"老字號"五芳齋開放申購,"粽子第一股"來了！_風聞
不二研究-2022-08-24 19:30
“粽子第一股”終於來了！
幾經波折，百年“老字號“五芳齋於8月22日開放申購，預計9月初正式登陸上交所主板，股票代碼為603237.SH。
浙江五芳齋實業股份有限公司（下稱“五芳齋”）是一家從事以糯米食品為主導的食品研發、生產和銷售的企業。目前已形成以粽子為主導，集月餅、湯圓、糕點、蛋製品、其他米制品等食品為一體的產品羣。
數次衝擊IPO之後，老字號五芳齋終於在今年1月過會，距離“粽子第一股”，僅差臨門一腳。本次IPO全部為公開發行新股，不涉及老股轉讓。其公開發行2518.58萬股，發行價每股34.32元，佔發行後總股本比例的25%。
「不二研究」發現，五芳齋在新版招股書中更新了2021全年及2022上半年的業績數據。其中2022上半年，其營收為18.09億元，同比減少15.32%；同期的淨利潤為2.43億元，同比減少20.89%。
儘管2019-2021年營收與淨利雙增，但其仍未擺脱“粽子依賴症“；以2021年為例，五芳齋營收28.92億元，來自粽子銷售的收入為9.19億元，當期營收佔比73.06%。
截止2021年12月31日，五芳齋通過直營、合作經營、加盟、經銷等方式共建立478家門店，五芳齋主營業務收入主要集中在以江浙滬為主的華東地區，其近三年收入超5成均來源於華東地區。
去年9月的舊文中，我們聚焦於五芳齋三戰IPO，“百年老字號”的粽子業務瀕臨天花板。時至今日，儘管從品類到營銷 “出圈”，但五芳齋的“粽子依賴症”未解；“粽子第一股”不僅需要新故事，更需要新業績。
由此，「不二研究」更新了9月舊文的部分數據和圖表，以下Enjoy：
走，去“粽子一哥”五芳齋買月餅！
五芳齋再次加入每年一度的月餅營銷大戰。年銷近4億隻粽子，“粽子一哥”五芳齋為什麼要做月餅？
其實，這家年銷售約4億隻粽子的百年老字號，早已開始“斜槓”道路：粽子之外，五芳齋的產品矩陣還涵蓋月餅、糕點、餐食等領域。
同時，其還藉助“五芳影業”頻頻出圈：從粽子的“硬核科幻”到月餅的古早紀錄片，在營銷上積極靠攏後浪。
在「不二研究」看來，作為進取的百年老字號，五芳齋在產品矩陣和營銷上成功“出圈”；但是，從招股書的財務數據和業務結構來看，其暫時未能走出粽子業務的舒適圈。
出圈的營銷故事之外，用腳投票的資本市場或更看中實際數據：在瀕臨“天花板”的粽子之外，“粽子一哥”還有哪些投資價值呢？上市，並不是五芳齋的終點。
**三次衝擊"粽子第一股"**時至今日，五芳齋已經走過了整整100年。
相傳“五芳齋”這一名稱誕生於清道光年間，1921年張錦泉在嘉興開設了首家“榮記五芳齋”粽子店，是為五芳齋的前身。
1992年，五芳齋粽子公司成立，並於次年被評為“中華老字號”；1998年，通過國企改制，五芳齋實業正式成立。
在國企改革的推進和各路資本的拉扯中，五芳齋股份逐漸被遠洋集團（五芳齋集團前身）控制。
據其招股書顯示，五芳齋集團直接持有公司40.36%的股份，並通過其全資子公司遠洋裝飾間接持股9.7%，合計持有公司50.06%股份。厲建平與厲昊嘉父子是公司實際控制人。
早在2019年，五芳齋就開始衝刺A股。三年內，五芳齋三換上市輔導機構，此前尋求廣發證券、中金公司輔導均中止，2020年浙商證券成為第三家輔導機構，終於助其順利“畢業”。
招股書數據顯示，2018年-2021年及2022年上半年，五芳齋營收分別為24.23億、25.07億、24.21億、28.92億和18.09億元，歸母淨利潤分別為0.97億、1.63億、1.42億、1.94億和2.42億元，2018-2021年，其綜合毛利率分別為45.24%、45.43%、44.57%和43.24%。
五芳齋解釋，業績的下滑主要受新冠疫情及主要原材料成本上漲影響。其中毛利率雖較2018、2019兩年有所下滑，但仍高於同業其它上市公司。
相較於可比公司平均38.78%的毛利率高出約5.79%。
從銷售費用來看，儘管在有意控制下有所下降，但五芳齋的銷售費用仍高於同行水平。2018年-2021年，五芳齋的銷售費用分別約7.7億、7.6億、6.9億和7.8億元，銷售費用率均近30%，明顯高於同行17.61%的平均水平。
招股書中同時提示了其上市失敗的風險，若五芳齋不能在2021年12月底或2022年12月底完成在A股的上市，寧波復聚、寧波永戊兩家投資機構有權要求五芳齋回購共計4.9%的股份。
**賣粽子還是好生意嗎？**賣粽子是五芳齋的主要收入來源。
招股書顯示：2018-2021年，粽子產品收入分別為15.02億、16.09億、16.44億和20.08億元，佔五芳齋主營業務收入的比例分別達66.28％、67.74％、70.77％和73.06%；同期，其粽子產量分別為4.24億、4.11億、3.63億與4.52億隻。
據中國食品數據統計，2020-2024年全國粽子市場規模的年複合增長率預計為7%，相較於2015-2019年的年複合增長率下降了近3%。
某種程度而言，我國粽子的市場規模已逼近天花板。
「不二研究」注意到，在銷量下滑的情況下，五芳齋依靠提價維持主營業務收入的穩定。2018-2021年，粽子產品銷售單價從2.99元/100g上升至3.64元/100g，漲幅達到25.08%。
旺季時，五芳齋需通過委外加工滿足生產需求，且委外加工產量佔比逐年上升，2018-2021年佔公司總產量的比例分別為11.66%、13.40%、25.01%、24.41%。但淡季時產能較大比例閒置，拖累全年產能利用率。
五芳齋董事長厲建平曾在2018年接受財經雜誌《金融世界》採訪時稱，2008年五芳齋聘請諮詢公司調研，中國的粽子市場在30億，五芳齋已經佔據了25%的份額。
他表示，“粽子圈子也就這麼大，差不多到‘天花板’了。所以我們很明確，要突破‘天花板’就一定要走出來，不能只做粽子。”
或基於此，在粽子之外，五芳齋積極開拓其他的產品品類。
招股書顯示，在2021年的收入貢獻中，月餅系列佔比8.0%、蛋製品、糕點、滷味等新型產品佔比9.76%、餐食系列佔比9.17%。
2020年，五芳齋餐食業務收入同比下降1.07億元；蛋製品、糕點及其他業務收入同比下降0.12億元；僅有月餅系列，從2018年的1.55億元增加至2020年的1.85億元。
在「不二研究」看來，五芳齋新拓展業務尚不穩定，其寄希望於餐食業務成為第二增長曲線，還有很長一段路要走。
百年老字號的互聯網自救作為一家浙江的百年老字號，五芳齋線下網絡的區域特色明顯。招股書顯示，目前，其門店最集中的華東、華中等地區，貢獻了56.09%的收入。
除了江浙滬“大本營”，五芳齋在國內其他省市滲透率有限。
招股書顯示：在渠道方面，截止2021年6月30日，五芳齋通過直營、合作經營、加盟、經銷等方式建立了497家門店；同時，五芳齋門店拓展規劃指出，直營門店將在2021年增加8家，2022年增加13家，2023年增加30家。
虧損或是關店的最主要原因。據招股書，2020年，169家五芳齋直營店中約有100家門店處於虧損狀態，且不少店面連續三年虧損；在42家合作經營店中，超過一半的門店也出現虧損。
硬幣的另一面，作為能夠有效衝破地域限制的電商模式，自然成為五芳齋發力重心。
此外，據招股書顯示，早在2009年五芳齋就組建了電商團隊，在天貓平台自營“五芳齋官方旗艦店”。
2021年五芳齋電商直營渠道銷售金額為8.51億元，成為公司直營業務最大收入來源。加上6.76%的線上經銷，2021年電商渠道合計貢獻了營收的30.97%。在線下門店大比例虧損的情況下，線上收入為總體盈利貢獻良多。
在魔性洗腦的營銷加持下，五芳齋以“五芳影業”的名號踏上了破圈之路。
2020年6月，五芳齋的鹹鴨蛋廣告在B站成功破圈，目前播放量已達248.7萬，其中的經典畫面甚至成為風靡一時的表情包。
2021年五芳齋端午故事片《尋找李小芬》也在微博收穫了399萬觀看量。
據「不二研究」不完全統計，2020年，五芳齋共拍攝了49支廣告短片，僅在端午期間就有11支，還曾買下B站一天的Banner廣告位進行宣傳。
除此之外，2020年五芳齋還與18個不同領域的品牌進行聯名，如迪士尼、小罐茶、拉麪説、百事、鍾薛高、AKOKO等，在最易獲得後浪歡心的魔性洗腦風格上一路狂奔。
只可惜，營銷上的成功，是否真的能轉化成銷量？五芳齋招股書顯示：2020年 -12.90% 的淨利潤增幅，似在宣告營銷與業績並無線性相關關係。
五芳影業精準把握後浪喜好、積極擁抱Z世代的態度，或許還需要更多時間才能實現轉化。
沒人能夠保證：“出圈”即可開啓新增長。五芳齋是否借力後浪營銷重獲新生，還有待時間進一步檢驗。
**老字號的新舞台？**老字號進入資本市場儼然已成風潮。
《2020企查查中華老字號商標大數據報告》顯示，目前共有60家上市公司擁有中華老字號商標，分佈在白酒、中醫藥、餐飲、調味品等各個賽道。
上市後的老字號，有的成為巨擘；有的黯然退市；還有的風光一時、沉寂良久……你方唱罷我登場，上市並非起死回生的良藥、也非終點。
若此次能夠成功登陸資本市場，對於五芳齋而言，在這個新舞台上，同樣是一個焉知非福的新開始。
本文部分參考資料：
1.《百年老號五芳齋IPO：靠提價維持粽子營收，對賭協議浮出水面》，綠松鼠
2.《五芳齋往事》，斑馬消費
3.《“粽子一哥”五芳齋的鎧甲與軟肋》，《財經》雜誌
4.《一年賣4億隻粽子，“百歲”老字號五芳齋要上市……》，中國企業家雜誌
作者 | 藝馨 豆乳拿鐵
排版 | Cathy
監製 | Yoda
出品 | 不二研究