與小米切割，石頭科技迴歸平庸_風聞

**導語：**與小米集團切割之後，曾被譽為“掃地茅”的石頭科技正迅速跌落神壇，迴歸平庸。

李平 | 作者  礪石財經 | 出品

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淨利潤縮水創紀錄

8月29日，石頭科技披露公司2022年中報。今年上半年，公司實現營業收入29.23億元，同比增長24.49%，實現淨利潤6.17億元，同比下滑5.4%。這也是公司上市以來，石頭科技首次出現中報淨利潤同比下滑的情形。

分季度來看，2022年第二季度，石頭科技實現淨利潤2.74億元，同比下滑18.66%，創下公司自上市以來的最大季度降幅紀錄；而從環比來看，這是石頭科技自去年第四季度以來，連續第三個季度淨利潤出現環比下滑。

毛利率的下滑成為石頭科技上半年增收不增利的一個重要原因。受原材料價格上漲及競爭加劇影響，上半年石頭科技毛利率同比下滑2.54個百分點至48.2%。

對此，石頭科技在半年報中表示，隨着智能掃地機器人相關技術的進步以及市場競爭的加劇，公司現有產品存在降價的可能。公司將通過發揮採購議價能力和提升整體供應鏈效率等方式，抵禦產品降價帶來的潛在風險。

對比來看，科沃斯上半年毛利率為50.99%，同比提升0.73個百分點。業內人士表示，由於石頭科技主要以代工模式來生產，其在成本控制方面要弱於競爭對手科沃斯。

資料顯示，石頭科技主要代工廠為欣旺達，後者為石頭科技提供的是生產代工、鋰電池組和其他耗材。而科沃斯產品則基本實現全部自產，具備較強的議價和供應鏈整合能力。因此，憑藉自主生產優勢，科沃斯上半年毛利率實現了逆勢提升。

值得一提的是，石頭科技也準備自建生產線。據半年報披露，目前公司工廠建設正在進行中，後期隨着工廠的落地和投產，公司生產模式將逐步轉變為自主生產為主、委外加工為輔。

目前看，石頭科技自建工廠投資已經從在建工程轉入固定資產的狀態。截至6月末，石頭科技固定資產餘額達到13.53億元，較上一季度末大幅增長12.45億元。輕資產運營的石頭科技，變得越來越重。

除了毛利率下滑之外，銷售費用的增長成為石頭科技增收不增利的另一個主要原因。今年上半年，石頭科技銷售費用支出達到5.01億元，較去年同期（2.62億元）增長2.39億元，同比增幅為91%，銷售費用率達到17.14%，同比提升4.7個百分點。

對此，石頭科技在中報中表示，由於廣告及市場推廣費用、銷售部門薪酬費用等銷售費用的大幅攀升，導致公司淨利潤出現了同比下滑。

作為小米生態鏈的明星公司，石頭科技憑藉小米集團的品牌、渠道以及供應鏈資源得到迅速發展，並於2020年2月成功登陸科創板。上市之後，新冠疫情的突發帶動了“懶人經濟”的崛起，石頭科技業績迎來爆發，股價也漲至千元以上，成為茅台之後又一隻千元股，同時也成為科創板第一高價股。

不過，隨着“疫情紅利”的消散，掃地機器人需求快速回落。2021年，國內掃地機器人的零售量下滑11.62%。在此背景下，石頭科技經營業績也告別了高增長。去年第三季度和第四季度，石頭科技淨利潤同比降幅分別為17.01%和17.8%。從最新中報業績上看，石頭科技依然沒有走出淨利潤下滑的困境。

二級市場上，石頭科技股價更是遭遇“腳踝斬”。截至9月5日末，石頭科技股價已經跌至304元，較去年6月的最高價（1064.88元）跌幅達到70%，總市值不足300億元。

面對公司低迷的股價與下滑的業績，小米及雷軍本人開始頻繁減持石頭科技的股票，進一步加劇了二級市場對公司股價下跌的擔憂。

另一方面，石頭科技也在快速“去小米化”。剛剛過去的2021年，石頭科技來自小米的代工業務佔比已經不足2%，基本實現了“去小米化”。從雙方一系列舉措不難看出，石頭科技與小米的決裂已是不可逆轉。

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與小米集團切割

石頭科技成立於2014年，公司創始人及大股東名叫昌敬，曾擔任微軟程序經理、騰訊高級產品經理、百度高級經理等職位，屬於互聯網跨界創業人員。

公司成立當年，石頭科技便獲得了小米數百萬美元投資，並拿下了小米掃地機器人代工業務。2016年9月，石頭科技推出首款小米定製“米家智能掃地機器人”，當年便實現營收1.83億元；2017年，石頭科技營收增長至11.19億元，同比增幅達到510.95%。

由於代工業務毛利率較低，石頭科技開始有了運作自有品牌的打算。2017年9月，石頭科技推出首款自有品牌“石頭智能掃地機器人”；2018年3月，公司又推出定位年輕化的自有品牌“小瓦智能掃地機器人”。

2020年2月，石頭科技登陸科創板之後，進一步加快了與小米的切割。截至2021年度，石頭科技自主品牌營收佔比已經達到98.80%，小米代工業務佔比不足2%，基本實現了“去小米化”。

伴隨着自主品牌佔比的不斷提升，石頭科技盈利能力得到了明顯提升。2016年-2020年，石頭科技毛利率由19.21%提升至51.32%。

不過，石頭科技脱離小米生態鏈也並非沒有代價。放棄小米的代工業務，也就放棄了小米的渠道、品牌以及供應鏈資源。這其中，最大的一點就是營銷費用支出的大幅增加。

數據顯示，2017年-2021年，石頭科技銷售費用支出由0.29億元增長至9.38億元，銷售費用率由2.58%一路飆升至16.08%。

值得注意的是，隨着小米代工業務佔比的快速下滑，石頭科技已經很難通過收入結構的調整來實現毛利率的提升。2021年，公司毛利率為48.11%，同比下滑3.21個百分點。

然而，石頭科技的期間費用率仍在快速增長。2022年上半年，公司銷售費用率達到17.14%，再創歷史新高。

毛利率下滑而銷售費用率提升，自然導致公司銷售淨利率的下滑。2022年上半年，石頭科技銷售淨利率為21.09%，較巔峯時期下滑了近10個百分點。

一直以來，資本市場看好石頭科技並給予其高估值的一個根本原因就在於其輕資產運營模式所帶來的高淨利潤率和高ROE（淨資產收益率）。2017年-2010年，石頭科技淨資產收益率分別為32.29%、62.14%、71.72%和23.89%（上市融資導致ROE下滑），盈利能力在家電行業首屈一指。

然而，隨着銷售淨利潤率的下滑，2021年石頭科技ROE已經降至18.00%，2022年上半年這一指標又降至7.03%，已經淪為普通家電企業的水平。

甘蔗沒有兩頭甜。既然要“去小米化”，石頭科技就需要在營銷、渠道端大力補課，曾經的“輕資產運營模式”也就成為過去時。

當然，石頭科技銷售費用的大幅增長與行業競爭的加劇也不無關係，這也是掃地機器人產品由小眾走向普及的必經之路。不過，面對愈發激烈的競爭壓力，石頭科技持續加大營銷費用而輕視研發投入似乎並不可取，明顯有着捨本逐末之嫌。

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捨本逐末

石頭科技的快速崛起，既充分説明了小米生態的價值所在，也與其研發實力密不可分。

在昌敬創立石頭科技之初，市面上的掃地機器人普遍採用紅外傳感器，依據隨機碰撞原理進行清掃，存在智能性差、重複清掃及漏掃率高、清掃時間長等缺點。

石頭科技成立之後，便將激光測距傳感器（LDS）作為研發的重點。和傳統隨機碰撞掃地機器人產品不同的是，激光測距傳感器可以對房間進行掃描來快速獲取距離信息，相當於給掃地機器人安裝了一個“眼睛”。

同時，石頭科技還使用SLAM（即時定位與地圖構建）算法來構建户型地圖，同時通過AI算法規劃出智能、高效的清掃路徑，有效避免了漏掃重掃的問題。因此，採用“LDS SLAM”技術方案的石頭智能掃地機器人一經上市，便取得了很大成功**，石頭科技也成為全球首位將激光雷達技術及相關算法大規模應用於智能掃地機器人領域的企業。**

石頭科技的技術實力與其創始團隊的技術背景不無關係。其中，創始人昌敬是前百度地圖的負責人，擁有10年的產品經驗。此外，公司創始團隊大多也具有技術背景，毛國華（原公司COO）與吳震（原公司副總）曾分別就職於微軟、英特爾等科技公司，具有系統架構設計、軟件及算法等方面的創新和實踐經驗。

不難看出，互聯網背景的創始人團隊，軟硬件結合的技術背景，成為早期石頭科技實現技術突破並得到快速發展的關鍵因素。另外，石頭科技成立之初就成為小米生態鏈公司，這使得早期的石頭科技可以只關注產品研發，銷售與渠道均交由小米，資源及精力更為投入。

不過，隨着競爭對手的不斷進步，石頭科技激光雷達、SLAM算法等核心技術均被突破，公司的技術領先優勢逐漸消失。

另外，由於越來越多的玩家開始進入到掃地機器人領域，行業競爭愈發劇烈。這其中，尤其是雲鯨品牌的上升勢頭最為猛烈。

資料顯示，雲鯨智能成立於2016年10月，晚於石頭科技兩年，目前已完成E輪融資，歷次投資方包括清水灣基金、盈峯資本、明勢資本、大米創投、字節跳動、源碼資本、紅杉資本和高瓴資本等。

與石頭科技類似，雲鯨智能的快速崛起同樣得益於其獨特的技術優勢。2019年之前，掃地機器人大都只能掃地而不能拖地，雲鯨通過創新的自動上下水模塊化設計，率先解決了拖布自清潔技術，於2019年推出了全球首款能夠自己洗拖布的掃拖機器人J1。

憑藉“掃拖一體”這一全新概念，雲鯨J1產品一經上市便獲得了成功。2020年，雲鯨市場份額飛速提升至10.5%，進入線上TOP品牌第四位，僅次於科沃斯（43.8%）、小米（14.1%）和石頭科技（11.2%）。2021年，雲鯨在掃地機器人線上市場零售份額達到17.13%，超過石頭科技（11.31%），位居行業第二位。

從石頭科技、雲鯨的先後崛起不難看出，企業的技術創新能力已經成為掃地機器人行業的一大關鍵因素。不過，無論是激光雷達技術、算法還是自動上下水模塊化設計，都並不是難以逾越的技術壁壘，企業難以獲得持續的領先優勢，只能通過持續的技術迭代來保持一時的先發優勢。

然而，面對行業的競爭壓力，如今的石頭科技似乎不再將技術突破作為自身的核心競爭力，而是不斷加大營銷投入來促進產品銷售。

數據顯示，2016年-2017年，石頭科技研發費用率分別為21.49%和9.5%。但到了2018年，公司研發費用率就大幅下滑至3.82%。截至2021年，石頭科技研發費用投入佔比為7.55%，尚未恢復至2017年度水平。

相比持續攀升的銷售費用，石頭科技研發費用投入明顯落後。2021年，石頭科技銷售費用達到9.38億元，遠超研發費用投入（4.41億元）。2022年上半年，石頭科技研發費用為2.26億元，仍不足同期銷售費用的50%。

**“石頭科技不是一家品牌營銷式公司，我們的定位是做全球範圍內的中高端智能硬件公司”。**去年8月，石頭科技創始人昌敬在接受媒體的採訪時曾表示，石頭科技更長遠的目標是做一家“中高端科技創新公司”。

但面對激烈的行業競爭，石頭科技卻不斷在品牌運作、市場營銷等自己不擅長的領域投入越來越多的精力和資金，似乎背離了“科技創新公司”這一初衷。

曾幾何時，石頭科技因為高研發投入、高毛利率而一度被稱為“家電界的蘋果”，並由此獲得“掃地茅”的稱號。但如今，公司的業績高增長、高銷售淨利潤率以及高ROE水平均已不再。而經歷了股價與業績的雙殺之後，石頭科技也徹底跌落“掃地茅”的神壇。

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