病態穩定幣無法感染金融市場 - 《華爾街日報》

Terra的急劇崩盤重新激發了加密貨幣懷疑論者的熱情。5月10日，在Terra崩潰期間，財政部長珍妮特·耶倫在參議院銀行委員會前辯稱，穩定幣會帶來“擠兑風險，可能威脅金融穩定，以及與支付系統及其完整性相關的風險。”顯然，並非所有自稱為“穩定幣”的代幣都是穩定的，但耶倫女士認為穩定幣對金融穩定構成系統性風險是錯誤的。

真正的穩定幣是一種由至少價值1美元的資產抵押的類美元代幣。最著名的穩定幣Tether的USDT和Circle的USDC，流通供應量分別為725億美元和540億美元。機會主義的監管者和政客，尤其是證券交易委員會的加里·根斯勒和參議員伊麗莎白·沃倫，稱穩定幣為“野貓銀行”，並認為它們容易受到擠兑影響。

但Tether和Circle與銀行不同。與銀行存款不同，USDT和USDC只能由Tether和Circle的特定金融合作夥伴贖回。相反，這些代幣的大多數持有者可以在各種交易所出售它們，或者用它們兑換商品和服務。更重要的是，Tether和Circle也可以隨時延遲或暫停贖回——這是歷史上經過時間考驗的應對擠兑的解決方案。這保持了它們的資產負債表完整，使得通過攻擊其美元掛鈎來“做空”它們成為不可能。

Tether和Circle唯一真正的風險是它們持有的債券的損失。5月12日，Tether的首席技術官保羅·阿多伊諾澄清説，“在過去六個月中”，公司“將商業票據的規模減少了50%。從商業票據中減少的一切都轉入了美國國債。”這意味着國債現在佔Tether儲備的60%，商業票據佔15%。Circle聲稱，截至5月20日，其儲備的76%是國債，24%是現金。Tether或Circle要遭受重大損失，需要大規模的公司或政府違約。在這樣的金融末日中，穩定幣的掛鈎將是我們最不關心的問題。

相比之下，像Terra這樣的"優惠券代幣"依賴於去中心化金融協議：當代幣價格高於錨定匯率時會鑄造新幣，而當價格低於錨定值時則出售生息"優惠券"。其邏輯在於投資者會購買代幣以獲取優惠券，從而將價格推回錨定值。但一旦代幣的投機需求下降，發行更多高息優惠券只會加速其錨定機制的最終崩潰。

Terra於2019年推出，當創始人Do Kwon推出Anchor Protocol平台時獲得關注，該平台為用户提供Terra穩定幣UST存款18%至20%的年化收益。這些獎勵來自Terra母公司注資的儲備金庫。

最終，UST和Luna（可兑換UST的姐妹代幣）的存在僅是為了獲取Anchor的利息獎勵。在Anchor上發行和存入的UST越多，Anchor儲備金消耗得越快，Terra的對沖基金投資者在各個交易所維持UST錨定匯率的成本就越高。持有者於一月下旬開始套現獎勵，威脅到UST的錨定。五月初，Terra母公司聯合外部投資者耗資數十億美元試圖穩定UST錨定，但未能成功恢復市場信心。幾天後，隨着投資者拋售Luna並從Anchor撤出UST，錨定機制徹底崩潰。如今UST價值僅略高於一美分，遠非一美元。

加密貨幣懷疑論者會將Terra事件視為又一次"鬱金香狂熱"。他們的正確程度可能超出其認知。十七世紀的阿姆斯特丹充斥着新財富，催生了鬱金香球莖價格及期貨的泡沫。但與流行傳説相反，鬱金香狂熱並非全民參與的異常瘋狂，而是一小羣富商之間的遊戲，其終結對阿姆斯特丹經濟影響甚微。同樣，儘管散户投資者遭受損失，Terra本質上是一小羣大投資者參與的搶椅子游戲。使用Anchor的前10個錢包持有27%的UST，前1000個錢包持有量高達82%。

貨幣監理署代理署長邁克爾·蘇近期就Terra崩盤事件表示：“加密貨幣並未向傳統銀行與金融體系傳導風險。“從Terra事件中獲得的真正啓示——如同鬱金香狂熱一樣——在於富豪投機者的輪盤賭遊戲不會引發系統性風險。耶倫女士應當停止對穩定幣擠兑的過度擔憂。真正的穩定幣並非野貓銀行。美國財政部與美聯儲有更重要的任務亟待解決——比如遏制當前威脅美元自身穩定的通脹問題。

弗格森先生是斯坦福大學胡佛研究所高級研究員，Greenmantle創始人；林孔-克魯茲先生是胡佛研究所研究員，DeFi/web3開源軟件項目Buttonwood創始人。

更正聲明 USDC穩定幣發行方Circle表示其代幣可全額兑付。前文相關表述存在謬誤。

財政部長珍妮特·耶倫6月7日在華盛頓參議院財政委員會聽證會上聽取發言。圖片來源：莎拉·西爾比格/彭博新聞社本文發表於2022年6月13日印刷版，標題為《病態穩定幣無法傳染金融市場》。