中概股加速回流，B站雙重上市不得不為

觀察者網訊（文/胡毓靖 編輯/莊怡）已經二次上市的B站，再次尋求雙重上市。

3月16日，B站在港股發佈公告稱，公司將爭取自願轉換至在香港聯交所主板雙重上市。此前，B站於2018年3月28日在美國納斯達克證券交易所掛牌上市，後隨中概股迴歸港股二次上市浪潮，三年後在港二次上市。

所謂雙重上市，是指已經在美國市場上市情況下，在香港市場按當地市場規則發行上市，兩市場股票無法跨市場流通，股價表現相對獨立，可能產生價差。更重要的是，雙重上市的公司可以被納入港股通名單，由此可以引入A股投資者，提升股票流動性，且也有利於日後回A股，實現“三地上市”。

而二次上市則是公司在兩地上市相同類型的股票，通過國際託管行和證券經紀商，實現股份跨市場流通，美股和港股的股價仍緊密相關。

對於B站而言，選擇雙重上市，是中概股跌勢持續和虧損持續加劇內外交困下的選擇。不過，無論是二次上市、雙重上市還是三地上市，擺在B站的核心問題沒有變，仍然是“商業化”這三個大字。

股價較最高時跌去八成，雙重上市成穩妥選擇

由於美股看好互聯網，B站跟隨其投資者阿里和騰訊，以及京東、微博等互聯網企業赴美上市。然而由於美國大盤自2018年3月中旬起一直走低，B站又是虧損進場，美股上市首日，B站隨即破發，跌破發行價的11.50美元，同期登陸美股、業績同樣虧損的愛奇藝也同樣被美股冷對。

隨後近兩年時間，B站股價持續在低位徘徊，股價極少突破20美元。2020年底到2021年初是B站與美股的蜜月期，B站先是月活用户數突破2億，彼時的B站還處於破圈時期，用户增長拉高市場對B站商業化的期待，隨後B站傳出將在港股二次上市，跨年晚會的出圈再次助推，B站的股價一步一步攀升突破150美元。

不過，伴隨着中美之間貿易摩擦加劇，華為和字節跳動等中國企業在美遭到打壓，以及美國通過的《外國公司問責法案》的影響下，B站的股價很快回落。

加上自2018年開始，香港市場便開始為迎接中概股迴歸創造有利條件，包括2018年港交所修改《主板上市規則》，允許中概股二次回港上市；2019年10月接納同股不同權形式的二次上市等。

從2019年11月阿里巴巴回港二次上市開始，中概股開啓了扎堆港股二次上市的浪潮。而除了希望迴歸更好的資本環境，獲得更高估值外，中概股也可以通過募資推進業務進展。

2021年3月，B站回港上市，募集資金超過200億港元。不過，由於二次上市的屬性，港股的股價仍與美股緊密相關，一年以來，B站的股價總體趨勢仍是在波動中持續走低。

受近日中美關係、烏俄戰爭等宏觀因素，以及3月10日美國證監會（SEC）將百濟神州等五家公司認定為退市風險的“相關發行人”，並納入臨時被識別名單的影響下，港股恒生指數近一個月狂瀉近10000點，跌破20000點至6年新低。

據財聯社統計，截至3月11日收市，在美上市的323家中概股中，今年3月總蒸發市值已達3260.9億美元，摺合20706億元人民幣。323家中概股中，以上市後股價最高點與3月11日收市價計，156家公司的股價跌幅達90%及以上，佔比達48.29%。

具體到B站，截至3月17日收盤，B站港股股價為208.4港元，相較最高時已經跌去八成，市值不到800億港元。

**在持續跌勢下，有觀點認為中概股的估值模型被打穿，很難進行價值再發現，長期前景堪憂。**一位在美私募基金管理人對第一財經記者表示，機構的估值模型通常覆蓋3-5年，但就目前的情況看，過去對中概股的估值模型已經完全被推翻，邏輯被打斷甚至“打穿”。“就像是長跑運動員失去了雙腿後，雖然還可能通過努力實現其他成就，但一定不會再是長跑運動員了。”

華鑫證券分析師嚴凱文向媒體分析時也表示，港股互聯網板塊沒有防禦的屬性，同時疊加了美國發布中企退市名單、俄羅斯在歐美海外資產的遭遇，投資者擔憂海外資產的安全，引發避險情緒。

德匯國際律師事務所全球合夥人、北京管理合夥人劉思鋭向第一財經表示，面對變動的宏觀環境，中概股的選擇包括三種：其一，在香港市場進行再次上市，具體方法例如二次上市及雙重主要上市。其二，進行私有化，並且在私有化後回內地或香港上市交易。其三，完全遵守SEC的要求接受相關審計核查，繼續在美國交易。

而相較後兩者，在不穩定的市場環境和中美摩擦加劇的敏感階段，雙重上市對B站是一個更簡便且穩妥的選擇。

內部虧損持續加劇，雙重上市增加融資渠道

市場環境的變動只是B站選擇雙重上市的外部原因，內部原因仍是虧損的持續加劇。

過去數年間，B站虧損幅度持續加劇，商業化並未滿足投資者期待。剛剛發佈的2021年財報顯示，2021財年B站總營收193.8億元，同比增長62%，全年經調整淨虧損為55億元，相較2020年同期26億元擴大111.54%，收入增幅不及虧損擴大幅度。

從商業化來看，B站營收由移動遊戲、增值服務、廣告、電商及其他四個板塊組成。其中，曾經的基本盤遊戲業務增速持續放緩，2021年增速僅為6%，收入為51億元，佔比約26%，包括直播和大會員在內的增值服務取代遊戲成為第一大收入來源。

橫向來看，廣告業務是B站增速最快的業務，但縱向對比2021年前但季度來看，B站四季度廣告業務增速已經大幅下滑，從2021年Q2超230%的增速下降至110%。

與此同時，B站經營成本高企。2021年，B站的經營開支總額約105億，其中銷售及營銷開支為58億元，同比增加66%，主要用於拉新、遊戲的宣傳和宣傳人員增加導致。研發開支和一般及行政開支同樣快速增長，分別支出28億元和18億元，均同比增加88%。

而值得注意的是，截至2021年12月31日，公司持有現金、現金等價物、定期存款和短期投資總額為302億元人民幣，這也意味着在虧損持續加劇、經營開支持續增加的情況下，B站的現金儲備很可能難以支撐到其盈利。

**走過破圈的年代，投資者對市場的期待早已不再是用户增長，而是商業化的想象。**B站董事長陳睿也意識到這一點，在年報後的電話會議中表示，2022年B站除了用户增長，在2023年實現4億月活的目標，另一個重要的任務就是減虧，把精力五五分到用户增長和收入增長中，“收入增長將成為更重要的工作”，陳睿説。

B站選擇雙重上市，是意料之外，也是情理之中。在外部環境不確定，內部虧損加劇的情況下，雙重上市可以給B站提供新的融資渠道，緩解資金壓力。電商戰略分析師李成東向觀網財經表示，港股和美股投資人並不是同一個羣體，雙重上市後可提升股票流動性，提供新的融資渠道。

此外，雙重上市的公司可以被納入港股通名單，由此可以引入A股投資者，提升股票流動性，且也有利於日後回A股，實現“三地上市”。

這也是陳睿最初的設想。2018年在美上市時，陳睿就曾對媒體表示，“中國所有互聯網公司都應該選擇在中國上市，海外上市都是退而求其次的選擇。只是各種各樣的原因海外上市效率更高，而時間對互聯網公司很重要。”

現在來看，B站在用户增長之外，還需降低開支減少虧損，向投資者證明社區的商業化前景，選擇雙重上市後，B站時間依舊緊迫，依舊很重要。

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