「Y份額」的啓示：個人養老金開閘_風聞

曲豔麗 | 文

個人養老Y份額推出，眾望所歸。

南方基金FOF投資部總經理李文良稱之為「一個重大機遇」，這是所有FOF投資從業者期待已久的。對FOF投資而言，養老第三支柱是一個很大的應用場景。

4月，國務院辦公廳發佈《關於推動個人養老金髮展的意見》，「頂層設計」正式落地。之後「政策超預期」，各部委推進速度非常快。為籌備Y份額，各大金融機構亦快馬加鞭。

11月18日，證監會公佈「首批個人養老金基金名錄」，共129只。

南方基金有8只產品入圍，如魯炳良管理的南方養老2030三年Y，黃俊、魯炳良管理的南方養老2035三年Y，等等。

如今，它們的名字後面已經增設了「Y份額」。 

1.

11月25日，人社部宣佈，個人養老金制度啓動實施，在北京、上海、廣州、西安、成都等36個先行城市或地區，可通過通過國家社會保險公共服務平台、全國人力資源和社會保障政務服務平台、電子社保卡、掌上12333App等全國統一線上服務入口、或商業銀行等渠道，建立「個人養老金賬户」。

三日後，頭部基金公司如華夏基金、南方基金、博時基金等，開放了個人養老Y份額的申購。

《關於推動個人養老金髮展的意見》中稱，「銀行理財、儲蓄存款、商業養老保險和公募基金」四類產品，是個人養老金資金賬户內資金可購買的金融產品。

其中，目前來看，商業銀行有絕對優勢，因為「得賬户者得天下」，銀行理財也覆蓋着最廣泛的客羣。在銀行理財淨值化趨勢之下，公募基金擅權益投資，過去兩三年處於上升勢頭，也不可小覷。

據悉，個人養老金基金投資需開立兩個賬户：「個人養老金賬户+個人養老金資金賬户」。兩個賬户是唯一且相互對應。

美國的第三支柱有接近一半在公募基金。截止2021年末，根據ICI數據，美國養老金第三支柱IRAs計劃資產的主要投向是共同基金，佔比45%。銀行存款和保險佔比相對降低，分別佔IRA投資資產的5%與4%。

美國養老也有「三大支柱」：第一支柱是聯邦政府發起的聯邦社保基金。第二支柱是僱主養老計劃，最具代表性的即著名的「401k計劃」。第三支柱是私人養老計劃，核心代表是個人退休賬户IRA(Individual Retirement Accounts)。

「美國公募基金在養老領域達到如此規模，用了近20年時間。」李文良稱。

中國人對於養老的思想，很早就記錄在《禮運大同篇》：「老有所終，鰥寡孤獨廢疾者皆有所養。」

最初的養老保險政策出現在明朝，官府給70歲以上的老年人按月定量供應口糧。然而，真正意義上的社會保障制度，始自1951年。

2018年的一次基金行業內部會議上，與會專家透露統計數字：1989-2017年，28年以來，養老金的總收入和總支出，年均23%速度同步遞增。5萬億基本養老基金結餘，2萬億全國社保基金戰略儲備，結存1萬5000億第二支柱，加起來制度性養老儲備8萬5000億，相當於2017年GDP的1/10。

截至2018年5月，城鎮職工基本養老保險參保4.08億人，城鄉居保參保5.14億人，合計9.2億人，覆蓋85%以上的法定羣體。這個將近10億人量級的超級計劃，是在短短幾十年時間完成的，在國際社會保障史上也是前所未有的。

國際社會保障協會在2016年11月頒獎，稱：「能取得如此成就，是政府高層堅定不移的政治意願和執行與行政方面追求卓越兩者的積極結合。」 目前，中國有超過2億人按月領取養老金。

但人口老齡化，成為東亞社會面臨的普遍困境。

韓國65歲以上老人，貧困率達49.6%，有420萬老人直至70歲仍在工作。「首爾Tapgol公園裏有寺廟的施粥鋪，每天大量老年人排隊領取免費午餐。」日本在上世紀九十年代泡沫期時，渡邊太太們揹着路易威登，遍行西歐。如今，日本在泡沫破滅後，依舊能負擔跨洲際旅行的老年人，寥寥無幾。

受益於人口紅利期、艱苦樸素愛儲蓄的生活習慣、大經濟體有戰略縱深等要素，中國還沒有遇到這些情況，但未雨綢繆依然十分必要。預計2035年，中國60歲及以上老年人口將突破4億，佔比將超過30%，進入重度老齡化社會。

尤其是漸入中年的80後、90後，大多存在着或多或少的養老焦慮。

無論如何，個人養老金「第三支柱」的巨大聲量，喚醒了普通人的養老意識。 

2.

南方基金為此籌謀已久。

今年，由總經理層級牽頭，南方基金成立「第三支柱養老的內部推動小組」。小組內牽涉部門眾多，包括FOF投資部、「深度參與第二支柱」的養老金部、零售服務部、客户關係部等。

一個常識是，中國養老體系有「三大支柱」：第一支柱是基本養老保險，政府主導。第二支柱是企業/職業年金，由單位主導。第三支柱即個人養老金制度。

南方基金將個人養老FOF放在「混合投資條線」之下，該條線多年涉獵社保投資(第一支柱)、年金(第二支柱)、專户、及其他複雜策略，有基金經理逾40人。「我們在第一支柱和第二支柱的實際投研經驗、業務拓展、客户服務等，都可以應用在第三支柱上。這是非常大的優勢。」李文良稱。

混合投資條線內部投研融合，有着明顯的好處。李文良在近日調研中曾舉例，南方養老2035三年(FOF)曾參與過定增、科創板新股申購等另類策略，致力於增厚組合業績。

2002年，南方基金是首批入選社保基金投資管理人的老牌基金公司之一，有養老金投資管理「全牌照」，業內為數不多。

據悉，南方基金FOF團隊現有10人，屬業內大團隊，從業背景多元化。團隊在2016年成立，乃國內首批。2017年10月19日，中國第一隻公募FOF南方全天候策略混合型(FOF)就出自該團隊，李文良親自管理。

此次入選的黃俊、魯炳良管理的南方養老2035三年(FOF)，也是2018年首批獲批的養老目標基金之一。

wind數據顯示，截至2022年9月28日，南方養老2035三年A(FOF)自成立以來，累計回報50.97%，年化回報11.56%。在首批同類可比(2019年之前成立的平衡型三年持有期養老FOF)中，累計收益率排名第二。業績持續性不錯，2019年、2020年、2021年分別錄得收益率15.69%、33.69%、7.42%。

風險收益率指標更能體現管理水平。在上述期間，南方養老2035三年A(FOF)最大回撤-14.72%，回撤幅度倒數第二，綜合性價比指標calmar值排名第一。(wind,截至2022.9.28)

三年持有期的設置，令客户「被迫長期主義」，但效果不錯。據Wind回測，任意時點投資南方養老2035三年A(FOF)並持有三年以上，贏率概率超80%。

此外，南方基金獨家開發了「FOF投資投中監控系統」、「司南投顧管理系統」等，有IT團隊逾400人。系統之所以重要，一方面是因為FOF投資強調的是「穿透到底層資產」的精細化管理，另一方面，全市場基金動輒上萬只，以量化指標篩選是必要操作。

「比如，一旦基金經理的風格發生偏移，投中監控系統會及時預警，對子基金是否調整或置換。」李文良舉了一個系統在投資中實際運用的例子。

「方方面面做了充足準備。」李文良評價道。

wind數據顯示，截至2022年11月，南方基金的養老FOF系列產品規模全市場排名第三。

 3.

所謂「Y份額」，是針對個人養老金投資基金業務單獨設立的份額類別。

在制度設計上，最明顯的好處是「税收遞延優惠政策」。

「税優」有一些特點：繳費當期可作為工資税前扣除項，領取時連同投資收益按最低檔3%繳税。每年額度1.2萬元，不順延累積。12月底前通過個人養老金賬户申購基金，可享受2022年税收優惠額度。

此外，在Y份額設計上，相比A/C份額，最大的差異在「費率結構」，大多數產品的Y份額，管理費和託管費都「打了五折」。

據某金融機構統計，「非税優」的規模，截至9月份，全市場的養老目標基金逾1000億，養老理財不足1000億，雖然已經是增長最快的類型之一，但體量比較小。

南方基金展望了「税優」之後的市場規模：十年之後，第三支柱整體的最終規模或許接近10萬億級別。據悉，截至2020年末，美國第三支柱IRA(個人退休賬户)已達到13.9萬億美元，佔GDP的60%。

税收遞延有着實實在在的好處，李文良形容其為「安全墊」。

讓我們做一個情境測算：假定一名今年25歲、年薪30萬的投資者，倘若參與第三支柱，每年按照税優額度上限1.2萬元繳納，以4%銀行理財為例，連續繳納35年，60歲退休之後一次性領取，領取時按照領取金額3%税率扣税，最終到手金額將超過89萬，較42萬本金增值47萬，而如果採用其他長期收益率更高的替代投資(如公募基金)，增值幅度將會更高。。

Wind統計，近10年來，中長期純債型基金指數年化收益率4.73%，偏股型基金年化收益率為9.87%，假定上述假設中，投資者選擇了平衡混合型養老FOF，該基金長期年化預期收益率在4.73%~9.87%之間，則35年之後達到60歲退休時，複利效應疊加，一次性領取到手的金額將落在104萬~336萬元之間。

税收遞延優惠政策與收入相關。不同收入檔的個税税率不同，因此税負減免幅度有差異。

據上海某基金公司測算，假定ABC三人，A月收入8000元(年收入為9.6萬元，處於3%的所得税檔)；B月收入1.5萬元(年收入為18萬元，處於10%的所得税檔)，C月收入3萬元(年收入為36萬元，處於20%的所得税檔)。

倘若三人每年按照税優額度上限1.2萬元繳納，假定該筆投資的年化收益率7.2%(數據來源：自成立日2018年2月22日起至2022年6月30日，中證FOF基金指數(931153.CSI)的年化收益率為7.2%)。在現有遞延納税優惠政策下，A到期税後收入48.8萬，B多領3.5萬，C多領8.5萬。

也就是説，收入越高、投入金額越高、時間越久，也就更節税。 

4.

養老目標FOF基金，分為兩種：目標日期策略、目標風險策略。

目標日期策略的核心是「下滑曲線」。越接近退休年齡，策略自動根據下滑曲線，調整權益敞口，進而降低風險級別。

凡是後綴有年份的，如南方養老目標日期2035(FOF)，均屬目標日期策略，意味着在2035年附近退休。這是一種「懶人投資法」。公開資料顯示，南方基金自2030年始，一直佈局2035、2040、2045乃至2050，有一條清晰的全產品線佈局。

李文良提到，在產品設計和宣傳時，團隊被問了很多「下滑曲線」的設計方法、理念、數據等問題。

在實操中，年輕人往往低估了自身風險承受能力。「每個人每個月的人力資本收入，實質上像一種債券資產。尤其年輕人，以20-30年視角，建議關注權益敞口高的養老FOF。」上海某公募FOF從業者稱，這是海外養老金投教的理念。

在目標風險策略上，南方基金主要配置了穩健型。目標風險策略適合更高階的專業玩家，在高中低風險之中切換，選擇與自己的風險承受能力匹配的。 李文良的觀點是，投資者陪伴和售後服務，在第三支柱上非常重要。

過去一兩年，隨着「投顧」模式獲批和興起，「給予情緒價值」越來越被投資機構所重視。

李文良甚至認為，投資者陪伴可能是第三支柱最重要的創新點之一。

踐行「長期主義」知易行難。李文良在海外養老團隊工作多年，他所見的情況是：一些老牌資管機構，有專門團隊做養老的投資者教育，有一套系統的理論和框架。哪怕在2008年金融海嘯之中，也有很多客户紋絲不動。

為什麼在南方基金的「第三支柱養老的內部推動小組」裏，需要協調那麼多部門？魯炳良認為，因為客户直觀體驗很重要。以客户關係部為例，他們是橋樑，將客户需求端與產品端、投資端進行完美匹配，並將一線傾聽到的客户聲音反饋到投資端，這對基金經理也很重要。

在制度設計上，個人養老金實施閉環管理，是真正的長期投資。「它與傳統產品最大的差異，是期限長。我認為這是最大的亮點，也因此更貼近財富管理的本質。」某銀行人士稱。

在實踐中，南方養老2045三年(FOF)的基金經理黃俊發現：「客户的實際體驗，遠遠好於我之前的想象。」平衡型三年期鎖定期，做到了客户真實收益基本接近於基金淨值表現，基本解決了「基金賺錢，基民不怎麼賺錢」的行業痛點。

 5.

FOF形態非常適合第三支柱養老投資。

FOF即Fund of Funds，基金中的基金。它的核心屬性是一攬子基金組合，有基金挑選、基金跟蹤、基金調倉的功能。

李文良介紹道，南方FOF的選基方法論，定量與定性相結合。

先以定量的方式做初步的篩選，縮小範圍後，做深度分析，再進行調研、驗證，通過定性調研和內部評審設立「基金核心池」。

「定性調研」是比較有趣的部分，主要回答的問題是：基金經理過去賺錢的模式是否可複製？投資框架在未來是否可以持續賺錢？

南方養老2030三年Y的基金經理魯炳良，險資背景，從業11年。

據魯炳良介紹，每個養老產品有基準配置比例。養老目標日期產品，以下滑曲線作為戰略配置基準，以資產類別判斷決定戰術資產配置，最終在風格上，根據細分行業估值和景氣度，做適度偏離。戰術資產配置取決於三個方面：估值。無論股債，本身有長期的估值運行區間。經濟基本面及宏觀大勢之下的中觀變化，比如，何時配股而何時配債。短期市場情緒和流動性。

魯炳良認為，南方FOF團隊有三大特色：「偏逆向投資、多策略投資、團隊協作」。

南方基金還有「司南投顧」。這一次，投顧還沒有被納入第三支柱，「暫不參與，另行規定」，有點像留了個口子。

在個人養老金投資的品類和策略上，南方基金FOF還有更多「野心」：比如有沒有可能將黃金、原油、農產品等大宗商品納入投資範圍？是否可以涉獵境外優質資產？指數基金有沒有可能是未來的方向？

這些都是時間會告訴的答案。