水井坊：業績質量堪憂，現金流風險加劇_風聞

來源：財經九號院

作者：跳跳

日前，水井坊（600779.SH）公佈了2022年半年報。雖然是白酒行業第一家信披半年度業績的企業，但早早趕來的並不是報喜，相反，透過水井坊的半年報數據，作者看到更多的是風險。

1

盈利能力下滑，依賴代理壓貨提升業績

2022年上半年，水井坊實現營業收入20.73億，同比增長12.89%；淨利潤為5.04億，同比下降7.04%；歸母淨利潤為3.70億元，同比下降2%；扣非淨利潤為3.63億，同比下滑6.88%。

數據上看，水井坊延續了一季度增收不增利的局面。今年一季度，水井坊營收同比增加14.1%，但營業利潤、淨利潤、扣非淨利潤等利潤指標表現分別下滑13.4%、13.54%、12.19%等。

相比去年同期和2021年度，水井坊盈利能力的大漲，如今的水井坊豈止是盈利乏力，簡直就是被按在地板上摩擦了。

數據顯示，2021年半年度，水井坊營收同比大增128.44%，毛利潤暴增335.27%，淨利潤大增266.01%，扣非淨利潤大增304.9%；

2021年全年，水井坊的營收同比增加54.1%，毛利潤增加70.75%，淨利潤增加64%，扣非淨利潤增加67.5%等等。

看來，水井坊已經告別了高速增長，迎來了“低盈利”時代。

如果拆開來看，我們會發現水井坊的業績質量很“一般”。

（數據來源：公司年報）

半年度經營數據顯示，水井坊1-6月通過新渠道及團購獲得的銷售收入僅為1.195億元，同比下滑了46.08%，銷售量319.83噸，同比也下降了47.5%；

而通過經銷商的批發代理獲得的銷售收入為1.926億元，同比增加19.4%。

從收入構成看，水井坊自身開拓市場、直接銷售的收入額幾近腰斬，更多的是通過給批發代理多“壓貨”的方式，這也讓市場覺得水井坊終端的真實銷售額可能更不理想。

因此，在發佈半年報之後水井坊股價呈現“三連跌”走勢。

2

營銷費率又創新高，23億存貨竟存減值風險

除了業績質量不佳，投資者和資本市場對水井坊持續不滿的方面仍然很多。比如控股股東帝亞吉歐作為外資不懂中國白酒，企業高級管理層動盪、曾發生10年5次換帥，以及企業業績不行、高管工資冠絕行業等等。

但這些，畢竟是人家企業內部管理的問題，中小投資者就算再不滿，也沒法直接干涉企業運營管理。

從今年半年報看，水井坊的營銷費用仍然居高不下，佔營收比例仍然遠高於行業。半年報數據顯示，2022年上半年，水井坊的營銷費用6.96億元，同比增長19.27%。

要知道，同期的淨利潤也才3.7億元營銷費用幾乎是淨利潤2倍。

而營銷費用的大頭仍然是廣告費，約5.3億元，營銷費用、廣告費用分別佔同期營收的33.5%、25%，也就是説水井坊上半年營收的至少四分之一到三分之一都被拿去打廣告了！

（數據來源：各公司財報）

從營銷費用跟營收的佔比來看，水井坊又創了新高。水井坊營銷費用佔同期營收比例之高，在業內也比較罕見。可以説“營銷堆出來的水井坊”。

如果説，營銷費用的投入能帶來銷售收入的提升，這錢花的也值了，問題是水井坊營銷費用的增速還遠遠高於營收增長速度。難道水井坊對營銷費的費效比不進行考核嗎？

銷售不暢的同時，水井坊的存貨也在不斷增加。半年報數據顯示，至今年6月，水井坊存貨為23.21億元，比上半年的營收還多！較去年同期增加1.24億元。

也就是説，就算半年不生產，水井坊的存貨還能賣半年多。

更讓人疑惑的是，水井坊的存貨還存在減值風險！都説白酒約存越香、年份越久越貴。但在水井坊這裏卻失效了。

（數據來源：公司財報）

今年上半年，水井坊存貨跌價損失為252.34萬元，去年同期是374萬元。水井坊到底釀的什麼酒？賣不掉的存貨居然還在貶值……

3

在手現金難覆應付款，企業現金流告急

水井坊另一個容易讓投資者忽視的風險就是它的現金流。

2021年年報時，作者就發現水井坊的資產負債率在走高，從2017年的43.34%增加到2021年底的55.33%。

（數據來源：公司年報）

到了今年6月份，水井坊資產負債率進一步攀升至56.35%。

負債率進一步攀升的同時，水井坊的在手現金卻同比下滑8.42%，僅有13.21億元；

同期的應付款、應付票據和其他應付款（主要為應付股利）累計達到21.8億元。其中僅一年內到期的應付賬款就有9.01億元。水井坊目前在手的現金遠遠難以應付。

（數據來源：公司年報）

更讓投資者擔憂的是，水井坊的經營性現金流出現了斷崖式下滑。這一指標的惡化，意味着水井坊通過銷售回款的“自我造血”能力在弱化。

數據顯示，今年上半年水井坊經營性現金流淨額僅為144.64萬元，同比下滑99.48%，較年初的3.94億元減少了3.83億元！

投資性現金流更是大降215%至-5.15億元；籌資性現金流淨額暴跌超3142%，為-5474萬元。

三大現金流指標集體性暴跌，水井坊面臨的現金流風險已經是顯而易見了，尤其是自我造血的經營性現金流，以及融資補血的籌資性現金流的惡化。

END.

（免責聲明：本文數據及信息均來自公司財報等公開信息，數據如有遺漏，歡迎更正，並以上市公司最終披露為準。）