捨得高層再次“洗牌”，復星系高管離職背後透露着哪些信號？_風聞
向善财经-2022-12-30 21:56
文：向善財經 作者：劉能
臨近年終，捨得酒業再次為我們爆出一個大瓜。
12月28日，捨得酒業（600702）董事會於2022年12月28日分別收到公司董事長張樹平、董事郝毓鳴的書面辭職報告。張樹平因個人原因申請辭去公司董事、董事長職務，同時辭去公司董事會戰略委員會主任委員職務，其辭職後繼續擔任公司其他職務；郝毓鳴因個人原因申請辭去公司董事職務，同時辭去公司董事會薪酬與考核委員會委員職務，其辭職後不再擔任公司任何職務。
白酒企業高管變動不算少見，但捨得酒業着實比較特殊，畢竟上一次高管動盪直接讓捨得酒業戴上了“ST”的帽子。這一敏感點之下，投資者免不了對於捨得的高管隊伍要多關注幾分。那麼此次捨得酒業高層動作背後，又將引發怎樣的連鎖反應？值得深思。
業績股價雙困，能否走出路徑依賴？
從張樹平履歷來看，2020年9月28日，張樹平正式出任捨得酒業董事長，任期三年。目前張樹平的任期並未結束，相當於提前辭職，，比如，張樹平不等任期圓滿結束就匆匆辭職，這背後是否另有原因，官方的説法是套路式的個人原因。
在向善財經看來，首先，從財報業績來看，高速增長的勢頭可能在消失。
據捨得三季報數據顯示，2022年1-9月份公司實現營業收入46.17億元，同比增長28%，歸屬於上市公司股東的淨利潤12億元，同比增長23.76%。
從近五年的走勢來看，在經過2020三季度到2021年三季度的快速增長之後，2022年同比增速有所下滑。
事實上，從一季度到三季度，捨得酒業的銷售毛利率也下降了2個百分點，2022年一季度，公司銷售毛利率為80.83%。
對比體量差不多的今世緣，雖然捨得酒業毛利率表現要好一些，但今世緣三季度前者的銷售淨利率為32%，略高於捨得。
此外值得關注的是，相比去年同期，公司管理費用也有所增加，從去年同期的3.8億增長到5.1億，增幅約為25%。
其次，資本市場股價接近腰斬。（即便腰斬仍然沒看到捨得有回購的動作，或許是企業認為目前估值仍然偏高，而且股息率很低）
資本市場關注的重點，其實是業務的成長性。
白酒品牌的成長，在於品牌高端化的空間，更多的高端化成長，意味着更好的毛利率表現。
茅台為什麼備受資本市場追捧，就是高達92%的毛利率使得一眾酒企望塵莫及。
從財報數據來看，銷售費用拉動業務增長的整體走勢下，捨得酒業的未來的毛利率空間，可能沒有市場期望的那麼大。
最後，經銷商情況不容樂觀。
捨得三季報數據顯示，合同負債比上年同期減少了5億元，同比降低57%。財報中解釋，主要是上年預收貨款本期發貨結算所致。
合同負債大幅減少的另一面，也可能是終端動銷情況不理想。
合同負債是公司提前預收的貨款，它也是銷售業績的一個重要的先行指標。如果某期合同負債大幅增長，那麼隨後的業績大概率會有一個明顯的提升；如果某期合同負債大幅下降，那麼隨後的業績大概率會明顯下滑。捨得這一數據似乎暗示着經銷商訂貨的積極性有所下降，未來業績增長存疑。
在產品層面，老酒戰略，但捨得最重要的濃香白酒並非越老越好，這一牛皮在去年吹破，股價大跌。
在渠道層面，過於注重線下傳統渠道的發展，對於線上渠道過於忽視。
確實，白酒行業作為講究傳統的行業，更依賴於線下渠道。但同樣需要抓住線上渠道的優勢能力。畢竟線上渠道擁有比線下渠道更高的毛利率，而且茅台、五糧液等行業一線品牌在線上渠道層面都不敢忽視，紛紛佈局電商平台。
不過據捨得酒業三季報，2022年1-9月，其批發代理銷售收入40.44億元，同比增長32.1%；電商渠道實現銷售2.7億元，同比增長僅為7.42%；
在品牌層面，近幾年，捨得連續快速推出諸多超高端和高端子品牌。稀釋捨得本就不多的高端品牌價值。比如在高端產品方面，2018年推出的品味捨得，2019年推出水晶捨得、智慧捨得（四代）以及天子呼，2020年8月藏品捨得，2022年的捨不得，還有臻釀等等。
尋找高增速真相：電梯裏做俯卧撐？
需要注意的是，近段時間，關於復星集團是否會拋棄捨得酒業的議論甚囂塵上。
有捨得內部員工在與媒體交流時表示，起初，復興系賣資產套現時，就看到有關於捨得的傳聞，大家們都有點擔心，都擔心是否被賣？也有聊新東家可能是誰？但隨着時間的過渡，大家不再關注換不換“東家”，畢竟賣與不賣也不是捨得自己可以定的。
管窺蠡測，不僅市場端，捨得內部部分員工對於捨得酒業或許也有些信息不足。
一方面，復星集團債務累累。據復星國際財報數據顯示，截至2022年6月30日，公司流動負債合計3754.0億元，非流動負債合計2757.6億元，負債合計6511.6億元。
另一方面，捨得已經是復星集團僅剩的控股酒類企業。原本復星系持有的酒類企業有三家：金徽酒，捨得酒業，青島啤酒，目前僅剩捨得酒業還握在手裏。
這不得不讓人擔心，捨得是否也會成為復星集團的棄子。
而在董事長張樹平、董事郝毓鳴兩人宣佈辭職之後，似乎讓這一猜測更加偏向了復星集團可能拋棄捨得的天平一端。
據天眼查專業版APP顯示，辭職的董事郝毓鳴不僅僅在捨得擔任高管，也擔任着上海復星高科技（集團）有限公司復星全球合夥人、上海復星高科技集團有限公司人力資源高級總監、復星總裁高級助理等諸多重要職務。如今郝毓鳴辭職後不再擔任捨得酒業任何職務，算是徹底與捨得酒業撇清了關係，這是否代表了復星集團的一種態度？
在復星集團入主捨得之後，就曾對捨得高層進行了一番“清洗”，以便更好的控股。如果復星集團再次賣掉捨得酒業，安穩發展沒幾年的捨得酒業，短期內可能再次出現高層動盪，並不利於捨得酒業的發展。
**當然，從長遠來看，捨得酒業脱離復星集團的掌控也未必不是一件好事。**從復星集團控股的前幾家酒類企業來看，復星集團並不擅長酒類企業的經營，而且對捨得的賦能有限。
市場對復星控股下捨得詬病最多的，就是經銷商。
從經銷商退出數據看，捨得酒業2021年總共退出了545家經銷商。2022年上半年，捨得酒業又退出了333家經銷商。捨得經銷商的淘汰速度，在白酒企業中可以説名列前茅。
網上有文章稱，“以回款節奏來説，天津市場、山東市場都展現出了較為悲觀的信息，天津代理商聲稱，公司計劃三季度要完成80%的回款，但是以現在的節奏來看，能否完成65%尚未可知。”
對這一信息捨得官方並未回應，具體仍有待查證，對於事實情況我們不置可否。
不過從捨得酒業過往的存貨數據也能夠得到一些佐證。從2016年起，捨得酒業於歷年上半年的存貨分別是21.48億元、22.16億元、23.29億元、23.78億元、25.28億元、26.95億元及31.36億元。
浙商證券調研顯示，捨得在今年中秋動銷排行的主流酒企中倒數第二，今年中秋動銷表現大致排序（好到弱）：貴州茅台>五糧液>山西汾酒/瀘州老窖/古井貢酒/洋河股份>迎駕貢酒/今世緣/捨得酒業>酒鬼酒。
在向善財經看來，復星擅長做“大”，但不擅長做“強”。雖然復星集團佈局廣闊，所跨領域眾多，但債務問題也愈發凸顯，本質上還是控股企業不夠“強”的原因。
而對於白酒行業來説，“強”比“大”更加重要，酒企能否做“強”更為關鍵。一部白酒發展史，從最初的產能制勝，到渠道躍升，如今已是品牌為王的時代。
而品牌戰略一直困擾着捨得。沱牌麴酒歷史悠久，但卻在捨得酒業的發展過程中逐漸被打下了中低端白酒烙印，難以高端化發展。而捨得本身脱胎於沱牌麴酒，捨得將其定為成中高端，但其品牌歷史較短，積累薄弱，對於消費者的影響力遠遠不足，未來想要繼續支撐其高端白酒產品，壓力很大。
復星集團控股捨得以來，漲價已成為其手中利器。
浙商證券於2022年9月15日面向酒業專家的線上交流紀要顯示，捨得酒廠在業績目標並沒有的情況下，漲價幅度達到了每瓶50元。另外，其核心產品品味捨得批價從2020年最低點270元一路攀升至今天的350元上下。報表越來越好看，只不過壓力都堆到了經銷商頭上。
需要警惕的是，沒有品牌支撐的產品漲價更像是空中樓閣，很容易遭受“反噬”。
以瀘州老窖為例，2010年9月國窖1573出廠價約為619元，2013年在限制三公消費的大背景下，包括五糧液在內的很多酒企已紛紛停止漲價步伐，而瀘州老窖仍然逆市提價至999元，結果導致價格崩盤，國窖1573的出廠價由之前的999元一路下跌至560元，元氣大傷。
不得不承認，近幾年捨得確實實現了快速增長，但在行業人士看來，主要還是因為搭上了白酒高端化發展的東風。
這不禁讓人想到一個很流行的比喻：坐在上升的電梯裏做俯卧撐。
復星集團控股的捨得酒業只不過是趕上了一部正在上升的電梯，不管是在裏面站着躺着還是做俯卧撐，都會上升。
只不過，白酒行業與宏觀經濟發展具有較強的相關性，受宏觀經濟發展影響，目前白酒行業的供需逐漸走弱，宴請聚會等白酒剛性消費減少，對白酒行業帶來衝擊。
捨得也到了關注自身隱憂的時候，別等到“電梯”開始下降時，就已經晚了。
（聲明：股市有風險，入市需謹慎。文中信息及作者觀點不構成投資建議，投資與否須自行甄別。另：所涉企業信息，均來自於企業的法定公開披露信息。）