中創新航全球前三的故事，不被資本市場看好？_風聞

雷達財經出品 文|李亦輝 編|深海

頭頂國內動力電池裝機量“老三”的光環，中創新航的上市之路卻走的“步步驚心”。

10月6日上午，中創新航科技股份有限公司（下稱“中創新航”）在香港聯合交易所主板掛牌交易，成為港股動力電池第一股。首個交易日，中創新航盤中就跌破38港元/股的發行價，上市次日直接收跌3.55%，收盤價為36.65港元/股。

中創新航在資本市場遇冷，此前已有預兆。公開發售階段，其可認購新股就出現了認購不足的情形，獲0.21倍認購，僅略好於零跑汽車0.16倍的認購倍數。按最終發售價38港元/股計算，募資額度縮水至100億港元以下。

在業內人士看來，中創新航在市場佔有率、對重大客户的依賴程度、經營財務數據等諸多方面，與寧德時代、比亞迪電池等一線電池廠商仍有一定差距，這使得投資者對其保持謹慎態度。

值得關注的是，在上市當日，中創新航董事長劉靜瑜為公司定下了全球前三的目標，但這一願景似乎未能對公司股價起到作用。

認購遇冷、股價破發

2022年3月14日，中創新航正式遞表港交所主板。8月5日，赴港上市獲證監會核准，一個月後通過港交所上市聆訊。

監管一路綠燈，作為國內第三大動力電池廠商，中創新航也獲得了產業資本極高的關注，天齊鋰業、大族激光、盛屯礦業、小鵬汽車、vivo等知名公司均在基石投資名單中。但除基石投資者之外的公開市場，卻對中其上市反應頗為冷淡。

從認購情況來看，公開發售階段總有效申請僅涉及281.92萬股，相當於香港公開發售項下初步可供認購H股總數1329.23萬股的0.21倍，明顯認購不足。未獲認購的1047.31萬股，也被重新分配至國際發售賣給了機構。

從公佈的招股結果來看，該公司每股發售價為38港元，為招股價範圍38-51港元的下限定價。最終募資約101.02億港元，扣除費用後所得淨額約98.64億港元。

10月6日，中創新航在港交所正式上市，成為首家登陸港股的動力電池企業。不過首個交易日，其股價並沒有堅挺多久，以發行價平開後盤中破發，第二個交易日股價全天處於38港元下方，最新市值為650億港元。

有港股投資者表示，H股市場投資者着比較偏好行業龍頭，中創新航雖然市場份額位居行業第三名，但與前兩位仍有一定的差距。

天眼查顯示，中創新航成立於2015年，總部位於江蘇常州。但實際上，中創新航是動力電池行業的老將，其前身是成立於2007年、由中國航空工業集團公司及所屬單位共同投資組建的中航鋰電。

在早期，中航鋰電走的是磷酸鐵鋰路線，主打商用車市場。2012年，在工信部公告的電動車型中，使用中航鋰電電池的車型總數排名第一，彼時寧德時代剛成立一年。2013年，中航鋰電成功拿下中國動力電池裝機量第一的寶座。

2017年開始，隨着新能源商用車的補貼退坡，以及續航里程更優的三元鋰電池快速崛起，讓曾經風光的磷酸鐵鋰電池廠商沃特瑪、中航鋰電等面臨被淘汰的危機。在2017年、2018年的新能源寒冬，中航鋰電分別虧損了3.3億元和7億元。

危難關頭，中航工業從集團內部挖掘出“救火隊長”劉靜瑜，於2018年7月接手了中航鋰電。

履歷顯示，劉靜瑜曾在東北財經大學攻讀管理學碩士，2003年進入深天馬工作，2013年出任深天馬董事、總經理。深天馬同屬中航工業旗下上市公司，劉靜瑜上任總經理10個月，就讓連年虧損的深天馬扭虧為盈，她也獲得了年度中國航空工業“風雲人物”稱號。

臨危受命的劉靜瑜，對中航鋰電進行了大刀闊斧的改革。其中業務方向上，將公司戰略轉向乘用車配套為主，並將產能重點放在三元鋰電池上。同時精簡產品型號，將資源聚焦於高壓三元電池技術公關，成功推出了高電壓5系三元電池這樣的標準化產品。

這次改革很快見效。2019年，中航鋰電的裝機量重新回到了行業前十。並在發力儲能市場的助力之下，第二年裝機量排名躋身國內前三。

與此同時，中航鋰電獲得了外部資本的青睞。2019年6月獲得了金圓集團、金壇控股、成飛集成的戰略融資。2021年10月份，紅杉中國、小米長江產業基金、中國保險投資基金、廣汽資本、基石資本、廈門創投、晨壹投資等紛紛參與了中創新航融資，公司註冊資本由69.9億元增至127.6億元。

2021年11月，中航鋰電正式更名中創新航並完成股改，開啓了IPO上市之路。在此前後，還拿到了國投創合的百億戰略融資，以及精測電子、天齊鋰業的數億美元Pre-IPO輪融資。

抱上廣汽大腿、扭虧靠補貼

市場份額方面，中創新航在國內動力電池裝機量第三的位置暫時站穩了腳跟。

根據弗若斯特沙利文數據，按裝機量計算，2021年中創新航全球裝機量為9.3GWh，市佔率為3.2%，排名全球第七；2021年在中國的裝機量為9.1GWh，市佔率為5.9%，排名中國第三。

今年以來，國內動力電池裝機量維持了上述格局。根據中國汽車動力電池產業創新聯盟統計，今年1-8月，中創新航動力電池裝車量為11.38GWh，佔比7.02%，排名國內第三位，僅次於寧德時代的裝車量76.90GWh、佔比47.45%，以及比亞迪的裝車量35.96GWh、佔比22.19%。

回過頭來看，中創新航之所以呈黑馬姿態上升，除了自身適時的戰略調整之外，也與整車廠商對電池供應鏈安全的關注不無關係。在優質電池產能不足和鋰電池原料漲價壓力下，不少車企紛紛引入多家動力電池供應商，以提高自身的議價能力和風險化解能力。

據媒體報道，2017年，廣汽傳祺首款電動車GE3上市後遭遇寧德時代的電池供應不足，交付受到影響，轉而培養自己的二供。中創新航就是在這個時候抓住機會，通過約1年多時間的合作研發，爭取到了廣汽集團的訂單。

招股書顯示，2019-2021年，中創新航來自最大客户廣汽埃安控股股東的收入分別為6.86億元、15.58億元以及35.37億元，分別佔同期總收入的39.6%、55.1%以及51.9%，前五大客户佔其總收入的80.7%、83.2%及82.9%。

不過，依賴大客户也暗藏風險。作為汽車產業上游的供應商，客户集中度過高勢必影響議價能力，不利於長遠發展。

有了廣汽集團這個關鍵客户，中創新航的營收隨着裝機量飆升而增加。2019年-2022年第一季度，其營業收入分別為17.34億元、28.25億元、68.17億元和38.97億元，年複合增長率高達98.3%。

收入猛增，但淨利潤卻不盡如人意。2019-2021年，中創新航的淨利潤分別為-1.56 億元、-1832.8萬元、1.12 億元和0.58億元，同期收到的政府補助為3.09億元、1.35億元、3.65億元和1.51億元。

以最近兩期的財務數據來看，如果扣掉補助部分，那麼中創新航當期的營收表現仍為虧損。

另外毛利率方面，中創新航顯著低於對手。2019-2021年，其綜合毛利率分別為4.8%、13.6%、5.5%，低於同期寧德時代的綜合毛利率29.06%、27.76%、26.28%。

毛利率上的差距，或與公司的低價、薄利多銷策略有關。根據招股書，2019-2021年，中創新航動力電池的平均售價分別是0.87元/Wh、0.64元/Wh和0.65元/Wh。根據東吳證券的預測，寧德時代2021年動力電池均價則是0.89元/Wh。

在頭部和二線廠商的夾擊之下，中創新航選擇以低價策略拓展市場，逐漸納入了長安、小鵬和零跑等品牌的供應商體系，但也由此引起了寧德時代的重點提防。

2021年7月，寧德時代正式起訴中創新航專利侵權，涉嫌侵權的的電池相關專利共計五項。就在最近的8月份， 針對中創新航新的專利侵權，寧德時代再度提起訴訟，添加了不正當競爭，索賠金額1.3億元。 至此，經過三次提出經濟損失賠償，寧德時代總計要求賠償6.48億元。

作為反擊，中創新航向國家知識產權局提交了涉訴專利的無效宣告請求。

公開信息顯示，一年多的專利大戰打下來，目前中創新航提出的5件專利無效請求其中3件被主動撤回，另外2件被判全部或部分有效。

法院判決方面，截至目前該訴訟並未有判決。

能否依靠擴產來突圍？

上市當日的採訪中，劉靜瑜給中創新航定下了一個遠期目標。

“我的目標不一定要做到行業全球第一。今後如果行業進入成熟期，全球前三名企業的體量都差不多，第一、第二其實沒有太大區別。”劉靜瑜表示，她希望中創新航能進入全球前三。

至於如何實現這一目標，她並沒有給出説明。韓國市場研究機構SNE Research公佈的數據顯示，2022年8月，全球電動汽車電池裝機量達45.7 GWh，同比增長90.3%，連續26個月保持穩定增長。

今年8月，寧德時代裝機量為18 GWh，同比大漲128.6%，市場份額39.3%，位列全球第一；比亞迪裝機量同比大漲158.7%至6.5 GWh，市場份額14.3%，位居第2名。

第三四五六名，均被日韓企業所佔據。中創新航、國軒高科、欣旺達和蜂巢能源，在8月份的裝機量依次排在第7-10位。其中，中創新航裝機量的同比增幅高達156.7%，由去年同期的0.7 GWh提升至1.9GWh，市佔率也由3.1%提升至4.2%。

橫向對比來看，中創新航與身後裝機量1.4GWh的國軒高科差距不大，但跟頭部的寧德時代、比亞迪和LG新能源等則有數倍差距。

隨着全球汽車動力電池裝機量連續增長，產業界同步掀起了擴產潮。就在今年上半年，以寧德時代、比亞迪、中創新航等為代表的鋰電池企業相繼公佈了多個新投建項目。有媒體統計，國內前五大電池廠商的產能若能夠順利建成，到2025年將達成超過2450GWh的產能，是2021年中國鋰電市場規模（324GWh）的8倍。

其中中創新航頗為激進，招股書顯示其2021年的產能利用率達95%以上，產品供不應求。按照規劃，2025年該公司規劃產能超500GWh，2030年達1TWh，相比之下其2021年產能共11.9GWh。

對於產能過剩的風險，劉靜瑜表示，電池是一個以電化學為基礎的多學科綜合體，真正能把動力電池裝上車正常運行太難了，所以在她看來優質產能不會過剩。

實際上，一些業內人士認為，除了產能比拼，未來要在動力電池行業勝出，還有技術創新能力的因素。當頭部玩家的技術差距越來越小時，誰能佔領下一個技術創新的高地，誰才能引領未來。

而在研發投入方面，目前中創新航和寧德時代還不在一個量級上，前者去年研發費用為2.85億元，後者在今年上半年已投入57.7億元。

此外，就眼前來説，中創新航以追趕者姿態通過性價比搶佔市場，但在走向資本市場之後，提升盈利能力成為其重要課題。此後的發展過程中，如何平衡規模增長與業績表現，也考驗着管理層的智慧。

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