叮噹健康招股書裏滿是“生鮮電商”的影子_風聞

本文系基於公開資料撰寫，僅作為信息交流之用，不構成任何投資建議。

隨着叮噹健康(HK:09886)鳴鑼上市，其成為繼阿里健康、平安好醫生、京東健康後，第四家上市的互聯網醫療公司。

雖同屬互聯網醫療領域，但叮噹健康卻與之前上市的三家公司有明顯的差異：

無論是阿里健康、平安好醫生，還是京東健康，它們身後都站着強大的母公司，能夠源源不斷的輸送流量。對比之下，叮噹健康缺少流量扶持，更多隻能依靠自建線下藥店和第三方流量平台的“店中店”模式，底層流量的差異導致叮噹健康無法與三家頭部公司相提並論。

透視叮噹健康招股書，我們看到更多的是“生鮮電商”的影子，同樣主打即時配送，同樣長期陷於虧損，同樣在跟市場講述一個新的生態故事。

每日優鮮漸進絕境，叮咚買菜玩命扭虧，似乎“前置倉”的故事已成過去，那麼“智慧藥房”的故事還能講的通嗎？

01

醫藥版“生鮮電商”

底層流量層面的“先天匱乏”，註定了叮噹健康的互聯網醫療之路滿是荊棘。由於無法與三大主流互聯網醫療平台正面硬剛，因此叮噹健康只能將發展機遇聚焦在“效率”上。

為了打造差異化的經營策略，叮噹健康承諾覆蓋城市實現7天24小時，28分鐘送藥到家服務，這與生鮮電商即時送到的思路如出一轍，其本質就是希望通過“效率”來彌補流量上的不足。

保證“效率”的前提是建立在網絡佈局上，生鮮電商採用的是大量建造“前置倉”，而叮噹健康選擇的是大量建設“智慧藥房”。過去四年，叮噹健康“智慧藥房”的數量由2個城市64家，增至17個城市346家，業務版圖增長迅速。

圖：叮噹健康“智慧藥房”數量，來源：招股書

“智慧藥房”不僅承擔了“前置倉”的任務，同時也是叮咚健康的線下門店，承擔銷售任務，未來叮咚健康還計劃增加血脂、血糖等體檢項目，逐漸完善患者慢病管理。可以説，在叮噹健康的“O2O醫藥”生態中，“智慧藥房”是最為關鍵的一環。

然而，叮噹健康做到了傳統醫院難以完成的即時送藥，但卻並不意味着它就能完全俘獲患者的心。

對於絕大多數患者而言，藥品都是一個極為專業的行當，很難有患者能夠分辨一款藥物的好壞，因此醫院的公信力永遠是醫藥產品的第一性。即使醫藥開藥更貴一些，但患者依然更傾向於看病時直接拿藥，因此“效率”反而並沒有顯得那麼重要。

儘管叮噹健康自身也擁有互聯網醫院，在它的平台上也有20名全職醫生、72名兼職醫生以及800餘名外部醫生，但患者看病仍更傾向於知名醫生，再加上平台本身底層流量根基不足，導致叮噹健康很難成為患者看病的優先選擇。

其實生鮮電商也存在同樣“第一性”的問題。在與傳統菜市場和電商平台的競爭中，“效率”遠沒有蔬菜品質和價格重要，由於即時派送需要大量的包裝費用和履約費用，這就導致生鮮電商本就在成本端高於競爭對手，很難形成價格優勢，更不要談大額盈利了。

當然，“邊緣革命”的成功案例不少，我們並不能因為叮噹健康主打的並非藥品的第一性，就看衰這種模式。但從財務層面看，大量鋪設“智慧藥房”雖然推動營收不斷增加，但同時年內虧損比例也逐漸增多。

伴隨業務規模的擴張，公司利潤沒有得到明顯的改善，這意味着管理層所期待的規模效應並未開始體現。投資者早已經歷過“生鮮電商”的前車之鑑，如果叮噹健康無法改善業績，那麼股價或將步入“生鮮電商”們的後塵。

02

核心痛點：用户如何留存？

叮噹健康向市場繪製了一副想象空間很大的藍圖，而實現它的關鍵就在於如何提升用户黏度。

所謂用户黏度指的是用户對於品牌或產品的忠誠、信任與良性體驗等結合起來形成的依賴程度和再消費期望程度。叮噹健康缺乏自然流量，現階段主要通過第三方平台和線下“智慧藥房”引流。第三方平台流量來的容易，但卻缺少護城河，很容易被競爭對手取代；而線下“智慧藥房”覆蓋面有限，又面臨傳統藥房的競爭。

基於此，叮噹健康想要真正的成為大眾生活中的重要一環，就必須想方設法提高用户黏性，培養私域流量。只有擁有了足夠高黏性的用户，叮噹健康才能逐漸走出對第三方平台的依賴，建立屬於自身的護城河。

提到用户黏性，很多投資者都開始犯難，認為這是一個很虛的名詞，因為外界很難對其進行量化。目前，市場中主要將用户黏性量化為活躍用户、付費用户、每用户平均收入（ARPU）等指標。

但實際上，用户黏性並不能一概而論，因為不同階段的客户其實有着不同的粘性需求。根據用户階段的不同，我們認為用户黏性大致可以分為三類：初級粘性、持續粘性、高度粘性。

初次獲取用户僅具備初級粘性，這個階段用户對於平台的認同不高，選擇平台更多被價格或營銷手段多吸引；初級粘性用户很容易流失，因此平台必須通過運營手段爭取留存，培養持續黏性；在用户黏性得到了顯著提升後，最終轉化為活躍度很強的高度粘性用户。

圖：用户黏性三階段

在叮噹健康招股書中，初級黏性用户體現為新註冊用户數量。疫情催化之下，叮噹健康新註冊用户數被激活，2020年和2021年新增用户數分別為610萬和570萬，明顯超過疫情前的560萬和530萬。

不過，在招股書公佈的今年一季度數據中，叮噹健康的新註冊用户數已經較去年同期有了明顯下降，這意味着疫情給叮噹健康帶來的階段紅利即將消退。

圖：叮噹健康新註冊用户數，來源：招股書

疫情期間，消毒相關產品和個人防護產品需求大幅增加，叮噹健康因此受益獲得大量的新增用户。然而在用户留存過程中，叮噹健康做的並不好，儘管自營平台的總用户量由2018年的1590萬增長至3390萬，但月活用户數卻幾乎停滯不前。

尤其是今年一季度，叮噹健康自營線上平台的月活用户數僅為170萬人，較去年同期降低了20萬，月活用户在總註冊用户的佔比更是由6.62%下降至5.01%。這些數據表明，叮噹健康並沒有完成疫情期間帶來的初級黏性用户的留存，除了留下一個註冊數據，那些用户並未給叮噹健康的運營帶來本質的變化。

圖：叮噹健康活躍用户數據，來源：招股書

實際上，叮噹健康本身也注意到了這個問題。從2021年開始，叮噹健康明顯增加了對於旗下“智慧藥房”的補貼力度，但最終呈現的數據中，月活用户的數據依然沒有顯著改善。

圖：叮噹健康智慧藥房補貼比率，來源：招股書

對於叮噹健康來説，目前需要解決的問題就是如何留存用户，如果用户無法留存，那麼就更談不少用户高度黏性的培養，也就無法建立起一條穩固的護城河。

03

一個未必能轉起來的飛輪

叮噹健康跟投資者講的還是一個生態的故事。生態的故事是典型的飛輪效應，如果飛輪能夠成功轉動，那麼一切都能循序漸進的向好發展。

但事實是殘酷的，絕大多數的飛輪都是難以啓動的，因為飛輪轉動本身就需要大量的資本投入以及成熟的運轉體系。最典型的就是當年樂視的“生態化反”，儘管前期投入巨大的資金，但最終依然沒能將這個飛輪推動。

聚焦叮噹健康當下的處境，其距離成功依然很遠。

流量層面，過於依賴第三方平台，沒有自身的流量護城河；業績層面，營收規模持續增加但依然難以看到盈利的節點；運營層面，公司始終無法將疫情期間帶來的用户順利留存。基於以上三點，叮噹健康想要推動“即時醫藥”這個飛輪轉起來依然難度極大。

在“即時醫藥”這個生態沒有跑通前，叮噹健康其實並不能算得上“真正”的互聯網醫療，現階段其更像是一家數字化做的很好的連鎖藥店。