美聯儲與拜登政府如何誤判通脹——《華爾街日報》

近幾周，拜登政府高層官員和美聯儲公開承認，他們在應對通貨膨脹時犯了錯誤。

這些錯誤背後是對經濟形勢的誤判。

拜登總統的顧問和美聯儲官員曾擔憂新冠疫情及相關限制措施會帶來與2007-09年金融危機相似的後果：需求疲軟、增長緩慢、長期高失業率和通脹過低。

因此他們沿用舊策略應對新危機。美聯儲重啓了其認為有效且基本無害的低利率政策，並承諾不會過早退出。民選官員則得出結論——此前他們過度依賴美聯儲，這次決定採取更激進的支出措施，從唐納德·特朗普總統開始，到拜登總統的1.9萬億美元刺激計劃達到頂峯。

此外，許多民主黨人將掌控白宮和國會視為難得機遇，試圖將華盛頓的政策重心從共和黨偏愛的減税轉向大規模新社會項目。

但疫情經濟最終呈現出本質差異。金融危機主要抑制了企業和消費者的需求，而疫情破壞了供應鏈，導致原材料、集裝箱船、工人、計算機芯片等持續短缺。

失業率下降和通脹回升的速度超出政策制定者預期——但他們仍固守舊策略。這加劇了供需失衡，推動通脹在5月達到8.6%，創40年新高。

2007-09年金融危機過後，未經通脹調整的消費者、企業和政府總支出多年來一直低於危機前的趨勢。相比之下，在2022年第一季度，由於聯邦刺激措施的浪潮推動，這一數字飆升至比疫情前趨勢高出5%的水平，按年率計算約為1萬億美元。

民主黨人傑森·弗曼曾在2013年至2017年擔任奧巴馬總統經濟顧問委員會主席，他表示最新的應對措施針對的是錯誤的危機。“我們打的是上一場戰爭，“他説。

共和黨人蘭德爾·夸爾斯曾在2017年至去年年底擔任美聯儲監管副主席，他上個月表示：“這是一個幾乎沒有先例的複雜情況。““人們會犯錯誤。”

私人預測機構和無黨派的國會預算評估機構同樣未能預料到高通脹的嚴重程度和持續時間。還有一些壞運氣。新的新冠變種、俄羅斯入侵烏克蘭以及中國與新冠相關的封鎖使糟糕的情況更加惡化。而且高通脹不僅僅是美國政策失誤的結果：摩根大通預測，到今年年底，德國的通脹率將達到7.2%，英國為8.8%，加拿大為6.1%，美國為6.8%。

財政部長珍妮特·耶倫和其他白宮官員認為，刺激措施是值得的，因為它有助於將失業率迅速降至4%以下，避免了前十年長期的高失業率。

財政部長珍妮特·耶倫於6月8日出席眾議院籌款委員會聽證會。圖片來源：何塞·路易斯·馬加納/美聯社白宮國家經濟委員會主任布萊恩·迪斯表示：“我國經濟復甦速度領先全球，勞動力市場實現歷史性強勁且均衡的復甦，民生困境得到歷史性緩解。”

官員們承認通脹難以快速回落。如今他們正竭力修正先前的誤判，這一過程可能引發新的經濟衰退風險。

一年前，美聯儲官員預測其核心通脹指標將在今年底降至2.1%。如今他們預計該數值將翻倍，且在2025年前難以迴歸2%的目標。美聯儲已將短期利率上調0.75個百分點，本週會議可能再次加息0.75個百分點，這將是數十年來最激進的貨幣政策調整。

決策者期待實現"軟着陸”，即在遏制通脹的同時避免經濟衰退。他們也承認任務艱鉅，並對未及早行動表示遺憾。

“事後看來，確實更早加息可能更為妥當，“美聯儲主席傑羅姆·鮑威爾上月接受採訪時坦言。

耶倫6月1日的表態引發廣泛關注，她承認自己及其他拜登政府官員一年前關於"通脹暫時論"的判斷有誤。在政策制定者鮮少認錯的華盛頓，這番表態立即招致批評聲浪。通脹憂慮已使拜登的立法議程陷入停滯，並導致其支持率持續走低。民調顯示消費者信心急劇下滑，民主黨可能在今年中期選舉中遭遇慘敗。

2020年至2021年政策制定者着手應對疫情時，汲取了2007-09年金融危機後經濟復甦（史上最緩慢）的教訓。當時失業率從10%降至5%耗時六年。

疫情與封鎖措施的初始衝擊使失業率飆升至14.7%。

特朗普總統2020年簽署了逾3萬億美元的聯邦救助計劃，該法案在國會獲兩黨多數支持。美聯儲沿用金融危機後的策略，將短期利率降至近零水平並承諾維持該政策，同時啓動債券購買計劃以壓低長期利率。

據與會人士透露，未深度參與拜登競選活動的耶倫在2020年8月視頻簡報會上向拜登指出：2009年經濟衰退後的初期刺激措施結束後，緊縮政策拖累了復甦進程。她補充説，鑑於利率極低，政府可通過低成本借貸避免重蹈覆轍。

“民眾正承受巨大苦難”，她在2020年9月的採訪中表態支持追加刺激措施。

疫情對全球多種商品和服務供應造成持續破壞，導致頑固性短缺和物價上漲壓力——即便沒有刺激政策這些情況也可能發生。在供應恢復遲緩的同時，商品與服務需求卻快速反彈。

截至2020年12月，失業率已降至6.7%。這一降幅在2007-09年經濟衰退後曾耗時三年才實現。

政策制定者並未改變方向。2020年5月，眾議院民主黨人通過了一項3萬億美元的刺激法案，並繼續支持這一數字，援引了鮑威爾對定向援助的支持。

美聯儲官員和拜登的顧問們——其中許多人曾在奧巴馬政府任職，或像耶倫一樣在金融危機期間任職於美聯儲——仍然對2010年代緩慢的復甦心有餘悸，並擔心新一波的新冠疫情可能會破壞剛剛開始的復甦。此外，十多年來通脹一直低於美聯儲的目標。這也讓他們有信心有進一步行動的空間。

“我們從之前的擴張中知道，要扭轉長期高失業率造成的損害可能需要很多年，”鮑威爾在2021年2月的一次演講中表示。

刺激決策不僅涉及經濟，還涉及政治。許多民主黨人對十年前國會共和黨人迫使奧巴馬接受財政緊縮以減少預算赤字，然後在特朗普領導下增加赤字以減税和增加軍費開支感到憤怒。民主黨人將這次赤字融資的刺激措施視為推進擴大社會計劃的工具，例如他們希望永久化的增強版兒童税收抵免。在進步派圈子裏，一些議員接受了“現代貨幣理論”的觀點，該理論認為只要通脹率低，華盛頓就可以無限制地借款。

拜登將自己的雄心比作林登·B·約翰遜在1960年代的“偉大社會”。“這是自約翰遜政府以來，甚至可能更早以來，我們第一次能夠開始改變範式，”他在3月簽署刺激法案成為法律後表示。

2021年5月31日，拜登總統與鮑威爾先生和耶倫女士會面。圖片來源：oliver contreras/pool/Shutterstock2020年12月，特朗普在輸掉大選卻拒絕承認敗選時，曾主張向數百萬民眾額外發放2000美元救濟支票。佐治亞州參議院決選的民主黨候選人響應了這一呼籲。

他們最終贏得選舉，使民主黨獲得參議院控制權。進步派議員隨即敦促快速推進刺激計劃。

就職典禮前數日，拜登與其核心顧問團隊敲定了1.9萬億美元的經濟救助計劃，其中包括：3500億美元州與地方政府援助金；延續至9月第一週的每週300美元失業補助；以及兑現對佐治亞州民主黨人承諾的1400美元救濟支票（此前國會已在12月通過600美元救濟方案）。

部分經濟學家警告此舉將引發通脹，其中最著名的是哈佛大學前財長勞倫斯·薩默斯。他估算當時美國家庭月收入較正常經濟水平短缺約250-300億美元，而刺激計劃每月注入近2000億美元，將數倍覆蓋這一"產出缺口”。弗曼教授也附議了這些批評。

前財政部長拉里·薩默斯2014年資料圖。照片：Andrew Harrer/彭博新聞他們的批評令白宮官員感到沮喪，因為兩人都是曾在奧巴馬政府任職的知名民主黨人。剛加入拜登團隊的耶倫處境微妙。據知情人士透露，當拜登總統在1月份完成1.9萬億美元提案時，她並未參與會議。

據熟悉耶倫當時想法的人士稱，她認為薩默斯的分析可能有一定道理。但根據她對上一輪經濟擴張的經驗，她相信並多次建議拜登，行動不足比行動過頭的風險更大。“我們能做的最好的事情就是大膽行動，“她對立法者們説。她對通脹的看法具有特殊分量：她曾在2014年至2018年擔任美聯儲主席，二十年來以精明的預測能力著稱。

美聯儲的回應同樣基於對過去十年的解讀，當時其首要擔憂不是高通脹，而是日本曾遭受的低通脹和停滯。2020年8月，官員們公佈了一項政策框架，旨在將通脹適度推高至2%的目標之上，以彌補之前的不足。

為貫徹新戰略，他們發出信號表示將維持零利率，直到經濟達到美聯儲官員所稱的"最大就業”——即在不引發通脹情況下可持續的最高就業。此類承諾是前美聯儲主席本·伯南克和耶倫設計的後危機時期政策手冊的另一特點。

在正常情況下，充分就業水平已很難估算，而在疫情消退時期則更是如此。當通脹在6月份開始飆升時，美聯儲官員認為這是暫時現象，部分原因是失業率仍高達5.9%；2019年失業率曾低至3.5%卻未引發通脹。他們並未將政策重心轉向抑制通脹，而是選擇堅持新的承諾——在加息前進一步壓低失業率。

2021年11月伊利諾伊州弗農山的一處招聘標識。圖片來源：Nam Y. Huh/Associated Press直到2021年11月，美聯儲仍通過每月購買1200億美元國債和抵押貸款債券來加碼刺激。此類購債旨在壓低長期利率。官員們曾表示會在加息前將月度購債規模"逐步縮減"至零。

鮑威爾當時希望謹慎行事，因為他擔心2013年"縮減恐慌"重演——當時投資者因擔憂美聯儲結束危機後購債計劃，導致長期國債收益率急劇上升。據知情人士透露，2021年初鮑威爾曾敦促同僚推遲所有關於縮減購債的公開討論。當通脹開始上升後，他開始逐步釋放縮減購債信號，但過程極其緩慢，整個2021年夏季的多次政策會議都圍繞該議題展開辯論。

“縮減購債確實讓我們陷入被動。在完成縮減前我們無法啓動加息，“美聯儲理事克里斯托弗·沃勒表示，“我們最初行動不夠迅速，推進力度也不足。”

夸爾斯先生事後表示，美聯儲本應在去年9月就開始縮減債券購買規模；而實際上是從11月到今年3月期間逐步停止的。

疫情前，薩默斯先生曾警告需求持續不足和低通脹的組合，即所謂的"長期停滯”。但在拜登總統2021年3月通過刺激計劃後，他的擔憂轉向需求過剩和通脹。一位前主席曾打趣説，美聯儲的工作就是在派對剛開始時把酒碗拿走。薩默斯先生將美聯儲的新框架比作"等到我們看到一羣醉漢東倒西歪”。

薩默斯先生屬於少數派。許多專業經濟學家使用與鮑威爾先生和耶倫女士相似的模型，同意他們的觀點，即通脹飆升將是暫時的。2021年7月，《華爾街日報》調查的私人預測者預計通脹將在2022年底回落至2.4%。他們現在預計年底為4.8%。

“我們使用了基於過去二十年左右數據估計的計量經濟學模型。在那段時期，通脹率接近2%，“聖路易斯聯儲主席詹姆斯·布拉德説。“然後當你遇到巨大的疫情衝擊時，試圖使用那個模型；這不是正確的模型。“最終，他説，美聯儲不得不"拋棄整個劇本”。

其他央行也承認對通脹判斷錯誤，並正在競相提高利率。澳大利亞儲備銀行直到去年秋天還計劃將利率保持在接近零直到2024年，因為它預計通脹將保持低位，但現在剛剛提高了利率。“這很尷尬。我們應該更好地預測這一點。我們沒有做到，“其行長菲利普·洛説。

拜登總統並未因強勁的勞動力市場獲得多少讚譽，因為不斷上漲的通貨膨脹削減了家庭收入，而且許多商品變得更加難以購買。隨着消費者信心下降，民調顯示拜登的支持率一直徘徊在40%左右。

“在某些方面，歷史可能讓美聯儲以及財政政策有些誤入歧途，“伯南克上個月在一次公開活動中表示。“財政政策制定者似乎從金融危機後的緊縮政策中過度吸取了教訓。”

**聯繫作者：**尼克·蒂米拉奧斯，郵箱：[email protected]；喬恩·希爾森拉特，郵箱：[email protected]

本文刊登於2022年6月14日的印刷版，標題為《美國官員如何誤判通脹》。