深度拆解：萬物雲“蝶變”

（文/解紅娟 編輯/馬媛媛）懷揣着“差市場結交真朋友”的忐忑，港股“年內最大IPO”的物企萬物雲上市了。

9月29日，萬物雲正式掛牌港交所，發行價49.35港元/股，計劃募集資金57.59億港元。截至報道，萬物雲報46.7港元/股，較發行價跌5.37%，總市值545.1億港元，摺合人民幣約499.97億元，市盈率約26.07倍。

事實上，萬物雲是有機會在2020年60倍、70倍甚至上百倍首發市盈率的環境下上市的，只是當時萬科董事會主席鬱亮不想萬物雲成為萬千平凡物企中的一個，希望人們認同萬物雲城市服務商的身份，因此拒絕了眾多翹首以盼的發行機構。

風停下了再上市，確實讓萬物雲失去被吹捧上天的機會，但同時也讓其安安全全、平穩着陸。按照萬物雲2021年20.4億港元的歸母淨利潤計算，目前26.07倍的靜態市盈率仍具有一定的龍頭溢價和科技屬性溢價。

儘管市場下行，萬物雲此次招股結交的真朋友也不少，吸引了中國誠通控股以及旗下的中國國有企業混合所有制改革基金、瑞銀資管、HHLR 基金及YHG 投資、潤暉投資、淡馬錫、Athos 資本等機構投資者，機構類型涵蓋國資、外資、私人，基石投資金額約為2.8 億美元，約佔全球發售後發行股本的3.58%。

既要保持城市服務商的初衷，又要為朋友帶來多贏效應，這是上市後的萬物雲必須完成的雙線任務。

物管也有護城河

對於大部分物企來説，承接地產母公司交房面積，是在短時間內快速增加在管面積最穩妥的捷徑，但仔細拆解萬物雲的發展會發現，在大部分企業完全依靠關聯方之際，萬物雲早已有獨當一面的實力，甚至能反哺地產成為購房者選擇萬科新房的因素之一。

三年前，當大部分物企還在以住宅在管規模論高下之時，萬物雲靠着聯手戴德梁行、落地“蝶城”計劃成功從住宅物企突圍，一改物業企業單一化的服務內容。萬物雲的戰略之所以成功，一個重要原因在於——萬物雲塑造了區別於其他物企的差異化優勢。即使到現在，物企龍頭碧桂園服務和“商管一哥”華潤萬象生活仍分別以住宅物業和商業物業為主，而萬物雲卻在住宅物業、商寫物業、城市物業三空間內有着最均衡的發展。

數據顯示，2022年上半年，萬物雲實現營業收入143.5億元，同比增長38.2%，其中，社區空間居住消費服務收入80.8億元，佔比56.3%；商企和城市空間綜合服務收入51.1億元，佔比35.6%。

雖然碧桂園服務住宅物業收入超過萬物雲，但其商企和城市服務收入只有萬科的一半。數據顯示，2022年上半年，碧桂園服務期內收入200.55億元，其中，來自三供一業業務以外的物業管理收入為146億元，城市服務業務收入26.35億元，商業運營服務收入5.89億元。

在住宅物業服務上佔據領先地位，這是碧桂園服務的優勢，也是導致其業務佔比失衡的主要原因。據計算，碧桂園服務商企和城市空間綜合服務合計收入32.24億元，不到總營收的2成。

此外，成功上市的萬物雲極大可能的動搖了華潤萬象生活在上市物企中的“商管一哥”地位。2022年上半年，華潤萬象生活收入51.33億元，其中商業物業收入僅17.95億元，不到萬物雲商企和城市空間綜合服務收入的一半。

總的來説，從收入規模上看，萬物雲位居行業第二，僅次於碧桂園服務；從市值來看，萬物雲同樣以545.1億港元市值位居行業第二，僅次於總市值687億港元的華潤萬象生活，高於總市值420.3億港元的碧桂園服務。

有意思的是，面對物管行業競爭加劇、物業服務趨同化，萬物雲將科技賦作為另一突破點。2019-2021年，萬物雲研發投入分別為2.04億元、2.50億元、3.74億元，呈現逐漸增加的趨勢。

受益於研發投入，萬科研發AIoT及BPaaS解決方案在行業內有較高科技及互聯網含量，且已經形成其他物管公司沒有的科技板塊收入。數據顯示，2021年全年AIoT以及BPaaS解決方案服務營業收入為18.5億元。

據萬科2022年半年度報告披露，2022年上半年，萬物雲實現營業收入143.5億元（含向萬科集團提供服務的收入），AIoT及BPaaS解決方案服務收入11.6億元，佔比8.1%，同比增長59.0%，是主要業務中增幅最大的一項。

至此，萬科成為國內唯一一家由社區、商企和城市三個空間業務體系協同驅動的空間服務提供商。

一棟樓、一條路、一個城市

如果想理解萬物雲的服務內容，可以簡單的用一棟樓、一條路、一個城市進行總結，分別對應的是萬科物業+萬物梁行、蝶城、萬物雲城業務。

萬科物業不難理解，曾負責萬科旗下住宅業務，也是萬物雲的前身。萬物梁行則是萬物雲與戴德梁行成立的合資公司，着重於商業物業及設施管理等服務上的強強聯合，成立不久就在中國商業物業與設施管理領域領先領跑，更在資產服務領域進入第一陣營。

這很大程度上與戴德梁行長達200年以上品牌歷史基因有關。公開資料顯示，戴德梁行是國際房地產顧問“五大行”之一，於1784年在英國伯明翰創立，在為客户提供一貫高水平的一站式房地產諮詢及顧問服務的同時，也為不少知名商業項目提供物業管理服務。

表現在數據上，僅2021年，萬物梁行就新獲18個頭部世界500強、中國500強及獨角獸客户，包括知名航運公司馬士基、跨國製藥公司羅氏製藥、移動通訊設備商愛立信、滴滴、塗鴉智能、小紅書、商湯科技、小鵬汽車等。

截至目前，萬物梁行已服務了超60家頭部互聯網科技企業和獨角獸企業，其中有超過30家企業截至2021年12月31日的市值超過100億美元。

得益於萬物梁行的業績貢獻，2019年末至2022年一季度末，萬物雲商企物業及設施管理服務在管面積為4825.1萬平方米、7934.1萬平方米、1.25億平方米和1.36億平方米，對應收入為25.69億元、40.23億元、52.89億元及16.5億元。

佈局商企物業的同時，萬物雲又啓動了“蝶城”戰略，計劃拿下“街道”生意。

所謂“蝶城”，是指萬物雲鎖定中國經濟排名前100的城市中的14909條街道，根據價值街道模型，篩選出前3402條街道作為公司未來十年主動市場拓展的方向，截至目前已進入的目標蝶城/街道已達531個。

其中，服務3000户至6000户家庭的街道有208個條，服務6000户至10000户家庭的街道有175個街道，服務超過10000户家庭的街道有148條。此外，就潛在萬物雲街道的目標街道而言，預計將獲得約42000個項目中的16000個項目。

萬物雲表示，在達到一定濃度後，通過市場強攻獲取物業服務項目，達到目標街道濃度，成為“萬物雲街道”。

無數個樓棟和街道組成了城市，也是萬物雲佈局的核心所在：雲城。

2018年5月，橫琴新區管委會與萬物雲跨界治理模式城市，打造了全國首個“物業城市”，即把一個城市的公共空間與公共資源整體看成一個“大物業”，引進物業公司作為“城市總運營商”，像管理小區一樣管理城市。

具體執行上，雙方合資公司，萬物雲方負責服務該區範圍內的住宅小區、寫字樓、村居、學校、產業園區、口岸、政府機構、休閒公園等多種場所；橫琴新區管委會方則主要指輔助公共執法事務，例如輔助城管巡查、國土巡查、人民調解等基層社會治理服務。

“橫琴模式”的成功讓萬物雲看到了“雲城”的價值所在。萬物雲方面表示，財務報表直接貢獻是自聯營公司的投資收益和直接承攬業務收入；間接貢獻是來自城市空間的BpaaS和AIoT的業務收入，及為住宅和商企物業管理引流的業務機會。

表現在數據上，2019年至2022年一季度，萬物雲“雲城”收入分別為0.3億元、1.0億元、3.4億元及，佔總收入佔比為0.2%、0.6%、1.4%及1.8%，營收和佔比均呈現不斷增長的趨勢。

在萬物雲看來，除了貢獻收入，“雲城”更具有戰略意義，“通過提供城市空間整合服務，我們得以和很多地方政府建立了長久、可持續的合作伙伴關係，從而為我們其他垂直業務領域帶來了大量的業務機會，並增強蝶城濃度。”

基於此，萬物雲提供城市空間的全域智能運營服務，涵蓋業務包含市政環衞、園林綠化、市容巡查、路橋隧河管養、垃圾分類及生態環境監測、停車場等市政設施運營管理等73個業務種類，直接承攬或與政府組建聯營公司方式開展城市服務業務仍是萬物雲“雲城”的主要合作方式。

截至2022年一季度末，萬物雲在超過30個城市擁有52個城市空間整合服務項目。

上市後的步伐

沒有人會質疑萬物雲的服務能力，但當焦點轉移到住宅物業在管面積、營業收入、市值等某一個特定的指標上，往往會顯得略遜一籌，而碧桂園服務和華潤萬象生活就是“別人家的孩子”。

這很大程度是因為，碧桂園服務和華潤萬象生活分別於2018年6月、2020年12月上市，通過藉助資本市場獲得助力，募集資金用於擴大規模、增加競爭力。

以華潤萬象生活為例，2020年底上市募資約120億港元，其中，約60%將用於擴大物業管理和商業運營業務的戰略投資和收購，約15%將用於提供增值服務和本行業上下游產業鏈的戰略性投資，約15%將用於投資信息技術系統和智能化社區。

得益於募資擴大業務，上市一年後華潤萬象生活實現綜合收入88.75億元，同比增長30.9%；實現核心淨利潤17.02億元，同比大幅增長108.5%。

和華潤萬象生活一樣，萬物雲募集的8-9億美金款項中，有約35%將用於擴大業務、實現規模效益及創造新收入機會，約25%用於投入AIoT及BPaaS解決方案的開發，約20%用於孵化萬物雲生態系統，約10%用於吸納及培養人才，約10%用於營運資金及一般公司用途。

也就是説，上市成功、擴大業務的萬物雲極有可能會出現業績大爆發。

除擴張外，萬物雲還將募集資金用於投資AIoT及BPaaS解決方案和吸引人才，希望藉此進一步佈局規模化之外的賽道。此前，萬物雲從2015年就開始加碼科技，招攬大量的科技、物聯網人才，落地數字化重構，蝶城模型在試點項目中得到驗證，科技收入還佔比不斷提升。

嘉和家業物業服務研究院研究總監李豔傑認為，萬物雲的AIoT及BPaaS平台在一眾物業企業中比較有競爭力，通過智慧化平台向行業輸出業務是一個故事點。

“時間會證明萬物雲的價值。”萬科董事會主席鬱亮感嘆，上市對萬物雲而言是一個全新的起點，站在新起點的萬物雲，將會獲得更大的發展空間。