經營質量一般的大悦城，還被少數股東分掉大部分利潤？_風聞
智瑾财经-2022-09-22 14:16
正所謂背靠大樹好乘涼，大悦城算是把這句話用明白了**！**
當不少房企還在為如何出清資產獲取現金流而焦慮時，大悦城（000031）“隨隨便便”就和央企保利達成一筆資產出售協議。
根據大悦城控股子公司大悦城地產9月13日（00207·HK）公告稱，大悦城地產間接全資附屬公司澤悦實業及重慶悦升與獨立增資人訂立增資協議，獨立增資人同意向重慶悦升的註冊資本增資約3.65億元，相當於重慶悦升經擴大股權的49%。完成後，澤悦實業及獨立增資人將分別持有重慶悦升51%及49%的股權，重慶悦升將仍為大悦城地產的附屬公司。
這裏的獨立增資人便是央企保利發展旗下全資附屬公司保利（重慶）投資實業有限公司。
而大悦城地產母公司大悦城的身份則是中國最大的糧油食品企業中糧集團旗下唯一的地產投資和管理平台。
如此一來，便不難理解這筆交易之順暢了。另外，背靠國企中糧集團，儘管盈利能力一般，但大悦城的融資成本確實相當之低。
根據其2022年半年報數據，大悦城上半年新增借款平均融資成本僅為4.84%，真羨煞旁人。
不過，背後的大樹儘管給大悦城在融資和資產出清方面帶來便利，但對於大悦城經營層面似乎助益不多。
低質量的經營基本面
2019年，大悦城地產與中糧地產的重組交易落地，“中糧地產”更名為“大悦城控股”（股票簡稱“大悦城”），重組完成後港股上市的大悦城地產成為大悦城控股的子公司。
由此，大悦城控股成為中糧集團唯一的地產投資和管理平台，而我們所説的大悦城便是“大悦城地產+中糧地產”，此番重組也為大悦城控股主營業務注入新的商業地產元素。
此後，大悦城便開啓對規模的追逐之路，渴望叩開千億房企俱樂部大門。
然事情並不如大悦城想象的那般順利。
2019年以來，樓市寒冬影響日益嚴峻，一面是一二線核心城市地價居高不下，另一方面則是銷售端去化週期和難度日益加大，雙管齊下之下，大悦城也未能倖免。
根據其公開數據，2020年大悦城完成重組後實現銷售額694億元，儘管比重組前銷售額實現數倍增長，但距離900億銷售目標仍差了不到三成。
到2021年，受大環境影響，全年僅實現簽約金額727億元。
再到今年，儘管大悦城將目標縮減到800億元，但整個上半年，大悦城僅實現銷售額285億元，較上年同期減少21%，對於800億元的銷售目標，僅完成約36%。
而受銷售情況不佳，上半年大悦城業績表現也是相當一般。
上半年，大悦城實現營收150億元，僅同比增長5.28%，實現淨利潤10.58億元，同比負增長8.9%，而受少數股東權益損益佔比過高（這一點後文會有詳解），大悦城上半年歸母淨利潤則只有0.86億元，同比大幅減少86.02%。
而且自2019年大悦城重組以來，少數股東分到的利潤便一直大幅高於重組之前。
基本面情況表現不佳，也讓大悦城在流動性方面持續承壓。
2021年大悦城經營性現金流同比大幅淨流出，為-84.64億元，今年上半年該指標則為-3.6億元。
整個2021年現金淨增加額則為-66.94億元，今年上半年得益於籌資現金流的增加以及投資活動現金流流出收窄，現金淨增加9.01億元。
然單就經營層面帶來的現金流來看，大悦城今年上半年在流動性方面的表現，仍略顯艱難。
不過，好在大悦城整體融資環境較好，儘管流動性表現較差，但還沒有到極度缺錢的地步。
仍存短期償債壓力
受國企背景的利好影響，大悦城當前平均融資成本在4%-5%左右，大幅低於行業平均水平，國企背書讓其更容易獲得資本支持。
此外，從槓桿水平來看，根據三道融資紅線指標，截至今年上半年，大悦城淨負債率93.28%；扣除預收賬款後的資產負債率71.12%；現金短債比1.37，僅踩中一道紅線。
而從其資產負債情況來看，大悦城自2019年重組後，整體銷售規模較此前大幅增長的同時，債務規模也在同步增長。
2018年，大悦城負債總額為774.12億元，2019年該指標則近乎翻倍增至1406.42億元，當然這裏面不排除中糧地產並表後推高其負債總額。
再到今年上半年，大悦城負債總額已經增至1661.17億元。而在整體負債構成中，流動負債佔主要比例，佔比高達65%。
其中，短期借款、一年內到期的非流動負債和其他流動負債合計達223.06億元，同期大悦城貨幣資金僅為257.4億元。
可以看出，大悦城當前的現金流儲備勉強同時滿足償債和經營所需，由此，今年上半年大悦城因借款收到的現金達到142.64億元，在完成債務償還後，整個籌資活動產生的現金流淨額為12.94億元。
少數股東拿走公司絕大部分利潤？
此外，在債務規模逐年攀升的同時，大悦城少數股東權益也在2019年後，增長明顯。
2018年之前，大悦城少數股東權益雖然佔比不算低，卻始終少於母公司股東權益，2019年開始，這一情況開始反轉，少數股東權益逐年增長，並持續高於母公司股東權益。
大幅增長的少數股東權益做多了大悦城的總資產，從而在財務指標方面，拉低了其整體負債水平，但跟其他房企不同，大悦城少數股東竟佔據了九成以上的利潤，嚴重攤薄歸母淨利潤。
2022年上半年，大悦城少數股東損益達到9.72億元，歸屬上市公司股東的淨利潤卻僅有0.86億元，少數股東分成比例達到90%以上。
而在2020年，大悦城少數股東損益則達到15.1億元，同期母公司所有者不僅沒拿到利潤，反而還虧了3.87億元。
對此，大悦城的公開解釋是：
少數股東損益是公司並表的合作項目中少數股東按照股權比例應當享有的當期淨利潤。在項目層面，公司與合作方同股同權，回報率一致。但在上市公司合併報表層面，公司平台費用、對非並表合作項目的投資收益等，隻影響公司的權益利潤，不會影響少數股東損益，但這些因素每年都會發生波動。少數股東損益及歸母淨利潤會受到當年利潤貢獻項目的股權結構影響及合併層面平台費用及投資收益等因素髮生變動。
簡單來講，大悦城覺得給少數股東更多錢是合理的。但少數股東分錢規模如此之大，恐怕就不太合理了。
而且長此以往，少數股東權益的攀升，也會嚴重擠壓歸母淨利潤的空間，甚至出現歸母淨利潤虧損的情況，這對公司實際經營來講可能並非好事。
而少數股東分潤規模如此之大，也成為市場對大悦城的一大迷思。
然而回歸本質，儘管大悦城在融資、資產出清等方面較大多數房企更具優勢，但如何在瞄準千億目標的同時，提升經營質量，恐怕才是大悦城應該思考的核心問題。
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