招商基金「上下同欲者勝」_風聞

曲豔麗 | 文

招商基金近年來的變化，是持續進步。投研的優化變革，同樣有跡可循。

招商基金的管理層，一直坦然面對真實存在的問題，上下達成一致，從投研體系的本質原理出發，重塑文化、理念、機制、關係。這種改變，外人很難知曉，但內在肌理早已不同。

《孫子兵法·謀攻》寫道：「上下同欲者勝。」這就是招商基金成立20年來最新的故事。

1.

招商基金董事長王小青在媒體上現身並不多。當時的一篇媒體報道稱「投研出身的王小青，對投研體系十分看重。」

「為保證公司核心投研人員對投資的高度專注，公司考核機制向投研人員所提供的研究貢獻度大幅傾斜，研究員的專業序列上限甚至可以與首席投資官平級。」王小青曾公開表示。

2020年底，招商基金1/3研究員收入超過了1/2基金經理。——在很多報道里，這一數據被引用為招商基金改革成效的佐證。

招商基金內部人士透露，2020年，王小青來到招商基金，做了兩件最重要的事：①第一，對投研，倡導「本分、專注、開放」的價值觀。②第二，投研文化更加倡導充分的融合、分享。

據悉，董事長王小青在招商基金內部稱：「強調長期主義，做難而正確的事。」相當於一個綱領。隨即，這一口號開始見諸投研團隊的一些報道之中。

總經理徐勇此前在採訪中表示，公募基金公司作為專業資產管理機構，專業投資能力的根基主要是三個：「專業人才，專業體系，專業文化」。

「每個基金經理都有自己的能力圈，這就需要打造更加專業的基金經理團隊基礎上的專業體系；但專業體系也不是萬能的，還要看能不能把體系的力量充分迸發出來，這就需要專業文化為專業體系賦予靈魂。」徐勇如是説。

招商基金首席研究官硃紅裕解釋道，高層達成共識，創建一個「簡單、專業、分享、高效」的企業文化。

一家基金公司，投研文化的形成，並非一朝一夕、一個制度或者短時間內可速成。硃紅裕認為，某種程度上是一種「共識」。一個投研團隊在不斷歷經牛市亢奮、熊市折磨之後，逐漸凝聚成一種共識，做什麼、不做什麼的共識，哪怕很困難、很有誘惑的時候也能堅持下來，一輪一輪堅持下來，才慢慢會有企業文化的味道。

一年改革的結果，硃紅裕謙虛評價道：「有了一些積極的變化。」

2.

沒想到，招商基金的內部改革，首先着手解決的問題是「三地辦公」。

據王景回憶，早年間，招商基金內部步調基本一致，差異並不明顯。

改變出現在2014年初，事業部制在基金行業悄然流行，招商基金、中歐基金、國泰基金等紛紛試水。據當時媒體報道：「招商基金實施事業部制，在統一風控平台和研究平台下實施投資小組制。」後來，業內對事業部制的事後評價，如同硬幣的兩面：「考核與業績、規模掛鈎，有一定激勵作用，但與此同時，彼此之間的協同效應下降。」

自2015年始，招商基金內部逐漸湧現出不同投資風格的團隊，北京、上海、深圳三地呈現不一樣的特色，有基本面派、有量化派、也有市場派。中間那些年，招商基金在「三地辦公」，彼此之間不夠緊密。這種割裂，是地理上的、也是投資理念上的。

2020年之後，新的管理層改革，提及文化融合，「大家又在往一起走。」如今，三地一起開週會，已經成為日常。據悉，基金經理週會，是在每週一召開的。所有的股票基金經理輪崗，每人每週一篇深度報告，講一隻股票，其他人任意發問。總經理助理王景、首席配置官於立勇、首席研究官硃紅裕，輪流主持。

招商基金的王牌基金經理王景形容了開會氛圍，稱：「討論過程中發言的機會是非常平等的。」她很早就倡導了發言規則：「注意語氣和紀律，只討論股票。」

在王景心裏，平等是一個很重要的詞語。招商基金的文化裏「沒有權威」，王景是招商基金管理規模最大的主動權益基金經理之一，但恰恰相反，她又是説話最「輕聲細語」的人之一。

融合是由表及裏的，既是地理的融合，也是組織架構的融合，更是投研文化的融合。

硃紅裕體驗到，「一些共識在逐步形成。」體現在結果上，溝通效率和凝聚力逐漸上來了。

硃紅裕形容，每一個團隊都是「特種部隊」，但特種部隊打不了規模戰、持久戰。投資是典型的「以結果為導向」，然而，過於結果導向的激勵行為，會導致投研團隊成為「塊狀團體」。

「招商基金越來越像一家人，心態上、日常溝通上、投資決策上。」硃紅裕稱，整個公司朝着這個目標在走。王景則形容「形散而神不散」，相互幫襯、相互愉悦、民主集中是她理想中的工作氛圍。

內部人士稱，過去幾年，招商基金的一些團隊偏好動量選股、追蹤市場熱點、做行業輪動，在一段時間的磨合之後，逐漸迴歸基本面，「整個投研團隊最底層的邏輯完全統一起來。」

因此，一句話形容招商基金投研團隊的轉變，是「逐漸走向融合和分享的過程」。

3.

作為資產管理機構，基金公司如何容納、激發、考核基金經理，是公司治理、企業文化的關鍵。

王景提及基金經理的「逆風期」。王景2010年加入招商基金，在2011年底開始接手偏股混合型基金。她是業內極少數既能管債券型基金、又能管股票型基金的選手。

2012年底、2013年初，王景管理的招商安泰混合略有些跌幅。她已做好放棄的心理準備。

「不能放棄，如果此刻放棄，你就是失敗者。」當時的投資總監對王景説。於是，她很感動也很努力。2014年，王景在做基金經理的第三年，就拿到了金牛獎。

王景覺得，「作為基金經理，當階段性業績不好的時候，你會被如何對待？」這是一個非常重要的命題。

在這次變革中，「基金經理考核」也是被拿到桌面上重新討論的重要課題。

在招商基金，基金經理的考核「更長期化」，一、二、五年業績加權，且不過多幹涉基金經理操作，給予一定空間。在職業規劃上，基金經理有兩條晉升通道，或管理通道、或專業通道，機制通暢。

硃紅裕把這個問題拔高了：相對長期的考核目標是表，尋根溯源是裏。

「唯結果論很危險。」硃紅裕認為，應該拋開結果，看看底色，即業績是用什麼方法、什麼過程、什麼代價而來的，是否可持續，是否有運氣成分。順風/逆風是一個結果，不過多關注結果本身，而是剖析原因，這是招商基金制度設計和執行過程中的根本原則。

「如果基金經理堅持了我們所認為的長期正確的方法，短期結果不好，當然是包容，反之糾正。如果對方長期堅持錯誤的方法，道不同不相為謀。」硃紅裕解釋。

4.

王景評價最高的，是招商基金的「投資後流程評估」，即績效歸因分析系統。

這一點可以回溯到歷史。招商基金成立於2002年12月27日，乃第一家中外合資的基金公司。據媒體報道，當時成保良作為招商基金籌備小組組長，與荷蘭國際集團(ING)亞太中國區總經理吳玉盛在一個半小時的高效溝通對話後，雙方達成了合作意向。

公開報道顯示，這次談判是思慮甚遠的。「外方最多能持股30%、審批流程不能過長、公司經營的主導權要歸中方，這是中方提出的三大條件。」始終堅持管理的一體化，這一原則為招商基金後來二十年的平穩發展保駕護航。

王景回憶道，很早，荷蘭國際集團(ING)就將一整套完整的業績歸因分析體系帶到了招商基金，加之招商系務實的文化傳統，這一套體系延續下來。

據悉，這套體系非常細緻地刻畫了基金經理的投資過程，哪些做對了、哪些沒做對。

包括對基金經理的畫像分析、對組合的分析。組合的分析又包括pearson分析、barra系統等。對絕對收益的產品，還有一整套回撤控制和風險監控的系統。招商基金在IT系統建設上也頗有建樹，自研了「投資支持輔助系統」，彙集更多與時俱進的功能。

王景很看重這套歸因系統，用數據説話。這套系統對招商基金投研團隊而言，就是一把標尺，用以檢查自己的投資行為。

管理大師德魯克説過：「管理的本質，是激發和釋放每一個人的善意和潛能。」

王景的理解是，招商基金投研文化的基調是「寬容、強調自驅力。」基金經理都是高級知識分子，內心驕傲也承受着巨大的壓力。在管理上，她大多數時候以鼓勵為主，促使對方自身產生足夠的自驅力。一個人想要做好一件事，需要不停看清楚自己、且調整自己。管理者的職責是幫助基金經理發現問題、解決問題。

5.

作為招商基金首席研究官，硃紅裕頂着巨大的壓力，優化了一些研究員的評價規則。

比如，對研究員的評價中原來有一條是一年12篇研究報告，改為不超過4篇深度報告。同時，硃紅裕還把研究部的很多事務性工作，轉移到他管理的「投資支持與創新部」。

「降低損耗，就是減少大量無謂的、沒有真正長期意義的、浪費時間的工作。」硃紅裕總結。

在數月前的一次採訪中，硃紅裕表達了自己的投資管理理念：「慢就是快。」

硃紅裕想要的，是「長期深度研究和慢慢積累的心態」，重質不重量。

硃紅裕認為，市場很公平，短時間內掌握大量信息和數據，未必導向正確的決策。很多是噪音。反之，用很慢的方法，長期積累對行業和公司的認知，錯誤概率就降低。

在制度建設上，招商基金這一年最大的變化，是投研一體化改革。

據悉，招商基金投研團隊成立了7個「產業鏈小組」。小組是縱向貫穿投和研、以產業鏈為核心，每個小組都有自己的溝通羣組、聯合調研、專題會、晨會、深度報告會等溝通形式。小組由資深基金經理牽頭，由研究員和基金經理共同組成。每個研究員相當於有一個導師。

「如此，希望能解決投與研之間的協同問題。」硃紅裕稱。

投研一體化改革是諸多基金公司的改革方向，產業鏈小組也是業內盛行做法，它的好處在於縱橫交錯的矩陣，反饋機制更加有機、緊密。

王景評價道，產業鏈小組最大意義在於，形成一個「能夠相互支撐的穩定的團隊」，產業鏈小組長都是非常資深的行業研究員或基金經理，不同行業的資深基金經理背靠背、彼此支撐。

6.

招商基金現在的投研價值觀，叫做：「本分、專注、開放」。

「招商基金的本分是什麼？」

硃紅裕給了出人意料的答案：「人類是無知的哲學體系。」因此，投研需要長期、點滴積累對行業、公司和事物的認知，也需要用安全邊際和估值體系思考風險補償。「如果一個人一眼就能洞穿世界，還需要什麼安全邊際呢？」市面上有耐心的資管機構並不多。人在這個世界是渺小的、能力圈是有邊界的，人類總是高估自己。

因此，「本分」是招商基金的投研價值觀第一條，也是最基礎的原則。

比如，在「固收+」及一些產品上，招商基金很剋制，沒有過度擴張規模，而是注重能力建設。硃紅裕認為，「這是一種本分。」

「每個人掌握的信息和數據是有限的，所以要與他人碰撞、相互交流、相互彌補認知上的盲點和缺陷。」

王景認為，本分就是紮紮實實做自己的事，「不搞虛的」，無論什麼投資風格，都不要「飄」起來。專注，就是大家都簡單一點，每個人做好自己的業績，一切以業績為中心，不要想多餘的。

開放，則是以開放的心態接納不一樣的事物。王景認為，這是招商基金最好的地方。

7.

硃紅裕認為，研究部是整個投研團隊的「發動機、樞紐、根基」，所以一定要「有定力」。

何為定力？不該做的事情不做、拒絕需求。

首先是工作氛圍。硃紅裕稱，「自己幾乎從來不批評研究員」。

但「不允許思想和行為方式上的懶惰。」懶惰是無法隱藏的，研究員的調研紀要、訪談、演講PPT、晨會、反饋與回覆，是否用心，一目瞭然。

其次是考核。研究員每個季度的所有考核數據和晉升通道，是公開排名的。起初，首席研究官硃紅裕和研究部總監馮福章有50%的研究員考核權重，他們主動把權限減掉。「大家硬碰硬，用客觀標準，考核全部透明化。」

「簡單、專業、分享、高效」是董事長王小青自上而下定調的企業文化，硃紅裕希望把它滲透到研究員的骨子裏。

據悉，在招商基金，應屆畢業生被研究部錄取，需要經過至少2-3輪深度答辯。定下這樣的標準，硃紅裕被一些同事説「太苛刻」。

自2021年8月啓動內部大變革之後，招商基金研究部排名靠前的研究員沒有一個離職。

8.

提及招商基金的知名基金經理，很多人可能第一個想到的是侯昊。

侯昊是「招商中證白酒指數」的掌舵人，這是招商基金的代表產品、旗艦產品。侯昊在第三方財富平台上關注者眾多、人氣頗高，被稱為「大師兄」。

全天候均衡型名將王景，近20年投研經驗、超11年產品管理經驗，代表作招商製造業轉型A，自2015年12月2日任職以來，累計回報169.75%，超額回報160.63%，晨星近一年、二年、三年、五年的排名均位於同類前30%*。

硃紅裕在2021年5月加入招商基金，在2022年4月發行的新基金招商核心競爭力A，四季度以來淨值屢創新高，尤其在港股投資上非常成功。王景評價他是「非常有膽識的逆向投資的基金經理」。

2021年，新財富白金分析師、被譽為賣方軍工行業「一哥」的馮福章也加入招商基金。業內人士解讀，近年來，招商基金在加大高端製造業、科技TMT、生物醫藥行業的研究力量的配備，馮福章的加盟也是其中代表。

與產業鏈小組相對應的，招商基金在各條線上均有領軍人物。

醫藥有李佳存，近七年業績在醫藥行業基金中名列前三，「很果敢」。週期組有郭鋭，以穩健見長，被稱為「深度價值發現者」。科技組有張林、韓冰、陸文凱，在TMT領域頗有建樹。王奇瑋是消費行研出身，現在是成長股獵手，「全行業基金經理能做到這種程度真的很不錯。(王景評價)」新能源有任琳娜，超19年投研經驗(近5年產品投資管理經驗)，2021年3月加入招商基金。今年，以均衡著稱的李崟，非常篤定，在平衡型產品中一騎當先。

9.

2015年，裴曉輝到招商基金，現任招商基金總經理助理兼固定收益投資部和國際業務部部門負責人。他沒想到，「固收團隊有一天能如此發展壯大。」

「感謝前任留下了種子。」他認為，招商基金有像馬龍、姜南林、劉萬鋒、向霈、郭敏等債券基金經理，都非常優秀。

裴曉輝點將，語氣充滿驕傲：「馬龍很認真、專業、負責，從不説違心的話，專注於細節，擅長信用債。姜南林在社保和專户管理上，一直名列前茅，他擅於保持平靜的心態，不因市場狂躁而做判斷，像一個冷靜的軍師。劉萬鋒在利率、市場的大拐點上殺伐決斷，像張飛，遇事不猶豫，立馬決斷。郭敏是信評上的大梁，對信評、對宏觀非常有見地。」

招商基金的固收團隊都在北京辦公。裴曉輝描述道，往往5分鐘之內，整個部門就能形成統一意見，快速決定結果，改進方向，決策機制非常有效。

作為銀行系基金公司的典型代表，固收業務是招商基金的當家法寶、也是底色。

過去這些年，債券市場波瀾壯闊，往往風起於青萍之末。在固收部掌門人裴曉輝的記憶裏，投資上太多刻骨銘心的案例，讓人「翻來覆去、睡不着覺」。

2016年債市大跌。8月，有些同事對裴曉輝説，此時票息很低，是否加槓桿，博取排名。基金排名是一件非常殘酷的事。裴曉輝連忙組織部門討論，最後形成統一意見：「不可冒進，守住回撤。」

「當我們已經判斷債市到達頂點，排名沒有意義，一定要對持有人負責。」裴曉輝在會上明確表示。8-10月，招商基金固定收益部降槓桿、降久期，短期內很難受，卻避開了四季度債災。

在信用債投資上，裴曉輝的理念是：「寧願要一個安全邊際詳細調研的債券，而不是一個囫圇吞棗、看不明白的債券。」每個基金經理在債券市場上摸爬滾打二三十年，短期的信用下沉及僥倖心理會導致職業生涯戛然而止。

2020年初，當政策轉向，招商基金固定收益部將相關地產債直接剔除出庫。

2022年4月，債市暴跌。裴曉輝與固收部同事探討很多，最後認為「還是應該加倉」。4月中旬至下旬，他加倉的步伐很緩慢，但市場跌得越來越快。他也有點懷疑自己。當時，部門所有同事因為壓力開始掉頭髮，互相拍拍肩膀：「熬過去，熬過這一段就行。」果不其然，5月份反彈迅速，大家又笑逐顏開。

「這是我們對客户應盡的責任。」裴曉輝稱。

管理團隊上，裴曉輝用了「看到」一詞，看到基金經理的優勢、也看到劣勢。

「在招商基金，團結就是戰鬥力，分毫不差。」裴曉輝想起一部抗美援朝的電視劇，他深刻體會到這一點。帶領團隊如同打仗，大家心往一處想、力往一處使。這是裴曉輝最在意的，無論投資、交易、銷售、風控及其他，一定要形成合力。他見過太多案例，相互掣肘是最影響士氣和效率的。

10.

自2021年下半年始，A股市場逐漸走向低谷，基金公司大幹快上規模的三年爆發期接近尾聲。有些基金公司在應對逆風期的業績挫折，有些基金公司在焦慮如何突圍，有些基金公司選擇躺平。而招商基金做了一個更為難而正確的選擇：「沒有停在原地，而是選擇修煉內力，從生存哲學、投資理念、團隊合作、績效機制上，徹底重塑。」

所有這些動作，都為了下一次騰飛而做好準備。市場總有輪迴，這一天或許並不遙遠。一個更加健壯、高效的投研團隊，在機會到來的時候，能夠迸發出多大的能量，這是值得期待的。

不僅如此，招商基金將投研團隊的秩序與系統，都構建得更加底層、更加長期主義，為至少未來十年的發展打下了基礎。這就像一個人，骨骼變得更堅韌，也像蓋房子，打好地基才能蓋高樓，更像硃紅裕説過的「投資如種地」，強調本分。

作為一家非貨幣公募基金月均規模排名行業前五的頭部基金公司，招商基金有如此士氣、如此改革的勇氣，並不容易。(2022年三季度)

面對進步，徐勇為代表的招商基金管理層依然謙遜務實：「公司的管理規模和利潤只是結果，必須把首要目標放在如何更好滿足投資者的風險收益偏好和產品需求上，不追求在市場上的’曝光率’，着力提升在客户心目中的’滿意率’。」

「小到一個家庭，大到一個部門、公司、甚至國家，當大家基於共同的價值觀、信仰、信任感，結合成一個共同體，就能夠穿越迷霧、困難，有着非常強大的凝聚力和戰鬥力。」在此前的一次採訪中，硃紅裕總結。

王景用了三個「非常好」來形容這家自己待了12年的基金公司：非常好的領導、非常好的管理層團隊、非常好的基金經理團隊。

「未來我們要保持定力，做難而正確的事情。」面向未來，徐勇帶領下的招商基金管理團隊堅定不移。

*數據來源：定期報告、晨星，截至2022-9-30。排名來源：晨星分類為開放式基金-積極配置-大盤成長，近一年、近兩年、近三年、近五年同類排名分別為402/1226、253/1092、143/948、135/729。招商製造業混合A基金成立日：2015-12-02，歷任基金經理：王景(2015-12-02至今)，業績比較基準：滬深300指數收益率*60%+中債綜合指數收益率*40%，最近5個完整會計年度（2017-2021）基金回報及業績比較基準收益率分別為：19.82%/11.14%(2017)、-25.56%/-14.01%(2018)、51.52%/21.49%(2019)、90.00%/16.24%(2020)、12.51%/-1.95%(2021)，自成立以來基金總回報及業績比較基準收益率分別為：169.75%/9.12%。