盈利神話敷爾佳，跑不動了嗎？_風聞

斑馬消費 任建新

靠着網紅產品冷敷貼、綠膜、蝦青素和積雪草面膜，敷爾佳以80%以上的毛利率，獲得了接近50%的淨利率。醫用面膜的盈利能力，居然比肩茅台。

但是，令這家東北企業苦惱的是，醫用面膜算是一個特殊場景下的細分市場，天花板不高。再加上公司長期輕研發、重營銷的策略，拳頭產品難以長紅，推新品又陷入費用漩渦。

惡性循環，已經讓敷爾佳慢了下來。

快速崛起

敷爾佳謀上市，讓市場為之側目，畢竟，東北好不容易來了一支消費股。

其實，早些年，敷爾佳的前身華信藥業，還只是一家藥品銷售企業。

1996年成立於哈爾濱的華信藥業，主要經營哈三聯（002900.SZ）生產的注射用長春西汀、注射用利福黴素鈉等藥品的批發業務，實際控制人為張立國。

2012年起，專業皮膚護理市場整體呈現出良好的發展勢頭。華信藥業發現了這一趨勢，將皮膚護理產品調整為公司的發展方向。

華信藥業與合作方攜手，2014年底完成“醫用透明質酸鈉修復貼”的研發。由合作方進行產品註冊並負責生產，華信藥業取得“敷爾佳”商標，以該品牌對外開展營銷、推廣和銷售。

2016年，哈三聯取得醫用透明質酸鈉修復貼的產品註冊證，當年9月開始成為華信藥業的獨家生產合作方。

次年，華信藥業實際控制人單獨成立哈爾濱敷爾佳科技股份有限公司，承接華信藥業的皮膚護理產品業務相關業務。

2021年初，敷爾佳換股收購張立國旗下公司敷特佳100%股權。在此之前，敷特佳從哈三聯採購產品銷售至敷爾佳，與公司存在關聯交易和同業競爭。

與此同時，獨家合作方哈三聯以其持有的北星藥業100%股權向敷爾佳增資，完成後持有公司5%的股份。

這項收購，讓敷爾佳新增化妝品和醫療器械生產業務，擁有研發、生產和銷售各環節的完整產業。不過，這也給公司帶來了5.66億元的商譽。

 

盈利強，但增長難

2021年9月，敷爾佳披露IPO招股書，向創業板上市發起衝擊。在多輪問詢、數次更新招股書後，終於將要在9月8日首發上會。

公司主營業務包括兩大品類，醫療器械類敷料產品和功能性護膚品，圍繞透明質酸鈉和膠原蛋白，以貼、膜產品為主，還推出了水、精華及乳液、噴霧、凍乾粉等其他形態。

2020年，公司貼片類產品銷售額在貼片類專業皮膚護理市場排名第一，市場份額21.3%。其中，醫療器械類敷料貼類產品市場佔有率25.9%，排名第一；功能性護膚品貼膜類產品佔比16.6%，市場排名第二。

就算你沒有用過敷爾佳的修復貼，也大概率在各大渠道看到過它的推廣。靠着小紅書種草，以及在各大平台推流量和直播帶貨，敷爾佳的多款面膜被打造為網紅單品。

網紅特質，讓公司獲得了極強的盈利能力。2021年，公司綜合毛利率81.95%，與核心同行貝泰妮、創爾生物、華熙生物等公司相比，高出一大截。

2021年，公司營業收入16.50億元，歸母淨利潤8.06億元，淨利率達到驚人的48.85%，在行業內一騎絕塵、無人能及。

在超強盈利能力的基礎上，公司分紅的時候也是頗為大方。2019年度、2020年度分別現金分紅1.2億元和9.22億元——報告期居然就分配了10.42億元的現金股利。

但是，最近幾年，敷爾佳卻遭遇了增長危機。公司完成重組後，最近兩年的營業收入增長率分別為18.07%、4.08%，歸母淨利潤增長率分別為-2.00%和24.38%。

今年前三季度，預計營業收入同比增長7.5%至12.0%，剔除近億元的補助後，扣非淨利潤同比增長預計僅為0.5%至7.0%。

其中，醫療器械業務規模平穩，化妝品業務2019年-2021年收入分別為4.24億元、7.05億元、7.22億元，增速大幅放緩，再加上盈利能力的下滑，這意味着，敷爾佳的業績神話，已經開始鬆動了。

梳理後發現，專業皮膚護理市場趨勢未改，上市公司貝泰妮和華熙生物，均保持了業績的持續高速增長。

 

輕研發，重營銷

為何只有敷爾佳遭遇增長瓶頸？

根本原因在於，敷爾佳深度佈局的專業護膚貼片市場，是一個特殊場景下的典型細分市場，天花板明顯。

最近幾年，公司旗下拳頭產品冷敷貼、綠膜銷售額下滑，蝦青素傳明酸修護貼增長停滯，所幸公司順應潮流推出新品積雪草舒緩修護貼，這才保住了整體銷售額。

大單品戰略難以維繫，在此趨勢下，公司本應加大研發投入，進行產品更新，重續冷敷貼和綠膜的輝煌。

相反，公司的研發投入極低，2019年-2021年分別為60.39萬元、147.97萬元以及524.29萬元，佔營業收入的比例分別為0.04%、0.09%及0.32%。

2021年，貝泰妮研發費用1.13億元，佔營業收入的比例為2.56；華熙生物研發費用2.84億元，佔比5.75%。

截至2021年底，敷爾佳員工總數441人，其中研發人員僅6人，完全沒辦法和同行業公司比。

其實，敷爾佳的成功，很大程度依賴於早期的那位不知名合作伙伴，以及後期的哈三聯，公司在技術層面的優勢並不大。

之所以能在消費市場快速崛起，最主要的原因是依託互聯網平台的成功營銷。

以2021年為例，公司宣傳推廣費2.36億元，大部分花到了電商平台的服務費和推廣費上。

敷爾佳應對增長危機的方法，比較直接，推出新品牌卉呼吸，投入營銷費用，希望以新產品的拉動業績增長。

同樣的故事會不斷上演嗎？