外資“鯰魚”進場了，A股就有救了？_風聞

最近，證監會放出了一個消息，説是要放開外資公募基金在A股做短線交易。

很多薦股大V立刻來了精神，監管鼓勵外資做短線，又是外資還是公募基金，這是利好，慢牛終於又有希望了啊。

為什麼要説又呢？

因為過去十幾年裏，經歷了幾波牛市與股災的心驚肉跳，厭倦了機構與散户的相互傷害，面對掙扎在3000點的大盤，A股投資者們盼星星盼月亮，盼着外來和尚能夠carryA股來一波美國股市過去持續十年那種繁榮行情，配得上中國經濟。

但由於1998年亞太金融危機中，索羅斯們留下的陰影，此前我國法律規定，持股超5%後，外資公募基金買入股票六個月內是不準賣出的，以防外國資本在我國金融市場興風作浪。

但現在不同了，經過史無前例的中美博弈，監管部門大風大浪見得多了，非但不怕少數外資興風作浪，而且放開了限制，熱烈歡迎外資在看好某隻股票時，積極買入賣出，一起建設社會主義。

畢竟，與3000點相愛相殺的A股再垃圾，放眼全球，怎麼説也是塊價值窪地、避險良港，只要放開門檻限制，就能多放點外資機構進來，既能帶來增量資金又提高了機構在市場定價中的話語權，就像引進蘋果與特斯拉一樣，在散户化的A股發揮**“鮎魚效應”**。

最近很多朋友可能和我一樣被A股給跌麻了，所以證監會放外資做短線的消息一出，就被解讀是利好，心心念唸的慢牛有望了。

但A股的真正問題是在散户身上嗎？外資機構是“慢牛”到來的風向標嗎？怎麼樣的股市才能配得上中國經濟呢？

今天就刨根問底、追根溯源，從歷史與宏觀角度聊一聊，中國的金融市場到底要走向何方。

【隆重説明一下，本文不構成具體投資建議、行情分析，拋磚引玉，歡迎討論。】

關於今天A股亂象的成因，有個被廣泛認同的總結叫**“先天不足，後天畸形”**。

這裏的畸形指的是市場制度有缺陷與市場環境的不好，比如此前頂格六十萬罰款和長期擺看似的退市機制，又比如散户太多喜歡投機，而大股東與機構又各種貓膩，再比如大量業績好高成長的高新技術企業往往選擇美股港股上市……

但是，這裏的“後天”説法其實有點強人所難了。

因為對標美股就知道，紐交所起源於1792年24個股票經紀人的自發行為，然後裸奔一百多年後才摸索出證監會，美聯儲這些監管機構，但還是在1929年、2008年引爆了兩次世界危機和無數金融醜聞，每年退市五分之一的企業，最後靠着狂印美元才有了最近十年的長牛。

而你A股1991年才有上交所，何德何能就敢指望短短三十年就摸索出一套成熟制度，擁有一批心智成熟的機構與個人投資者，支撐起十年牛市呢？

要按這個成熟速度，美國股市不來個五十年牛市都算股災。

所以，所謂“後天不足”的評價，對於還處在嬰兒期的A股，實在是時間和沉澱都遠遠不夠。真正的原因還是在於“先天不足”。

而這個“先天不足”説到底就是沒搞清股市到底用來幹什麼。

金融體系有三個基本功能：

首先是動員資金。經濟中的剩餘資源都分散在社會個體中，一個好的金融體系需要能夠把這些資源很好地集中起來。

其次是配置資金，即把這些集中起來的資金有效地配置到經濟的各個部門中去，實現生產效率的最大化。

最後是分散風險。一個好的金融體系應該能夠很好地降低個體所面臨的風險，而且做到避免系統性金融危機的發生。

這三個功能裏，銀行主要承擔着動員資金的功能，而市場化程度最高的股市，最大的作用其實是配置資金，然後是分散風險。

但在三十年前籌建深交所、上交所的時候，即便是親歷者也不知道股票市場建立起來到底做什麼用。只知道，作為市場經濟中最活躍的一種機制，股市代表着最發達的資本市場，是解決資金問題大殺器。

因為當時中國國際形勢急劇惡化，沒有了聯中抗蘇的需求，美國一夜翻臉，中國政治軍事局勢風雲突變，同時經濟泡沫與價格闖關失敗遭遇嚴重困難，可以集中起來搞建設的資金非常短缺，特別是中央政府財政，連年赤字，財政部長被調侃連短褲都沒了。

而這個沒錢又分為兩種情況：

一是，有些地方有錢而中央沒錢，以及政府沒錢而民間熱錢與泡沫高漲。

地方有錢與中央沒錢這件事，可以看看我們之前的《土地財政》節目。

而政府缺錢民間有錢，則是因為80年代對外出口連年增長，外加鄉鎮企業異軍突起，以及國企改制給私企井噴創造空間，所以大量資金沉澱在了民間，通貨膨脹非常厲害，炒外匯炒古董炒郵票炒家電炒國庫券炒房地產，1993年熱錢就把海南房價從幾百塊錢炒到七千一平米。

所以，為了集中資金搞建設，一方面要分税制改革，重塑了中央政府的財政權威，這是政府內部的分配。

另一方面，就是從民間吸納資金配置到關鍵領域，有兩條路：

一是把房地產升值帶來的土地收入留給地方政府，逐步搞起了土地財政，讓政府引導基礎建設，把握地方經濟發展方向盤。

另一條路，就是股市了，説白了就是與其讓你們在外面炒，不如到盤子裏來炒。

80年代末，上海市打算要開發浦東，預算數千億，中央摸摸空蕩蕩的口袋，説只能給政策支持，所以才想出了創立股票交易市場的辦法。

其實，那會建立股市的條件也根本不成熟。

1989年底，還在上海當市長的朱同志在“康平路”開了上海金融體制改革的會議，向各路金融大佬徵求建立股市的意見，主要反對意見就是可以上市的公司屈指可數，而且沒有懂資本市場規則的獨立會計、律師事務所，沒辦法為企業外部人員提供可靠的財務分析法律援助。

但考慮到浦東建設發展的需要，就先把這些放到了一邊。

1991年，先是深圳民間股票市場亂象叢生，倒逼深交所成立，然後是本着為浦東發展籌集資金的目的，上交所年底也成立了。

A股就這樣倉促間誕生了，按照“摸着石頭過河”的策略，邊走邊試，當時想法是不行就關了。

結果是，上交所開業時，掛牌股票的只有八隻，還要靠債券撐場面。

難怪參與籌建的原交通銀行行長李祥瑞就認為搞上交所，政治意義大於經濟意義。

可後來想關也關不了，因為其他地方發現，既然你上海政府能靠股票市場籌錢，也成了其他苦於國企債務問題的地方政府救命稻草。

由於當時IPO是指標配額制，抓在地方政府手裏，90年代，一千多家上市公司基本都是國有企業。1997年，國有股佔了總股本的65%，大多數企業國有控股高達70%，行政干預色彩極其濃厚。

地方政府左手給政策，右手拉郎配，幫助國企剝離不良進行重組，然後包裝財務數據，帶着幾十年的欠賬打包上市，吸引手上有幾個閒錢的先富羣體衝入股市為國接盤。

今天來看，這種安排可以説是歪打正着，既吸納了民間資金控制了通脹局面惡化，又幫助國企負擔沉重的中國經濟走出了90年代的混亂，但也導致中國資本市場本來就不清晰的角色徹底迷茫、扭曲了。

1992年到1994年的那段時間，是中國證券市場股指震盪波幅最劇烈的時期，上證指數波幅為378%。深圳指數波動幅度也達到162%。

早期的股民對此的記憶，只能用“驚心動魄”和“異常慘烈”來形容。當時的市場上，幾乎每一天都有人頃刻暴富，都有人瞬間傾家蕩產。時不時市場傳出又有人跳樓的消息，聽者傷心聞者落淚。

這種投機環境下，一方面出現了銀廣夏、藍田為代表的地方代表性國有上市公司財務造假事件集中爆發，而且是長期造假、性質惡劣，股民損失還遲遲得不到補償。

另一方面，一大批惡名昭著的莊家也趁勢崛起。

比如號稱“A股第一莊”的德隆系唐萬新，一開始就是靠低價收購西北國企原始股起家的。

因為國企借上市改制，大量原始股都發給了對股票沒概念的職工們，唐萬新趁虛而入，收羅大量原始股倒賣給專業炒家，一夜暴富，後來乾脆全盤控制三家上市公司原始股和新股，靠大規模非法集資，支撐自己坐莊，不斷炒高股價吸引韭菜上鈎，在2003年就締造起了1200億的金融帝國，最後一夜崩塌，唐萬新鋃鐺入獄，卻被後來者視之為偶像。

2001年，經濟學家吳敬璉就直接説賭場還有規矩，A股連規矩都沒有。

正是因為這種情況，導致主板市場不敢放低對營收與資產的入場門檻，而原本為中小企業、創業公司、科技創新企業準備的深圳創業板開板時間從2000年往後推遲了整整十年。

這期間，中國經濟創新屬性最強、最需要啓動資金支持的就是互聯網產業，連帶上下游信息技術產業鏈也基本都選擇海外上市，A股股民錯過了最有成長性的一批投資優質標的。

後來被寄予厚望的創業板也依舊面臨缺乏優質企業的問題，連續爆出暴風集團、樂視網、康得新、康美等等動輒造假百億的千億妖股。

當温氏股份一家養豬企業成為創業板一哥後，尷尬的不是温氏，而是監管部門，於是才有了科創板、北交所的重啓爐灶。

簡單回顧A股年輕的歷史，可以用中國人民大學中國資本市場研究院院長吳曉求的話來總結：

“在相當長的時間裏，我們不清楚中國資本市場究竟向何處去，目標在哪裏，彼岸在何處。目標不清、方向不明，制度設計、政策實施缺乏連貫性、一致性，有時甚至相互矛盾，造成了投資者預期紊亂，市場經常出現非正常的大幅波動，外部干預頻繁。市場無法對風險進行合理定價，資產價格被嚴重扭曲。”

一旦價格被嚴重扭曲，市場的最基本的功能就癱瘓了。

歸根到底，是因為A股市場的建立，本身就不是經濟活動自然演化出來的，而是中國在改革發展過程中，出於經濟改革與國際博弈資金需求而強行推動的。

這就註定了眼下的A股無法成為美股。

但這並不是問題，因為股市並沒有那麼高大上。

一直以來，因為英美經濟的體量與金融業的影響力，以及文化買辦/金融利益羣裏的長期洗腦，我們被打了一個思想鋼印，那就是：

**銀行代表落後，證券市場才代表發達；信貸是落後，金融衍生品才叫發達；吃存貸差是落後，在資本市場爾虞我詐才叫發達。**而且實體經濟越發達，就越需要這些所謂發達的金融市場，甚至股市晴雨本身就等同於發達與否。

一旦金融市場出點問題，這個思想鋼印就會告訴我們，肯定是我們自己的錯，配不上這麼現代化、這麼發達的金融市場。

實際上，銀行主導的金融結構與股市主導的金融結構並沒有優劣差別，一個是間接融資，一個是直接融資，關鍵是適不適合一個國家的經濟形態與產業結構。

即便是發達國家，金融體系也不一定是股市為主導。

以股市為核心的金融體系模式，主要是英美在搞，屬於直接融資，出資方成為股東，與企業風險共擔，適合進行高風險高利潤的投資，但缺點是成本高。

因為你要説服陌生人買你股票，得找個媒婆吧，上市前要請投資銀行做準備，上市後又要請會計公司定期審計其業務報告。這是看得見的成本，還有一旦上市你就得隨時關注股價，不然一不小心被做空然後野蠻收購，搞不好公司控制權都沒了，這塊隱形代價也很高。

所以，從股市融資比較適合風險特別高、資金需求強烈而且可以壟斷暴利的高成長行業。

因為你只要本身風險高，收益大，才能夠讓股市投資者願意衝着你的利潤來為你分攤風險，享受頭帶來的長期收益。

當初荷蘭人發明股市的時候，為的就是適應高風險、高回報的海洋貿易資金需求。

後來，英國美國通過遠洋貿易、海外殖民、金融殖民、科技革命來確定國家產業競爭力是相適應的，所以全盤繼承了荷蘭金融制度。

因為無論是佔住一塊殖民地還是開發一項新技術，都是九死一生，而一旦成功都可以擁有一段獨享暴利的時刻，IPO的鉅額成本也就不成問題了。

而德國日本，社會發達程度，與美國、英國，基本是一個水平的，但這兩個國家屬於後發趕超型，需要快速複製第一次工業革命成果，所以走的是銀行主導型的金融模式，是間接融資。

間接融資只需要和銀行打交道，所以成本低，但銀行不會給企業分擔風險，甚至晴天送傘雨天抽貸，需要企業與銀行維持長期合作關係，保持密切合作，往往適用於風險低利潤低但資金密集的產業。

德國日本崛起時，如果直接放在完全同等的競爭條件下，企業根本不可能與已經佔據技術、市場、資金優勢的英美對手抗衡。怎麼辦？那就只有國家出面了，通過國家控制的銀行系統，進行政策保護，集合國內外的資金傾注到需要趕超的重點行業。

德國從普魯士率領德意志聯軍打敗法國統一國家開始，不斷扶持煤炭鋼鐵化工產業，衝擊英國主導的世界秩序；而日本則是從甲午海戰獲得賠款起步，建立鋼鐵等基礎產業，一步步走上帝國主義的道路。

二戰後，德國和日本再次需要追趕，依舊是銀行主導型的金融體系，特別是大量的中小銀行，為以製造業為主的實體經濟提供穩定、長效的資金支持。

比較德日與英美的金融機構，為的是説明銀行與股市，誰先進誰落後，而是各有利弊，只能説誰更適合。

對於中國而言，銀行主導的金融結構依舊是主流。

建國後，新中國資本極度匱乏，但勞動力數量龐大，按照正常市場經濟思維該搞門檻低的輕工業，慢慢培育工業體系。但內憂外患的局面不允許慢，於是毛主席強力主張優先建立和發展資金技術密集型的重工業。

於是，以政府的計劃體系取代了，市場機制來控制生產要素的配置：

將私有企業國有化；以人民公社的形式將農業生產集體化，建立了城鄉二元的體系，全民勒緊褲腰帶發展重工業，只為解決冷戰環境下的國家生存問題。

這期間，銀行被關閉或合併入中國人民銀行，直到20世紀70年代末它一直是全國唯一的金融機構，實際相當於政府的錢袋，只負責集中資金搞重大項目建設，等於連銀行都不需要。

而當20世紀70年代後期改革開放以後，重工業部門基本成型了，雖然不先進，但也齊全，國家安全有了保障，開始反哺輕工業，於是政府採用雙軌制進行過渡：

一方面，為原來優先發展領域的國有重工業企業提供暫時的補貼和保護，至今國有銀行依舊負責給關係國計民生的國企提供穩定的低息貸款；另一方面，放開了輕工業准入限制，鄉鎮企業外貿企業迅速崛起，民間中小融資需求越來越旺盛。

這個時候靠行政劃撥來調配有限的政府資金明顯不夠用了，如果無法滿足金融需求，就會導致民間集資等等金融亂象。

於是，五家大國有銀行、十幾家股份制商業銀行也在80年代末和90年代初建立，並在各地政府的各種經濟特區、工業園區的政策引導下，承擔了絕大部分工業融資需要。

後來，在銀行體系基礎上又有了土地財政，政府通過商品房的土地收入補貼工業用地與企業減税，讓企業在優渥政策環境中迅速發展。

其他沒有沒有直接得到政府扶持的企業，其實也享受到了宏觀調控下的廉價經營環境。

比如為了支持工業發展，中國的煤炭價格是被政府壓制的，而且鐵路優勢電氣化的，所以整體運費也是壓低的。如果煤炭完全按照市場化價格，很多小地方的工業可能就萎縮了。

於是，今天中國企業的投資和生存普遍直接或間接依賴政府的保護、補貼和政府通過壟斷租金、高關税、定額限制和信用補貼等方式進行的直接資源配置。

其中，有些企業利用政府資源建立起了足夠強大的競爭力，但還有很多企業一直躺在搖籃裏。

對於這種現象，按照經濟學家林毅夫説法，就是缺乏自生能力。

所謂自生能力是指在一個信息完全透明沒有任何壁壘的完全競爭市場創造合理利潤的能力。

缺乏自生能力，這話可能不太好聽，但的確是事實，就像你不能指望小孩一下地就會走路，更不要説和練了十幾年的運動員賽跑，所以面對百年落後，無論是搞計劃經濟還是市場經濟，企業發展靠政府用政治力量餵飯並不丟人，甚至是中國趕超型的經濟發展模式所必須的。

八九十年代，中國與蘇聯東歐國家同時面對經濟體系的改革，比起基礎更好並實行激進自由化與休克療法的蘇東國家，基礎更差的中國，在政府強力主導下選擇的特色社會主義市場經濟路線成了反面典型，被西方經濟學家言之鑿鑿認為絕對會失敗。

然而三十年多後，中國經濟已經徹底站起來，很多企業已經逐步建立起了強大的自生能力，甚至可以和歐美搶市場，而當初聽西方學者搞完全自由市場的那些國家經濟一個比一個慘。

所以，當一個國家處於追趕的時候，必須對弱勢行業予以保護、扶持，讓它快速學習成長，這並不奇怪，甚至是趕超型國家必須的。

只不過，這種經濟發展模式對股民並不友好。

90年代，上海建設浦東，各地國企改制，需要大量資金，所以有了上交所深交所。00年代，債務重重的國有銀行體系為了擺脱國企改革留下的壞賬進行現代化改革，也是選擇剝離不良從股市拿錢。10年代，我們面對中美越發殘酷的的科技競爭，為了儘快實現獨立自主的供應鏈安全，還是用股市籌錢幫助突破掐脖子問題的高科技企業。

總之，在中國股市過去的三十年來，對國民經濟而言，除了籌錢、籌錢，還是籌錢。

換句話説，對於中國經濟而言，股市的角色，不像是美股那樣，靠自由市場交易確定資金走向，更像是一個不需要考慮壞賬/還沒利息的政策性“銀行”。

作為最弱勢的散户，自然成為了最終的接盤俠。

而且中國企業的科研發力往往對標的是歐美成熟的產業，所以大部分中國公司，都是模仿與引進為主，外加地方政府政策加資源支持，一個成功往往一堆成功，而一旦失去壟斷，歐美往往選擇進一步放開專利轉移，所以中國企業做什麼什麼白菜價，自然無法為股民帶來長期豐厚回報。

比如2018年京東方在合肥支持下拿到液晶面板全球第一，液晶面板價格跌跌不休，京東方的股價也就一直起不來，但並不影響京東方稱霸行業。

久而久之，企業管理層與投資機構就不把上市看做創業的跳板，改善擴大經營的新起點，而是財富自由的終點，一過股權凍結期就擺爛，隨時準備甩鍋套現，為股價的動盪留下無盡的隱患。

只要這個定位還存在，那麼A股就很難有美股那樣的長期的牛市。

除非，中國經濟、工業、科技發展真正實現了趕超，不再依賴政府保姆式的服務，而是開拓引領人類征服星辰大海，我們可能才需要一個比美股更活躍、更繁榮的股票市場主導金融體系，到那時，A股才能進行全盛時代。

到時候，別説放開門檻了，就是抬高門檻也擋不住外資蜂擁而入。

但就目前而言，才三十年的A股，不論是制度還是環境，都太年輕了，優勝劣汰也不徹底，整個市場的“慢牛”短時間恐怕沒什麼指望，但隨着少數行業已經領先或者正在彎道超車，找具有強大自生能力的慢牛股還是可能的。

歸根到底，比起眼巴巴的指望着心懷叵測的外資機構上門引路，或許還不如主動去看看哪些中國企業真正走出了物理意義上的國門與心理上的大門。