回購背後市值蒸發近3800億，恆瑞醫藥轉型陣痛仍存

（文/觀察者網 李鵬濤 編輯/馬媛媛）近一年時間裏，恆瑞醫藥股價自歷史高點97.23元/股跌至36.13元/股，總市值蒸發3731.84億元，自此該公司開啓“自救”模式。

3月14日，恆瑞醫藥發佈回購自家股份方案，擬使用自有資金總計6億元至12億元，通過競價交易的方式從二級市場回購股份，回購價格不超60.22元/股。

若以回購資金總額上限12億元、回購價格上限60.22元/股測算，預計恆瑞醫藥回購股份數量約1992.69萬股，約佔該公司目前總股本的0.31%。

對於此次回購股份目的，恆瑞醫藥表示，此次回購股份將用於完善公司員工長效激勵機制，充分調動員工的積極性增強公司核心競爭力；同時，基於對該公司未來發展前景的信心和基本面的判斷，增強投資者對該公司未來發展的信心。

除了豪擲最高12億元回購股份為市場注入“強心劑”外，恆瑞醫藥還能用什麼重拾投資者信心？

業績股價雙承壓

從去年1月股價創新高之後，恆瑞醫藥股價就進入了下行通道。截至3月15日收盤，該公司股價自97.23元/股已跌去64.28%，成為其上市以來最大的股價回調記錄。

實際上，不僅僅是恆瑞醫藥，從整個資本市場的走勢來看，2021年以來，醫藥板塊的估值都處於承壓狀態，新上市的創新藥公司幾乎都遭遇了破發。

而在股價下跌的背後，恆瑞醫藥也正在經歷着人事震盪及業績的承壓。

60多歲的孫飄揚或許從沒想到，在他宣佈退休後僅一年半的時間裏，恆瑞醫藥的內外形勢發生了急劇變化。

迫於無奈，孫飄揚選擇再次出山。2021年7月，恆瑞醫藥發佈公告稱，周雲曙先生因身體原因申請辭去該公司董事長、總經理以及董事會專門委員會相應職務。孫飄揚將代任董事長一職，直至董事會選出新一任董事長。

去年11月，恆瑞醫藥原財務總監周宋因個人原因辭去公司財務總監職務；2021年年底，恆瑞醫藥在終止實施2020年度限制性股票激勵計劃的公告裏曾提及，被授予股權激勵的骨幹員工中，有86人因離職或考核不達標被回購註銷限制性股票。

目前，恆瑞醫藥雖未公佈2021年業績，但該公司前三季度業績增速創下近十年來的新低。2021年前三季度，恆瑞醫藥營收201.99億元，同比增長4.05%，淨利潤42.07億，同比下滑 1.21%。

與往年相比，恆瑞醫藥業績增速驟然失速。像2020年恆瑞醫藥營收277.35億，同比增長19.09%，淨利潤63.28億，同比增長18.78%。

其實恆瑞醫藥業績增速放緩，似乎與該公司處於轉型創新的陣痛期有關。

在營收結構方面，恆瑞醫藥主要營收來自於仿製藥和創新藥。2021年上半年，該公司創新藥與仿製藥的營收貢獻佔比約為4:6，僅從營收層面看，仿製藥仍是恆瑞醫藥業績重點。

不過，自2018年我國推動藥品集採以來，帶量採購逐步擴面並進入常態化，虛高的藥價大幅回落，仿製藥的高毛利時代正在走向終結。

截至2021年6月末，恆瑞醫藥進入集採的仿製藥有18個品種，中選價平均降幅72.6%；此外，該公司明星創新藥產品PD-1抗體注射用卡瑞利珠單抗的價格也從該年3月起執行了醫保談判，產品價格從19800降至3000元，降幅高達85%。

對於上述問題，孫飄揚在迴歸後的投資者交流會上曾表示，“恆瑞遇到的問題是幾乎所有中國仿製藥轉型創新藥企業都會遇到的問題，即遇到仿製藥斷崖式下降，創新藥逐步增長的情況。”

創新轉型、產品競爭激烈

在集採及仿製藥天花板顯現的大背景下，“恆瑞醫藥有兩個戰略永遠不變：一是科技創新，二是國際化。”孫飄揚曾指出。

近幾年，恆瑞醫藥研發管線在加大投入，該公司的研發佔比也在逐年加大。2021年上半年，恆瑞醫藥國內外共開展240多個臨牀項目，其中包括國際多中心臨牀23個，累計研發投入25.81億元，到第三季度該公司研發費用高達41.42億元，總營收的20.51%，為歷史最高水平。

雖説研發投入大是好事，對於創新藥企來講，研發管線代表企業的含金量，但是高額研發費用也會將淨利潤“吃掉”，致使短期的財務數據不太好看。

因此恆瑞醫藥在去年11月做了一個決定，將研發支出從費用化變為資本化，主要針對處於臨牀三期的在研項目進行資本化處理。簡單來講，如果研發支出進行資本化，企業的業績就更好看，也有利於企業融資。

一直以來，恆瑞醫藥以自主研發的內生增長“獨樹一幟”，到了2021年，該公司也開啓了引進研發管線（license in）的步伐。

據瞭解，2016年至2020年恆瑞醫藥對外公佈的license in項目僅有4個，而2021年該公司就license in了3個項目。

2021年8月，恆瑞醫藥投資大連萬春，“首付款+里程碑付款”不超過13億元，獲得普那布林的大中華權益；9月恆瑞醫藥又以3000萬美元獲得天廣實第三代CD20單抗MIL62在中國地區的獨家商業化權益；11月恆瑞醫藥又以約13億人民幣引進基石藥業抗腫瘤藥物CTLA-4單抗。

然而，恆瑞醫藥首次引進嘗試就遭遇挫敗。去年12月，萬春醫藥收到FDA新藥申請完整回應函，顯示其普那布林目前臨牀試驗結果不足以支撐有效性，因此未能獲批上市。

值得一提的是，2021年年末，恆瑞醫藥的創新藥達爾西利片和恆格列淨片獲得NMPA的上市批准，至此該公司共計有10款創新藥獲批上市。

其中，由恆瑞醫藥自主研發的用於早期乳腺癌患者的CDK4/6抑制劑達爾西利片，為全球第四個上市的CDK4/6抑制劑。不過，該產品一經上市或面臨國內外同行激烈的競爭。

早在2018年8月，輝瑞公司生產的哌柏西利已經獲得國家藥監局批准，成為國內上市的首款CDK4/6抑制；今年3月6日，禮來公司宣佈其阿貝西利片在中國獲批上市，是我國首個被批准用於早期乳腺癌患者的CDK4/6抑制劑；與此同時，四環醫藥、復星醫藥、翰森製藥、甘李藥業等20餘家企業都在CDK4/6抑制劑領域展開佈局。

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