鍾帥在「不可能三角」裏的抉擇_風聞
金融圈女神经-金融圈女神经官方账号-知名财经博主2022-09-06 09:48
曲豔麗 | 文
「如果你想做得特別好,那你就要跟大家做得不一樣。」這是華夏基金鐘帥在近日一場調研中的分享。
鍾帥在投資框架上的取捨,和別人很不一樣。他重倉的股票的模樣,也和別人很不一樣。
鍾帥的代表作——華夏行業景氣,近2年,收益率127.26%,超越基準118.96%。(數據來源: 業績數據源自華夏基金,經託管行復核,2022.6.30)
**1.**高景氣行業、低估值和龍頭白馬是成長股投資中的「不可能三角」。
在一個不可能三角形裏面,每個基金經理做不同的取捨。「老派的」價值成長型基金經理捨棄了高景氣行業,新半軍(新能源、半導體、軍工)、賽道投資的基金經理捨棄了低估值。
鍾帥追求的是高景氣行業和低估值,所以選擇了好行業、好價格,捨棄了白馬龍頭。
這一點,和大多數人不太一樣。
「我在估值上不願意做一個被動接受者。」一句話闡述鍾帥的風格。
華夏行業景氣的前十大重倉股,大致的畫像是:行業非常熱門,但公司本身稍微冷門。
業內有些人評價,「鍾帥選的公司,無論行業,似乎都是一個模子印出來的。」
相對比較專業的描述是:在一些高景氣的行業裏,他買入相對有預知差和認知差、估值處於較低位置、在左側的「灰馬股」。 它們由灰馬變白馬,就是鍾帥取得超額收益的主要過程。
鍾帥 要的是賠率足夠好。
他所買的這一類股票,往往在底部、在左側,有時候有巨大的爭議和分歧,很多同行甚至極度不看好。「如果所有人都看好,沒有分歧,我反倒不敢買了。」
粗糙一點歸類,鍾帥是那種「組合裏 有一半不怎麼面熟 」的基金經理。
**2.**基於如上的方法論,鍾帥一定是很勤奮的。
調研中,鍾帥稱,很少聽內部研究員推薦,也基本不看賣方報告 。他喜歡調研產業鏈,喜歡自己挖掘。
據媒體報道,他只有週一在辦公室,週二到週五甚至週末, 很多時候都在路上。
到一個城市,他調研目標可能只有一家公司,但他會安排得滿滿當當,順帶把不在股票池的公司也看看。某次杭州調研,他一趟行程調研了六家公司,其中五家都是順路,有些後來納入持倉。
在一次偶然的聊天中,鍾帥問一位非上市公司的高管,去某地投資最需要地方政府的支持是什麼,對方告訴他,希望能獲得磷礦。鍾帥本科畢業於中科大物理系,當時他並不認為中國的磷礦是稀缺的。經過仔細瞭解和研究,他才發現磷酸鐵鋰產業鏈的景氣已經讓磷礦也變得搶手,於是買入了一些標的,並取得了不錯的收益。
鍾帥是以產業鏈為抓手的。
他形容,正如在一張桌子上,散落無數珠子。他找的是「線」,而不是看珠子。他或許同一時間跟蹤四五條線,最後可轉化的兩三條線,而一條線上,可能串着兩三顆珠子、可能四五顆珠子。
所謂「線」,就是產業鏈。
晚上的閒暇時間,鍾帥就開始刷公告,這也是他喜歡做的事。公告中有很多「靈感」,諸如重大資產重組、股價一瀉千里之後的高管增持等等,這些是非常強的信息。接着,鍾帥就做產業鏈調研,當變化真的發生,可能兩個季度後,基本面開始出現一些信號,新產品新訂單之類。最後這些信號才會傳遞到資本市場,開始有賣方報告。
「公告中,它只是一些蛛絲馬跡式的東西,你需要自己完成這張拼圖。勤奮一點,跑起來。」鍾帥稱。
3.「灰馬」一詞,前兩年鍾帥提得多,之後流行開來,他自己倒不怎麼喜歡説了。
基金季報顯示,鍾帥在2020年上半年買入比亞迪,並在2020年下半年賣出。
彼時,市場的關注度尚顯「冷清」,鍾帥在左側進入。
首先,它在一個很好的賽道,景氣度高,又靠技術驅動。其次,鍾帥曾對媒體解釋道,他對比亞迪進行了分佈估值,當時明確半導體分拆上市+電池業務+造車,加總起來,市值2000億左右屬於左側,向下回撤空間不大。當寧德時代市值接近1萬億的時候,比亞迪僅市值2000億,明顯是被低估的。
「更重要的是,公司有了積極的變化,從產業鏈角度。 」2020年初,鍾帥判斷磷酸鐵鋰產業鏈會迅速崛起,而當時資本市場對它的認知是基於三元鋰電池的角度。
此時的比亞迪,完美符合鍾帥對「灰馬股」的定義。灰馬股的內在,是有白馬股的基因的,「由灰到白」,只是市場暫時有認知差。
再舉個例子。公開持倉顯示,華夏行業景氣前十大重倉股中的J公司,鍾帥在2021年三季度買入並持有至今。
其核心業務是光伏電池片和汽車零部件,近日頗受市場關注。鍾帥買入之際,市值數十億,如今超過200億。
「要知道一個市值幾十億的公司,每日成交量有限,我敢於買至重倉,一定是有非常強的信心。這個過程中,其實我什麼也沒做,就是一直拿着。」鍾帥坦率地説。
鍾帥很勤奮,但他不併做高頻追逐短期景氣度的投資。如果問光伏本月組件量出貨量多少、市場預期多少。他答不上來,不關心這個。他説:「我要的是在這些高景氣方向上做深度的價值挖掘。」
**4.**鍾帥控制回撤的方式,是行業配置均衡,以構建組合的方式平抑個股波動。
「我不會把所有倉位押注在某一兩個的成長方向上。」他的持倉裏有新能源車和光伏,也有半導體、軍工、醫藥、消費等。單隻個股買入的上限只有6個點。
鍾帥屬於那種願意犧牲一定收益率來控制回撤的基金經理。wind數據顯示,2020年、2021年,華夏行業景氣最大回撤僅為11.94%、11.84%,效果較好。
2022年上半年,市場泥沙俱下,鍾帥遭遇管理以來的淨值最大回撤。
4月底,鍾帥把核心持倉股票,一個個拉出來看,以最嚴格的壓力測試,設想極端悲觀情境。他的結論是:「它仍然在一個很好的成長方向上,為什麼要賣掉?」
他始終明白,自己買的是公司,而不是籌碼、不是符號。
當時,週期股或穩增長的股票有階段性表現,但鍾帥想了想,決定堅持投資框架、堅持做成長股,不做大的風格切換,因為「成長股是最寬廣的賽道」。
截至8月22日,華夏行業景氣的單位淨值自4月26日年內最低點2.58元,攀升至3.95元,業績很快修復。(天天基金網)
鍾帥比喻,投資如乘船出海,基金經理所能做的,是設定航向,儘量尋找風量比較小的地方駛過,保證船不翻。當天氣惡劣、風浪襲來,自然波動比較大,你在船上就只能忍耐。
**5.**2017年,鍾帥以一個準基金經理的身份,跳槽到天風證券,做過兩年賣方。
如此選擇,他是第一個、也是目前為止唯一一個。從頭開始,鍾帥鉚足了一口勁,不停地跑,第一年就拿到了新財富第二名。
2018年底,他重回華夏基金,2020年7月,接手華夏行業景氣。
接任之時,華夏行業景氣規模僅5500萬。鍾帥在業內有一定知名度,但「募資實際困難仍遠遠超出設想」,入不了渠道的池子。
2020年, 華夏行業景氣錄得收益率73.36%。到 2021年,收益率84.11%,位居海通同類排名第2(2/1037),鍾帥逐漸聲名鵲起。
公開數據顯示,2020年中,華夏行業景氣規模僅5500萬元。至2022年中,管理規模一路攀升至逾110億元,被市場認可。
在海通證券近1-3年業績排名中,華夏行業景氣均位列同類前3%。(數據來源: 業績數據源自華夏基金,經託管行復核,2022.6.30)
「目前規模相對比較舒適。」鍾帥評價,他還沒有觸碰到策略所能容納的規模上限。
鍾帥的核心能力圈是硬科技和製造業。他早年在買方研究上游週期、中游製造等,後在賣方擔任環保和電力工程事業研究員,此間,對化工新材料、光伏、新能源汽車、半導體、消費電子、軍工機械等均有深入涉獵。
**6.**鍾帥形容,如今的市場, 行情很暴躁,急漲急跌。背後或許是因為信息傳遞的扁平化,導致市場一致預期的快速形成。
「買入被低估的,長期看有價值、有很大成長空間的公司,這是應對流動性的波動的最好的方法。」鍾帥稱。
他認為,這是真正的「道」的層面的東西。
鍾帥休息時喜歡玩德州撲克,這使他潛意識裏經常從統計學的角度去思考問題,十分看重贏率和賠率。
鍾帥對於賠率的描述,是基於估值的。
「對錯不是最重要的。最重要的是,看對的時候,你能賺多少錢,犯錯的時候,你要付出多少代價。描述賠率而不是確定性,才是我的投研的核心。」鍾帥解釋。
「便宜」, 在個股層面,是 鍾帥最被打動的點。
在行業層面,鍾帥很看重「技術進步」。
在去年接受媒體採訪時,鍾帥曾表示:「在收入的擴張或者盈利的改善背後,看到技術進步或者生產關係改善的內核,才是財富創造真正的源泉。」
而不是諸如貨幣政策變化了、行業政策變化了、哪裏局勢緊張了、哪裏因災害導致產能缺口了。拉長時間看,這些都是噪音。
舉個例子,他投資光伏多、風電少。最重要的原因是光伏產業鏈依然在持續技術迭代,硅片越做越小越薄,各種效率都往前走。
9月5日,鍾帥的新基金——華夏遠見成長一年持有混合(A:016250 C:016251)正式發行。
站在中長期維度,鍾帥對成長股的結構性行情,保持樂觀。理由有三:
①經濟結構在轉型,貨幣供應持續增長。權益市場取代房地產市場,成為目前中國居民財富增長的最核心的驅動力。
②經濟結構轉型,需要一個相對繁榮的資本市場作為輔助。成長性好的行業裏優秀的公司,通過資本市場快速融資,快速擴展且增厚業績,資本市場本身會變得很繁榮,這種結構性機會將層出不窮。
③他調研多,跑得多,自下而上地看, 對中國製造業在全球的崛起非常有信心。