營收預增超70%、多家券商“吹票”，CXO龍頭藥明康德卻逆勢下跌

【文/觀察者網 呂棟】

4月10日晚間，藥明康德披露業績預增公告，預計2021年一季度實現營收84.7億元，同比增長約71.18%；預計實現淨利潤16.4億元，同比增長約9.54%。

觀察者網注意到，在藥明康德披露業績預增消息後，至少有6家國內券商發佈業績點評報告，且異口同聲地稱藥明康德業績“超預期”，並建議“買入”。不僅如此，美國花旗也維持藥明康德港股的“買入”評級，且目標價（215港元/股）相比現價高出近90%。

然而儘管一眾券商“吹票”，但資本市場卻是另一種反應。今天（4月11日），藥明康德A股全天呈震盪走勢，收跌逾1%，收盤市值為3068億元；H股高開低走，最終收跌逾4%，收盤市值為3384億港元。

當然，藥明康德“逆勢”下跌的部分原因可能是受大盤影響。截至今天收盤，滬指跌2.61%，深證成指跌3.67%，創業板指跌4.2%，兩市超4100只個股下跌；港股則全天呈單邊下跌行情，恒生指數跌超3%。

藥明康德股價走勢

投資標的預虧近2億

藥明康德成立於2000年，已在港股和A股上市。該公司主要為全球製藥、生物科技和醫療器械公司提供新藥研發和生產服務，屬於醫藥研發服務行業，主營業務涵蓋CRO（合同研發服務）、化學藥物CDMO（合同研發與生產業務）、細胞和基因治療 CTDMO（合同檢測、研發和生產）等領域，被視為CXO龍頭企業。

觀察者網注意到，藥明康德去年四季度淨利潤增速達到159.3%，而按照前述業績預增公告，該公司今年一季度的淨利潤增速還不到兩位數，環比出現大幅放緩。

藥明康德對此解釋稱，該公司今年一季度的淨利潤主要受所投資標的產生的公允價值變動和投資收益影響，預計產生淨損失約人民幣1.8億元，去年同期影響金額為淨收益10.6億元，較去年同期對利潤總額預計減少12.4億左右。

藥明康德公告截圖

在扣除非經常性損益後，藥明康德預計2022年一季度實現歸母淨利潤17.1億元，同比增長約106.52%；預計2022年第一季度實現經調整非《國際財務報告準則》下歸母淨利潤20.5億元，同比增長約85.82%。

與此同時，藥明康德還透露，該公司今年一季度營收預增71.18%，已超出該公司此前公告的65%到68%，扣除匯率影響用恆定匯率計算，該公司營收較上年同期增長預計達到約78.47%。

針對一季度業績預增的主要原因，藥明康德在公告中表示，該公司通過不斷優化經營效率，令產能利用率持續提升，規模效應得以進一步顯現。另外，在疫情持續反覆的影響下，該公司及時啓動了業務連續性計劃，保障了生產運營的持續穩定，以滿足客户訂單及時交付的需求。

藥明康德業績預增公告披露後，多家券商對該公司進行點評。

多家券商發佈藥明康德業績點評

光大證券指出，與2021年一季度營收相比，藥明康德2022年一季度營收增速預期提升15.87個百分點，收入增速進一步提升，預計主要受新冠小分子藥物商業化訂單及該公司一體化戰略持續推進影響。

花旗在研報中稱，輝瑞新冠口服藥Paxlovid在中國獲批後，預期內地醫藥合同定製研發生產企業（CDMO），或受惠於更多相關訂單，屬潛在上升驚喜因素。藥明康德於較早前發盈喜，營收勝於指引預期，並維持全年收入升65%-70%指引不變。

國金證券則指出，國內外醫藥研發創新需求旺盛，藥明康德作為具備國際競爭力的CXO板塊的平台型龍頭企業，具備獨特的一體化CRDMO業務模式，新籤及在手訂單飽滿，成長確定性強。重點看好公司小分子CDMO（特別是製劑、oligo與peptide業務）、臨牀前CRO和CGT CDMO板塊的中長期高成長潛力。

70%收入來自歐美，毛利率連續5年下滑

今年3月下旬，藥明康德曾披露2021年財報，全年實現營收229.02億元，同比增長38.5%；歸母淨利潤50.97億元，同比增長72.2%；扣非淨利潤40.64億元，同比增長70.4%；經調整非《國際財務報告準則》下歸母淨利潤51.31億元，同比增長41.1%。

財報披露，2021年，藥明康德五大業務板塊的營業收入分別為140.88億元、45.25億元、19.85億元、10.26億元、12.51億元，其中化學業務收入佔總營收比例約62%，緊隨其後的是測試業務，佔比近20%。

另外，五大業務中，除細胞及基因療法CTDMO業務營業收入出現同比下滑2.79%之外（連續第二年下滑），其他四大業務收入均有不同程度的上漲，化學業務漲幅達46.93%。

藥明康德2021年財報截圖（下同）

觀察者網注意到，2021年，藥明康德境內、境外收入分別為57.75億元、171.00億元。期內，該公司來自於美國、歐洲、中國、其他地區客户的收入分別為121.46億元、37.19億元、58.02億元、12.34億元。其中，來自歐美客户的收入佔比近70%，美國客户佔比約為53%。

盈利能力方面，藥明康德最近5年銷售毛利率持續下滑，已從2017年的41.83%下滑至2021年的36.29%。財報解釋稱，2021年境內客户毛利率下降，主要受到去年同期的社保費用免徵等因素帶來的負面影響；境外客户毛利率下降主要受到美元貶值，及大宗材料漲價導致的原材料價格上漲等因素的影響。

“i問財”截圖

作為CXO龍頭企業，藥明康德的研發情況同樣值得關注。財報披露，2021年藥明康德的銷售費用、管理費用、研發費用分別為6.99億元、22.03億元、9.42億元，同比分別增長18.78%、19.81%、35.91%。

可以看出，雖然該公司研發費用的增速最快，但在總額上遠低於管理費用。

除此之外，觀察者網注意到，2021年，藥明康德研發人員總數達28841人，佔總員工比例高達82.61%。不過令人驚訝的是，藥明康德研發費用中的人員費用僅為6.85億元，雖然同比增長43%，但平均到每個研發人員頭上僅2.4萬元。

市場上有觀點指出，國內CXO企業目前比海外CXO更具優勢，主要是因為國內CXO有明顯的工程師紅利，國內醫藥外包服務公司的人均成本均在10萬美元/人/年以下，遠低於海外同行。簡單來説，就是國內人力成本低於國外，國內CXO企業正處於“人口紅利期”。

在與國內同行的對比中，2021年，藥明康德、凱萊英、康龍化成、泰格醫藥的研發費用率分別為4.11%、8.35%、2.04%、4.06%，藥明康德的研發費用率僅排第二，明顯落後於凱萊英。

在償債能力方面，2018年至2020年，藥明康德的流動比率分別為3.14、1.91、2.91，速動比率分別為2.76、1.56、1.69。而在2021年，藥明康德的流動比率、速動比率出現下滑且創下新低，分別為1.69、1.14。這意味着，該公司的短期償債能力有所減弱。

具體到現金流方面，截至2021年末，藥明康德貨幣資金和交易性金融資產的總額為87.66億元，比2020年148.55億元減少60.89億元，降幅為40.99%，而存貨、應收賬款分別為59.05億元和46.20億元，同比分別增長119.86%、26.05%，兩者合計逾105億元，佔當期流動資產的比例高達47.87%。

藥明康德合併資產負債表部分信息

對於貨幣資金大幅減少與應收賬款大幅增長，藥明康德在年報中未做出具體解釋，而對於存貨的快速增加，該公司稱主要是CRDMO業務規模擴大，產能提升，在手客户訂單增加，存貨備庫量上升。

展望2022年，藥明康德預計多個業務板塊的收入將實現增長，不過該公司預計國內新藥研發服務業務收入會有一定程度的下降，原因是該業務將實現迭代升級，更好地滿足客户更高的要求。

不過，藥明康德作出上述預測是以目前在手訂單為基礎，並以全球新冠病毒疫情穩定或改善、全球醫藥行業發展平穩、國際貿易環境和主要運營所在地國家監管環境穩定等為前提，但眼下外部環境並非一帆風順。

今年2月8日，藥明生物兩家子公司被列入美國商務未經核實名單（UVL）。雖然藥明康德發佈澄清公告，強調該公司不在UVL名單中，但市場似乎並不買單，藥明康德、藥明生物等股價當天紛紛大跌。而自去年7月高點以來，藥明康德A股跌幅已達40%，港股跌幅達到42%。