一場沒有輸家的IPO：大眾將把旗下最賺錢的保時捷放出牢籠_風聞

大眾終於想開了。

他們準備將保時捷放出牢籠，釋放它的潛能。

上週一，全球汽車巨頭德國大眾集團（ Volkswagen AG ）在結束管理和監事會後，發佈公告稱：將推動旗下保時捷在德國法蘭克福證券交易所上市，預計時間為 9 月底或 10 月初。

如果一切順利，保時捷將是有史以來歐洲規模最大的 IPO 之一。

據路透社報道，投資者對保時捷品牌給出了 600 億到 850 億歐元（ 約合人民幣 4144 億到 5871 億元）的估值。這意味着，IPO 可能籌集超過 100 億歐元，如果加上非公開發售，籌資額將超過 200 億歐元。

英國《 金融時報 》稱，以 850 億歐元的估值來計算，保時捷的 IPO 將使德國電信 1996 年 130 億美元的上市規模黯然失色，那在當時是歐洲最大的 IPO。

知情人士稱，包括T Rowe Price Group Inc. 和卡塔爾主權基金在內的大牌投資者已經表示有興趣在該估值範圍內認購 IPO 。

同時保時捷也一直在衡量億萬富翁的興趣，並報以橄欖枝，其中包括能量飲料製造商紅牛的創始人迪特里希·馬特希茨（ Dietrich Mateschitz ）以及路威酩軒集團董事長伯納德·阿爾諾（ Bernard Arnault ）。

不過，大眾方面強調，“ 如果市場環境進一步惡化，將隨時終止保時捷的上市進程 ”。

雖然對於投資者來説該投資有着一定的不確定性，但 9 月 1 日剛剛上任的大眾和保時捷首席執行官奧利弗·布魯姆週二在與記者的電話會議上表示：

“ 回顧新冠危機、半導體危機、烏克蘭衝突，我們一直能夠表現出非常高的利潤率，我們認為這將非常有説服力。”

這麼硬氣的話，是有依據的。

在彭博的報道中，有相關知情人士稱，保時捷 911 跑車和電動 Taycan 的預購訂單總金額甚至已經超過了本次公開募股的總金額數。

即使沒有這樣出彩的訂單量，保時捷 IPO 依舊充滿了令人難以抵抗的吸引力。

畢竟，與保時捷類似的法拉利上市後，其股票已經從 43 歐元每股的價格，飆升至如今的 195 歐元。

就像投資顧問 Patrick Kronemam 所説：

“ 法拉利的掌控人阿涅利家族已經清楚地展示了他們如何從汽車集團中釋放價值的方式。這對於大眾汽車來説是具有吸引力的，他們現在正在追隨法拉利的腳步，並將把一個傳奇的跑車品牌帶到證券交易所 ”。

吞噬與被吞噬

保時捷的誕生，要比我們一般認知要早很多。

創始人費迪南德·保時捷，在 1900 年巴黎世博會上，帶來了自己設計的第一款汽車作品：Lohner-Porsche 電動汽車。

Lohner Porsche 1900

而其之後設計的風靡全球的甲殼蟲，更是集保時捷和大眾的優點於一身。

1930 年，費迪南德在奧地利皇室的財務支持下，與兒子費利·保時捷 ( Ferry Porsche ) 等人在德國斯圖加特共同成立自己的設計工作室，並以自己的姓氏保時捷 ( Porsche ) 命名。

經過一系列的家族鬥爭和發展，保時捷逐漸成為世界上最出名的 “ 跑車集團 ” 之一，然而當保時捷家族在集團內部的爭鬥中戰勝了皮耶希家族後，便把目光放在了保時捷的代工廠，大眾的身上。

2005 年開始，保時捷便陸續向 15 家銀行聯貸、預定籌資超過 100 億歐元，通過 “ 暗箱 ” 規避相關法規，隱秘買下大眾在公開市場流通的大額股票。

保時捷一度想利用槓桿收購取得大眾集團絕對控股的 51% 股權，之後再提議兩家公司進行合併，合併後就可以利用大眾的龐大資產，為保時捷償還原先的貸款。

然事不順遂，2008 年爆發了全球性質的金融危機，銀行停止對保時捷的貸款並要求償還，幾個月後，保時捷就逐漸揹負了將近 100 億歐元的債務。

進退兩難的保時捷和大眾進行協商，雙方終於在 2009 年 7 月達成一致協議，“ 大眾公司 ” 反向現金收購 “ 保時捷公司的跑車部門 ”，最終結果是保時捷家族控股大眾公司 50.7%，而大眾公司則全資持有保時捷跑車部門。

就此，大眾和保時捷開始深度綁定，成就了一個汽車帝國。

大眾的“奶牛”

截止到 2021 年，保時捷跑車製造商在營業收入和銷售利潤方面均創歷史新高，並再次確立了其 “ 全球最具盈利能力的汽車製造商 ” 的地位。

從銷量上來看：

保時捷在車輛銷售方面一直呈現着逐年增長的趨勢，其中 2020 年由於新冠疫情的原因，保時捷 Macan 和 Panamera 比 2019 年有下降趨勢，但其他車型均有所上升。

拿 2021 年來説，保時捷在全球所有銷售地區的交付量均有所提升，共向全球客户交付了 301915 台新車，交付量首次突破 30 萬台大關。

最暢銷的車型是 Macan，2021 年共銷售 88362 台，其次是 Cayenne，共銷售 83071 台。此外 Taycan 的交付量增長超過一倍：向全球 41296 名客户交付了首款純電動保時捷。

其中，中國再度成為最大單一市場。中國市場的交付量近 96000 台，同比增長 8% 。保時捷北美市場增幅明顯，在美國的交付量超過 70000 台，同比增長 22%。歐洲市場也取得了非常積極的增長：僅在德國，保時捷的新車交付量就增加了 9%，達到近 29000 台。

從收入上來看：

2021 年的營業收入攀升至 331 億歐元，較上一財年增加了 44 億歐元，同比增長 15%。銷售利潤為 53 億歐元，增幅為 27% 。

由此，保時捷在 2021 財年創下了 16.0% 的淨利率，是大眾集團整體淨利率的一倍。

高度的淨利率讓保時捷汽車成為了大眾集團中最能打的豪車選手。

大眾旗下有諸多汽車品牌，其中不乏賓利，布加迪，蘭博基尼，杜卡迪等的頂級汽車品牌；也不乏奧迪，大眾，斯柯達這樣的以量取勝的中端汽車。

但，它們都沒有保時捷能賺錢。

從上圖我們可以看到，大眾集團 2021 年的營業利潤是 192.75 億歐元，而保時捷 2021 年的營業利潤是 53.14 億歐元，保時捷單品牌產生的利潤佔大眾集團總利潤的 27.57% 。

所以，保時捷被稱作是大眾集團 “ 王冠上最亮眼的寶石 ”。

那麼問題來了，保時捷為什麼要上市？

上市的目的無非就是募資，但大眾似乎並不缺錢，那大眾為什麼將手中最亮眼的寶石拿出來進行 IPO 呢？

多餘的IPO？

雖説大眾集團並不缺少資金，但從集團整體的規劃和發展來説，將保時捷單獨上市，對於集團發展層面和股東層面都有着讓人難以抵抗的誘惑。

從公司發展層面來説：

前一段時間，無論是大眾還是保時捷都宣佈將全面開始發展電動汽車的計劃。

特別是保時捷，宣稱旗下所有車型除了 911 外，其他車型將在 2030 年之前全部完成電動化生產線的改造。

即使對大眾這樣的龐然大物來説，油轉電的過程依然是要傷筋動骨的，畢竟目前市場中除了特斯拉，其他電動車製造廠商在運營狀態上都處於掙扎求生的狀態。

保時捷這次上市募資的規模將有 200 億歐元，相當於大眾集團 2021 年全年的利潤。如果是隨隨便便拿出集團一年的利潤來進行一次轉型，太過於冒險。

而上市募資搞轉型，可以保證原集團的現金流健康，沒那麼冒險。

這就像國內的一些已經上市的銀行一樣，明明利潤很多，卻沒事兒就要配股逼股東掏錢一樣。

用別人的錢，搞自己的發展。

從股東層面上來説：

如果保時捷上市，大眾的最大股東保時捷-皮耶希家族將能收回更多的保時捷控制權。

這次 IPO，大眾集團一共會拿出 25% 的保時捷股份，其中一半股份（ 也就是 12.5% 的保時捷股份 ）會被拿出來公開發售，並且這些股份是不具有投票權的。

與此同時，剩下的另一半股權，會被直接出售給保時捷-皮耶希家族，這部分股份是具有投票權的。

也就是説，這次上市，不僅能給保時捷帶來資金，還可以讓保時捷家族整體對保時捷的控制進一步穩固。

從投資者層面説：

雖然買到的股票是沒有投票權，但從投資角度來講，也沒必要那麼在乎，投資者主要還是想賺錢。

這裏就要説到保時捷 IPO 估值合不合理了，現在市場普遍説法是保時捷的市值有 850 億歐元，這個價碼合理麼？

知危編輯部根據保時捷 2021 年年報計算了保時捷的 EV/EBITDA（ 企業價值倍數 ），其中 EV 為 259.81 億歐元，EBITDA 為 85.28 億歐元，EV/EBITDA 為 3 倍。

這麼低的倍數，代表保時捷上市前的估值相對來講是被低估了的，EV/EBITDA 一般在 10 左右是公認比較合理的。所以，我們假定保時捷 EV/EBITDA 為 10，在 EBITDA 不變的情況下倒推 EV，其 EV 值為 852.80 億歐元，相應的淨值為 822.34 億歐元，跟市場普遍在説的 850 億歐元市值差不多。

也就是説，首先，保時捷的市值值這個價，不虧。

其次，這裏面也藴含着一定的想象空間。

拿同是豪車品牌上市公司、做得也不錯的法拉利來説的話，其 EV/EBITDA 有26.7 倍。

雖然不能單純的拿來對比，但可想而知保時捷拿 850 億歐元這個估值來 IPO ，價格是有餘地的，投資者能跟着吃口肉。

總的來講，這次保時捷 IPO，對公司是好事，對原股東是好事，對投資者也是好事。

一箭三雕，沒有輸家。