“女人的茅台”愛美客衝刺港交所背後：股東頻繁套現，研發投入低毛利高

（文/李鵬濤 編輯/馬媛媛）距離登陸A股不到兩年，被稱之為“女人的茅台”的愛美客再次向港交所遞交上市材料，謀求“A+H”股兩地上市。

此次愛美客赴港上市募資，擬用於投資、收購和授權許可安排、開發及擴展在中國的產品管線、營銷和品牌建設工作以及補充營運資金及其他一般公司用途。

事實上，在2020年9月A股上市時，愛美客就超額募集資金高達34.35億元，擬將其募集資金用於植入醫療器械生產二期建設、基因重組蛋白研發生產基地建設等9個項目。

截至去年年底，除了補充流動資金項目外，其他8個項目投資進展均不足30%。與此同時，截至今年一季度末，愛美客賬上還躺着32.87億元的貨幣資金。

在此情況下，愛美客急於奔赴港股資本市場的目的是什麼？盤古智庫高級研究員江瀚表示，“愛美客選擇港股二次上市無疑是在給自己所在的產業風口進一步加碼，希望通過二次上市實現對於自身業務發展的進一步加速，這的確是愛美客當前二次上市的陽謀。”

“愛美客的醫美玻尿酸市場佔有率曾經排在本土品牌第一，但這裏的關鍵詞是‘曾經’，”江瀚進一步表示，“也就是説為了進一步維繫自己‘女性茅台’的形象，愛美客赴港上市迫在眉睫。”

單一業務難撐千億市值

成立於2004年的愛美客，是一家主要從事玻尿酸的生產、研發和銷售的企業，公該司產品主要面向醫療機構的整形外科、美容外科、皮膚科等科室。

截至目前，愛美客共有7款醫療美容產品，其中包括5款基於透明質酸的皮膚填充劑（逸美、嗨體、逸美一加一、寶尼達、愛芙萊）、1款基於聚左旋乳酸的皮膚填充劑（濡白天使）及1款PPDO面部埋植線產品（緊戀）。

分產品類型看，針對面部、頸部橫紋修復的溶液類產品包括“逸美”和“嗨體”，凝膠類產品包括“逸美一加一”、“寶尼達”、“愛芙萊”和“濡白天使”。

在上述產品中，雖然愛美客的六款產品截至獲批或商業化上市日期為中國同類首創產品，但目前該公司產品的先發優勢似乎逐漸褪去。

除了“嗨體”這一拳頭產品目前在市場上無直接競爭產品和在研申報產品外，像愛美客的童顏針產品“濡白天使”在2021年6月上市的前兩個月，由華東醫藥代理的“少女針”和長春聖博瑪的童顏針“艾維嵐”就已在國內獲批上市。

在營收上，由於愛美客業務主要依賴於少數幾款主要產品，該公司總營收還不足華熙生物的五分之一。2019年至2021年，該公司分別實現營收5.58億元、7.09億元和14.48億元，淨利潤分別為2.98億元、4.33億元和9.57億元。2021年華熙生物營收49.48億元，其淨利潤為7.76億元。

即便愛美客手握7款產品，但該公司基於透明質酸的皮膚填充劑產品佔總收入的98%以上。上述同期，以“嗨體”為核心的溶液類注射產品分別收入2.45億元、4.47億元和10.46億元，分別佔總營收的43.9%、63%和72.3%；凝膠類注射產品分別收入3.12億元、2.52億元和3.85億元，分別佔總營收的56%、35.6%和26.5%。

在玻尿酸市場上，愛美客的優勢也逐漸被同行削弱。華熙生物和昊海生科兩家企業已經佔據了較多市場份額，而新的競爭對手還在不斷加入。今年5月，新氧宣佈成為愛拉絲提中國境內獨家總代理，中下游企業也開始通過不同方式入局玻尿酸市場。

愛美客在招股書中也提及，“現有競爭對手和市場新進入者可能會更快地發現並捕捉到市場趨勢，並且開發出新產品或對現有產品進行更新，以使其更加符合市場需求或行業趨勢，獲得比我們更有利的市場地位，而這可能會顯著抑制市場對我們產品的需求並導致我們的產品過時。這可能對我們的業務、經營業績以及財務狀況產生重大不利影響。”

值得一提的是，愛美客擁有超過茅台的高毛利率，2019年至2021年，愛美客毛利率分別高達 91.7%、91.4%和93.3%。

或許是盈利能力較強，上市初期資本市場對愛美客較為青睞。與其最初發行價118.27元/股相比，愛美客股價曾一度瘋漲591.55%至842.34元/股，隨後該公司股價進入下行通道，跌至6月29日的578元/股，總市值也由最高點1774.15億元蒸發至1250.56億元。

左手套現、右手上市

自愛美客股價猛漲後，該公司股東掀起套現潮。

自2021年10月開始，愛美客董事王蘭柱先後減持套現共計10次，合計減持128.03萬股，減持價格最高為580元/股，最低367.2元/股，累計套現6.72億元。

愛美客監事張樸正先後3次合計減持3.18萬股，共計套現1971.51萬元；而該公司曾經的第三大股東GannettPeak Limited先後共計減持334.67萬股，共套現17.65億元。需要注意的是，愛美客於2023年9月還將迎來更大規模的解禁潮，合計解禁11225.15萬股。

除了股東減持外，愛美客近兩年還進行了大額分紅。2020年該公司幾乎將當年全部的淨利潤（4.33億元）全部分給了股東們，現金分紅金額達4.2億元；2021年該公司現金分紅總額達4.54億元，佔當年淨利潤的一半。

需要注意的是，分紅出手闊綽的愛美客，在研發投入上卻略顯小氣。2019年至2021年，該公司研發投入分別為0.49億元、0.62億元和1.02億元，不抵分紅金額的四分之一；而華熙生物的研發投入基本是愛美客的2倍，同期研發費用分別為0.94億元、1.41億元和2.84億元。

研發實力弱的愛美客，選擇“買入”來豐富自己的產品種類。

2021年7月，愛美客宣佈擬使用超募資金約8.86億元對Huons Bio Pharma 進行增資並收購部分股權。今年5月，愛美客公告稱，該公司已與韓國Huons Bio Pharma 簽訂經銷合作框架協議，約定以研發註冊方式引進其肉毒素產品，並在約定經銷區域內作為其指定的唯一合法經銷商進行產品的進口和經銷。

不過在2020年之前，肉毒素市場主要由艾爾建的保妥適和蘭州生物製品研究所的衡力二分天下。2020年10月韓國藥企HUGEL旗下A型肉毒素“樂提葆”由四環醫藥獨家代理，並在國內獲批上市；2020年11月，英國益普生生產的肉毒素產品“吉適”也在國內正式上市。

觀察者網注意到，2020年愛美客通過A股上市超額募資34.35億元，其中19.35億元用於當時上市時承諾的9個投資項目。截至去年年底，只有6億元的補充流動資金項目已完成，其餘項目的投資進度均處於30%以下，共計投資額僅1.43億元。

另外，愛美客還以“由於疫情客觀外部條件影響，導致相關投入進度未能達預期”為由，將本該於今年年底完成投資的植入醫療器械生產線二期建設項目、營銷網絡建設項目延期至2024年12月完成。

在A股募集的資金還沒用完，愛美客就又繼續赴港上市募集基金，對此該公司表示，“赴港上市對公司未來發展有重大意義，赴港上市可以為公司搭建一個國際化的資本平台，進一步拓寬融資渠道、保證人才引進、拓展研發技術、促進業績增長；能夠在國際上建立研發平台，擴大產品線，也為未來進入海外市場奠定基礎。”

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