和1.9%下調1.1個、0.4個和1個百分點至1.3%、1.4%和0.9%。

歐元區貨幣政策面臨艱難抉擇

目前，迫於歐元區通脹率持續上漲的壓力，歐央行決定改變其貨幣政策方向，計劃在7月貨幣政策會議上將關鍵利率提高25個基點，並預計在9月再次加息。

然而，**在能源危機和經濟放緩同時發生的背景下，此次加息對於扭轉歐元貶值趨勢的作用較為有限。**第一，正如上文所述，歐元的表現主要取決於歐元區經濟的基本面、發展前景以及市場的信心。原本就已疲軟的歐元加上歐洲能源短缺持續惡化導致大部分以美元計價的能源將變得更加昂貴，進而阻礙其供應鏈暢通運行，使得生產以及貿易環境一再惡化。為了儘可能降低對原本就已脆弱的歐元區經濟的損害，相對於美聯儲來説，歐央行的加息力度可能不會太大，加息頻率也不會太強，歐元兑美元的匯率走勢得到的扭轉的可能性自然也不會太大。

第二，作為歐洲統一貨幣，歐央行的加息決定需要權衡歐元區全體成員國經濟的基本面和前景。因此，相對於美聯儲，歐央行設定加息時間表的困難要大得多。例如，當6月歐央行宣佈加息之後，市場反應較為激烈，主要體現在歐洲債券市場收益率一路飆升，其中，基準10年期德國國債收益率一度達到1.7%，而意大利10年期國債收益率則突破4%，利差急劇擴大。由於利差通常被看作國際投資者對不同國家政府債券或歐央行對其支持力度承諾的信心標誌，當利差擴大之時，意味着歐元區高負債國家為其債務融資將變得更難，極有可能再次引發主權債務危機。

作為歐元區兩類經濟體的主要代表，德國和意大利國債利差的大小常常被用來衡量歐洲債券市場面臨風險的大小。因此，歐央行利率管理委員會承諾在加息的同時還要採用“反分裂化”（anti-fragmentation）貨幣工具。儘管如此，考慮到投資者對高負債歐元區成員國（如意大利、希臘等）市場信心仍然不足，歐央行在7月之後所實施的貨幣緊縮程度同樣不會太大。

歐元和歐元區經濟正遭遇近20年最大的危機，能源短缺、貿易環境惡化以及高通脹對可支配收入的不利因素嚴重拖累了尚未完全從新冠疫情陰影中恢復的歐元區經濟。當歐元區通脹率今年6月達到自1997年以來8.6%的峯值之後，歐央行“貨幣政策正常化”的決心更加篤定。隨着歐央行加息時間表、提前取消購債計劃以及再融資業務等內容的確定，歐元區可能將以暫時中斷經濟復甦為代價，才能確保其通脹率能夠儘快恢復至2%的長期目標。