美國科技股下跌背後，是否潛藏又一次世紀大危機？

【文/觀察者網 周毅，編輯 張廣凱】

美國科技股，正身處黑夜。

今年以來，為了應對狂飆的物價問題，美聯儲轉入激進加息通道，希望藉此平抑通脹。棘手的是，通脹依然頑固，市場卻先嗅到了衰退信號，美股大跌。甚至可以説，美股已經告別了十幾年的“大牛市”。

以科技股為主的納斯達克指數年內跌超30%，亞馬遜等巨頭出現虧損，讓人不禁生疑：美國科技股還能打嗎？

 年初至今，以科技股為主的納斯達克指數跌超30%   谷歌財經截圖

市場普遍認為，美聯儲加息和疫情期間線上紅利的消退，是科技股表現不佳的直接原因。但是穿透這些外部原因，美國科技巨頭們，是否也在面臨更深層次的危機？

其實，在市場整體風格導致的科技股下跌之外，美國科技巨頭之間的表現仍有分化。微軟、亞馬遜等硬科技企業的財務和股價表現，明顯更弱於蘋果等消費類公司。缺乏真正的重大科技創新，金融資本過度湧向成熟商業模式，或許是這種分化背後真正的原因。

如何引導逐利性的資本，更多流向那些暫時看不到投資回報的地方，是美國避免又一次“互聯網泡沫”的關鍵所在。中美誰能更好解決這一問題，也將成為雙方政治體制的優劣對比中的一個重要因素。

2000年3月開始，納斯達克指數在30個月內狂瀉75%  圖源維基百科

美國科技股，怎麼了？

美國科技股的大漲和低息週期基本是同步的。

春江水暖鴨先知，信息量有時也在股市之外。

在2009-2021年（次貸危機後）的這一輪美股牛市中，只有三年出現了道瓊斯指數跑贏納斯達克指數的情況，分別是2011年、2016年，還有就是2022年。道指的成分股多是藍籌股，以長期穩定增長的、大型的、傳統工業股及金融股為主，而納指數成分股則多為成長型科技股。

某種意義上，這意味着今年美國科技企業的勢頭放緩。

11月30日消息稱美聯儲加息步伐有望放緩，提振美股全線大漲 圖源華爾街日報

截至當地時間11月30日美股收盤，按市值計算，美股排名前五的企業分別是蘋果、微軟、谷歌、亞馬遜、伯克希爾。雖然美國科技巨頭穩坐市值頭把交椅，但是巴菲特的伯克希爾表現搶眼，還“擠”下了特斯拉。

這或許是另一種信號：

相比成長型科技股，投資者日益偏向那些能產生穩定現金流的價值型公司。

截至11月末，伯克希爾哈撒韋市值超過特斯拉  圖源網站Tradingview

北京大學經濟學院教授曹和平日前在接受觀察者網採訪時表示，美股尤其是美國科技股近期的震盪，受到經濟下行週期、“荷蘭病”現象，以及一些指標性事件等因素的影響。需要注意的是，由於資本的逐利性，在那些需要深耕、需要突破瓶頸、暫時看不到投資回報的地方，美國存在供給不足的問題。

曹和平表示，以華爾街為代表的資本，其引領的科技創新和企業投資，日益呈現出“投資高利貸化”的趨勢。美國政府角色的相對缺位，加重了這種問題帶來的消極影響。事實上，政府的積極引導，正是過去美國科技創新、產業發展的成功經驗之一。

曹和平指出，展望未來，國家引導和市場活力的結合，會讓中國科技創新和產業發展大有可為。過去的經驗也提醒我們：在虛心學習海外優秀產品、技術的同時，我們要重視基礎和前沿理論研究，重視基礎設施和共品建設，在社會主義的前提下實現其最優組合。

全球4成6G專利申請來自中國  日經亞洲2021年報道截圖

新與舊的相對論：產能過剩與產能不足

過去一段時間，美國科技股表現得非常強勁，但是最近出現了巨大變動。

曹和平表示，由於疫情、戰爭帶來的持續影響，國際供應鏈不暢，這導致很多依託國際供應鏈、國際航運的傳統制造產業市值受到影響。與此同時，由於數字技術的發展，市場對實體企業的預期比較謹慎。在這樣的背景下，資本對高新技術產業的偏好就會更強。

資本向來喜歡高回報標的，很多時候，高新技術企業市值成長更快。但是這也帶來了一個問題：荷蘭病（the Dutch disease）。在整個國民體系當中，由於市場變化，某一領域的企業受到人們追捧，那麼就會惡化該領域和其他領域的貿易條件。貿易條件的惡化，往往意味着該領域的投資過剩。

經濟下行週期、“荷蘭病”，再加上一些指標性事件的影響，這就向二級市場上拋出一個信號——高新技術企業要經歷震盪了，這就容易導致資本爭先恐後地出逃。回顧歷史，人們也往往能發現這樣一個現象：一旦出現預期下降，賺錢賺得最多的人，很容易成為跑路最早的人。

2009年-2021年牛市的大部分時間，美國利率目標保持在較低水平  數據來源美聯儲

還有一個現象不容忽視。

美國數字技術支持下的聯網共享經濟，包括天上飛的、地上跑的，包括算法和算能，包括新能源在內，美國初級領域的產能是全面過剩的。但在那些需要深耕、需要突破瓶頸、暫時看不到投資回報的地方，供給又全面不足。

“這就導致創新瓶頸和市場反饋形成一個震盪，它可能會在兩三年內不斷重複。”曹和平表示，如果各國政府不認真地應對這一次疫情帶來的科技震盪，那麼市場調整依然會繼續。但是在這一方面，美國政府現在的支持和引導工作，其實做得並不好。

私營企業是以利潤為導向的，這決定了他們本身很難作為重大技術創新的組織者。曹和平指出，美國政府現在面臨的一大難題時，即使它有意願，它也沒有能力識別和挑選出那些真正代表高新產業未來方向的企業。

“政府需要改變美國科研投資的格局”  《時代》雜誌截圖

2022年8月9日，美國總統拜登簽署總額高達2800億美元的《芯片和科學法案》，旨在通過鉅額產業補貼和遏制競爭的霸道條款，推動芯片製造“迴流”美國本土。但曹和平指出，芯片支持方案帶來所謂的美國企業迴流，恰好是把全世界的過剩產能迴流美國。

英特爾等美國本土芯片製造巨頭，是芯片法案最大的受益方。現在這些行業，只能説目前它們是最主流、最前沿的產業。但是放眼長遠遼闊的未來，它們並非今後具有爆發式增長特質的新產業。這裏的產業迴流，無助於瞄準未來的市場佈局。

“《通脹削減法案》其實也有類似問題，它也是通過補貼的方式，從歐洲迴流傳統產業。”

站在科技變革前夜，美國忘記“成功密碼”

蘋果，是現在最出名、“錢景”最奪目的美國科技企業。

從財報來看，蘋果業務可以簡單劃分為兩大類：消費電子產品收入和服務收入。其中服務分部收入，主要為廣告、AppleCare、數字內容和支付提供。蘋果雖然以其生態聞名，但它其實並沒有自己的公有云服務，iCloud也是基於亞馬遜等第三方提供的基礎設施建設的。

不客氣地説，相比於死磕基礎科學和底層技術創新，蘋果最大的優勢，其實在於讓一項技術可及：更好用，賣給更多的消費者。

2022財年第四季度蘋果營收901.5億美元，iPhone貢獻近一半  財報截圖

鮮為人知的故事是，現在很多科技企業產品背後，都有美國政府的影子。

《哈佛商業評論》曾撰文稱，許多讓iPhone等產品、服務變得“智能”的革命性技術，都是由美國政府資助的。以聲控個人助理Siri為例，蘋果不僅僅受益於政府資助的研究活動，它還從美國政府的小企業投資公司計劃中獲得了早期融資。

“風險資本家，只有在政府資助讓企業獲得關鍵的概念證明後才進入。”

“納税人（民眾）幫了蘋果，蘋果卻沒有幫他們”  《哈佛商業評論》截圖

曹和平表示，以華爾街為代表的資本市場，現在可能已經不適合新的創新格局了。

當年美國波士頓128大道蓬勃發展的時候，離不開政府投資；到了上世紀70年代以後，硅谷崛起，它以PE（私募股權投資）基金等資本市場力量為主，同時又有政府的配套支持，所以實現了反超。

美國現在正處於科技洗牌的前夜。數字技術突破不了的瓶頸，可能會在這2~3年出現突破。科技突破，往往像原子彈爆炸那樣具有鏈式反應，讓人難以招架——這也正是科技創新的特點——但是行至今日，美國忘記了當年波士頓128大道和硅谷崛起的經驗，忽視了公共基礎設施投資、政府科學引導帶來的好處。

128公路高新技術區曾是知名的電子工業中心 合眾國際社檔案資料

政府缺乏作為，讓PE等市場資金的影響力，遠遠大於美國政府公共品投資的影響力，這就進一步導致人們競相追逐那些回報最高、退出時間最短的項目——甚至出現了“過度高利貸”的趨勢，把投資變成了流動性貸款。“高利貸現象”，導致美國資本市場組織和鼓勵基礎設施和重大項目的力量稀缺。

經合組織（OECD）數據顯示，基於購買力平價計算，在研發支出上，美國政府和國內企業的差距越來越大。1980年，美國政府和國內企業的研發支出比為1：1；2020年，這個比值已經變為1：3.5。

在研發支出上，美國政府和國內企業（橙色）的差距越來越大 數據來源OECD

曹和平表示，在二級資本市場上，華爾街的人是最聰明的。但面對那些風險高、投資回報週期長的領域，他們往往望之卻步。單靠華爾街，靠熱錢投資，是無助於科技的長遠發展的。這就需要美國政府去扮演一個“承擔風險”的角色。

現在來看，美國政府在很多地方並沒有做好。

大西洋理事會2017年的一份報告指出，美國曾是世界科技創新的領導者。但過去的幾十年裏，美國聯邦研發支出大幅縮減，聯邦研發支出已從1976年約佔GDP的1.2%，下降到2016年的不到0.8%。“這是自前人造衞星時代以來的最低水平。”

2019年，美國《時代》雜誌撰文稱，近二十五年來，美國政府對大學研究的資助，國家對高等教育的資助一直在下降。同時，當年貝爾實驗室那樣的盛景不再，私營企業正在承受那些來自短期投資者的挑戰（challenges from short-term investors）——他們想更快地拿到回報。

很多美國人正在焦慮。

“中國現在採取相反的做法……他們正在大力資助基礎科學研究，涵蓋人工智能(AI)和基因工程等重要領域……”文章“擔憂”地寫道，在經濟等方面，中美在科技和創新投入上的差異，其結果將逐漸顯現。

中國如何擁抱未來？虛心學習，勿忘初心

時代變遷，是永遠不會停止的旋律。

中國高鐵從無到有、到“領跑世界”的故事，就是人類創新精神的最好例證。

今年8月的《求是》雜誌文章回顧道：1978年，鄧小平同志坐在日本新幹線列車上感慨萬千，他説：“就感覺到快，有催人跑的意思。”而彼時中國鐵路客運列車平均時速僅為40公里左右，相較同時期運營時速達到210公里的新幹線高速列車，天差地別。

1997年4月，中國鐵路啓動第一次大提速，並開始高速動車組自主化研製探索；2010年12月3日，設計時速380公里的CRH380A高速動車組在京滬高鐵上跑出了486.1公里的時速，刷新了世界輪軌鐵路正常營運編組列車最高試驗速度紀錄；2017年6月26日，“復興號”動車組在京滬高鐵上首發運行，這標誌着高鐵發展進入“中國標準動車組”時代，實現了中國高速動車組從“跟隨者”向“引領者”的角色轉變……

建設者和當地民眾觀看雅萬高鐵 新華社圖

繼承和發揚過去成功的經驗，不斷創新、不斷前進，或許正是中國通往未來的鑰匙。

曹和平表示，在經濟上有兩種創新。

一種是競爭性產品的創新，比汽車、彩電、手機；還有一種創新是非競爭性的，比如互聯網平台。它是一種“共品”。回顧中國過去的發展，包括高鐵等領域的創新在內，大量的大型建設項目，以及國民經濟體系的全覆蓋，其實都是這種共品的創新。

“中國創新的方向，就是不能忘掉自己。”曹和平表示，在共品方面，中國具有全球比較優勢，我們要保持和發揚下去。在競爭性產品方面，例如芯片，我們要虛心向海外學習，讓具有市場特質的競爭性產品創新，在社會主義的前提下，和共品創新實現最優組合，中國可以由此走出一條新路來。”

正如《求是》文章所寫的那樣：“物有甘苦，嘗之者識；道有夷險，履之者知。歷史告訴我們，中華民族之所以偉大，根本就在於在任何困難和風險面前都從來不放棄、不退縮、不止步，百折不撓為自己的前途命運而奮鬥。”