1月社融數據創歷史新高 中信證券：穩增長初見成效

據“中信證券研究”公眾號2月11日消息，1月信貸和社融數據均創下歷史單月新高，且都超出Wind一致預期，穩增長初見成效，市場對政策發力的信心有望強化。信貸方面，企業中長貸同樣創下歷史最高記錄，且一改前5個月同比少增2000億左右的頹勢，轉為同比多增600億。雖然企業貸款中短貸和票據融資的佔比仍然較高，但是這是社融好轉初期的常見現象，2019年1月同樣曾出現。新增居民貸款比上年同期少增4270億，繼續受到地產銷售放緩的拖累。財政前置明顯，政府債融資繼續發力且財政支出保持強度。

央行發佈2022年1月份金融信貸數據。其中，新增信貸3.98萬億（前值1.13萬億）；新增社會融資總額6.17萬億（前值2.34萬億）；社融存量同比增長10.5%（前值+10.3%）；M2同比增長9.8%（前值+9%）。對此，中信證券研究部點評如下：

1月信貸和社融數據均創下歷史單月新高，且都超出預期，穩增長初見成效，市場對政策發力的信心有望強化。

1月人民幣貸款增加3.98萬億（Wind一致預期3.77萬億），新增社融6.17萬億（Wind一致預期5.45萬億），均超出市場預期。政策穩增長的力度是當前市場關注的核心問題之一，各個部門在公開表態中多次強調宏觀調控重點要突出“穩字當頭”。政策表態早已明確，但市場一直在等待政策落地和數據驗證。因為2月是經濟數據的真空期，金融數據成為驗證穩增長落地情況的最好參考。

2022年1月信貸比上年同期多增4000億，社融比上年同期多增9816億，多增規模均為2021年3月以來最高。2019年1月同樣是穩增長政策落地生效，社融明顯好轉的月份，當時信貸比上年同期多增3300億，社融比上年同期多增15371億。2022年1月和2019年1月相比，信貸多增幅度略高，但社融多增幅度不如2019年。中信證券研究部認為在金融數據公佈後，市場對於政策穩增長的信心有望進一步強化。

信貸方面，企業中長貸同樣創下單月歷史新高，環比回暖明顯，雖然票據融資和企業短貸的佔比仍然不低。

2022年1月新增企業中長貸2.1萬億，是歷史最高值，比上年同期多增600億。雖然600億的多增看似不算多，但是環比改善仍然是非常明顯的：2021年8-12月的企業中長貸都比上年同期少增2000億左右（分別為-2037/-3732/-1923/-2470/-2107億元）。

中信證券研究部的微觀調研反饋企業中長貸改善的主力是基建相關融資，因此對2022年初的基建增速或可更為樂觀。當然也要看到企業信貸結構中存在成色不足的地方，即票據和短貸的佔比達到37%，是歷史偏高的比例。但是在社融反彈的初期，票據和短貸佔比高的情況時有發生。如2019年1月的票據和短貸佔比也高達54%，而且2019年1月的企業中長貸比上年同期多增也只有700億，都不如2022年1月。但這並不妨礙2019年1月的社融被市場理解為一輪穩增長的起點。且2022年1月底的3個月國股銀票轉貼現利率升至3%以上，可能説明銀行完成1月信貸指標的壓力並不是很大，不需要特別買入票據衝量，因此後續的信貸投放或能具有一定持續性。

新增居民貸款比上年同期少增4270億，繼續受到地產銷售放緩的拖累。

繼2021年12月新增居民貸款比上年同期少增1919億後，2022年1月居民貸款繼續比上年同期少增，且少增幅度擴大。其中居民短貸少增2272億，居民中長貸少增2024億。正如中信證券研究部在《2021年12月金融數據點評：寬信用正在路上》（2022-01-12）中提到的，這是因為地產銷售下滑的滯後傳導效應，而非政策主動收緊。雖然地產按揭貸款幾乎全是居民中長貸，但是歷史經驗看居民短貸和居民中長貸的走勢較為相關。2021年12月地產銷售面積單月同比-15.6%，2022年1月，30大中城市商品房成交面積同比-29.56%。中信證券研究部認為在地產銷售好轉前，居民貸款較難明顯反彈。但是一季度之後，這兩個指標明顯好轉也可能是大概率事件。

社融方面，社融增速回升至10.5%，比上月提高0.2個百分點，信貸和政府債是主力。

2022年1月新增社融6.17萬億，比上年同期多增9816億。其中，新增人民幣貸款4.2萬億，比上年同期多增3818億，新增政府債6026億，比上年同期多增3589億，這兩者是社融回升的主力。社融口徑的新增人民幣貸款為4.2萬億，與金融數據中的3.98萬億人民幣貸款相比剔除了非銀貸款。因為2022年1月新增非銀貸款為-1417億，所以社融口徑剔除非銀貸款後數字反而更高。這也説明貸款中流向對實體經濟的部分是更多的。

政府債方面，主要是地方政府債發行節奏明顯前置，1月淨髮行約6000億，預計2、3月有望將提前下達的1.46萬億專項債基本發行完畢。

直接融資方面，新增企業債券融資5799億，比上月的2167億明顯好轉；股票融資1439億，保持穩定。

非標方面，委託貸款、信託貸款和未貼現票據分別多增428億、-680億和4731億，分別比上年同期多增337億、162億和-171億，年初的非標壓降壓力相對較小。

M2同比增長9.8%，表現同樣亮眼，春節因素導致M1等數據出現錯位。

存款主要由貸款創造，因此一般M2增速與社融/信貸趨勢接近。不過本輪M2增速自2021年8月8.2%的底部反彈了1.6個百分點，上升幅度超過社融（0.5個百分點）。中信證券研究部認為其原因可能包括：1）2021年年底以來財政存款加速投放，財政存款不計入M2，但財政支出後就變成了企業或居民存款，計入M2；2）出口火爆帶來的結匯需求增加，銀行代客結匯後資產端增加外匯，負債端增加存款。

2022年1月居民存款增加5.41萬億，非金融企業存款減少1.4萬億，主要是因為春節期間企業集中發放工資、獎金等，導致存款從企業向居民轉移。非金融企業活期存款計入M1而居民存款不計入M1，因為春節錯位因素（2021年除夕為2月11日），2022年1月的M1同比-1.9%。不過即使剔除春節錯位因素，M1增速也只有2%，較上月下滑1.5個百分點，仍然表明企業經營活躍度偏低。2022年1月新增財政存款5849億，比上年同期少增5851億，説明財政支出保持較高強度，側面反映1月基建投資可能較好。

（本文節選自中信證券研究部已於2022年2月10日發佈的《2022年1月金融數據點評:社融超預期,穩增長初見成效》報告；文 程強 王希明）