加密貨幣崩盤背後的烈火 - 《華爾街日報》

股市歷史給我們的一個最簡單教訓是，創新往往會引發泡沫和崩盤，從新品種鬱金香球莖到運河、鐵路，再到互聯網，莫不如此。而人們不太瞭解的是，金融創新的影響是加倍的，因為新工具擴大了看似貨幣的供應，讓泡沫變得更大，也讓崩盤變得更加嚴重。

當前正在上演的加密貨幣崩盤之前，出現了新數字貨幣的瘋狂創造，這種情況在傳統世界也從未有過好結局。

加密貨幣愛好者面臨的問題是，他們應該從歷史中汲取什麼教訓。比特幣和其他加密貨幣代幣的暴跌，是否因為伴隨着金融進步而來的常見過度行為？還是它們存在根本性缺陷，將使其與貝殼和瑞典20公斤（44磅）重的銅幣一樣成為歷史遺物？我傾向於後者。

在以往的繁榮與蕭條週期中，加密貨幣價格根據市場興趣水平被推高後又回落。圖片來源：yonhap/EPA?Shutterstock先從積極的方面説起。隨着投機者蜂擁而入希望致富，比特幣和加密貨幣整體出現了巨大泡沫。由於未能從歷史中吸取教訓，去中心化金融（DeFi）重蹈了數百年來困擾傳統金融的過度槓桿和流動性錯配等許多問題的覆轍，這加劇了泡沫的形成。

如此之多，如此平常。過度使用借貸，用短期借款為長期貸款融資，最終導致災難。

加密貨幣支持者指出，之前的“加密貨幣寒冬”最終又好轉了，並説價格會恢復。但這次的大漲大跌不同，因為去中心化金融（DeFi）。

在過去十年的漲跌中，加密貨幣價格的上升和下跌是基於興趣水平，就像寶可夢卡片或豆豆娃一樣。

DeFi改變了一切，它創造了一個並行的加密貨幣銀行系統——沒有任何現實世界中為應對過去的崩盤而引入的限制或安全網。直到現在我們才開始發現一些問題，比如經紀商和貸款機構凍結提款，設計用於保持固定價值的數十億美元“穩定幣”消失，以及瘋狂的槓桿導致廣泛的強制拋售。

曾經，最受歡迎的豆豆娃在商店售價約5美元，價值卻高達約5000美元。照片：Bill Greenblatt/Getty Images至少這表明新的加密貨幣寒冬將比前幾次更糟糕。DeFi加速了泡沫的膨脹，現在它正在加速通貨緊縮。

這一切的諷刺之處在於，加密貨幣最初的部分吸引力在於比特幣的總量有上限，這本來是為了防止那種讓許多批評政府發行或“法定”貨幣的人擔憂的無限貨幣創造。然而，加密貨幣最終不是比特幣的無限創造，而是新代幣的無限擴散。新的中介結構和DeFi工具甚至允許比特幣被重複使用或借貸，這意味着多個人認為他們擁有同一個代幣。貸款機構Celsius Network就是一個極端的例子：那些在那裏存入比特幣和其他代幣的人被承諾高利率，但無法取回他們的幣——這些幣已經被Celsius借出。

19世紀，英格蘭銀行發現匯票的私人流通可以突破以黃金儲備為支撐的官方印鈔限制。加密貨幣持有者如今也發現了類似現象——貨幣創新繞過了他們最引以為豪的主張，即比特幣的價值源於其抗貶值特性。

貨幣史上最劇烈的繁榮與崩盤曾導致貨幣體系徹底崩潰，如今一些投機性加密貨幣已開始重蹈覆轍。

加密貨幣的希望在於：過度使用槓桿的投機者被淘汰出局，代幣氾濫現象得到遏制，價格回調至低位後核心加密貨幣得以繼續其宏大的貨幣實驗。沒錯，它們會縮水，但能存活。

問題在於加密貨幣的頑疾根深蒂固。比特幣誕生時的願景是成為電子現金，為商家提供交易不可逆的支付保障（這點與信用卡/借記卡不同）。但它未能發展成主流支付工具，因其操作笨拙且成本高昂。其他加密貨幣在交易實用性上略有提升，但都面臨根本性缺陷：使用越頻繁，作為網絡容量調節手段的交易費用就越高。就像優步一樣，比特幣內置了動態定價機制。

“從某種程度上説，擁堵是一種特性而非缺陷，”位於巴塞爾的國際清算銀行經濟顧問兼研究主管申鉉松表示。對於傳統貨幣而言，“網絡效應意味着越多越有價值，但加密貨幣恰恰相反，越多越糟糕。”

國際清算銀行週二發佈一項計劃，旨在提取加密貨幣的優點，將其應用於可能由央行以電子方式發行的數字美元、英鎊或其他貨幣中。

加密貨幣的另一個問題在於，比特幣支持者試圖通過將其重新包裝為“數字黃金”來克服其作為貨幣使用不足的缺陷。

隨着通脹飆升，過去12個月黃金價格上漲4%，而比特幣則下跌43%。圖片來源：Mike Groll/Associated Press如今黃金的吸引力在於它在經濟不景氣時充當避風港，並且能部分對沖通脹。比特幣持有者發現它不僅無法對沖通脹，也不是避風港。其價格走勢往往與高風險資產而非安全資產同步。過去12個月，隨着通脹飆升，黃金價格上漲4%，而標普500指數下跌12%，比特幣暴跌43%。數字屬性確實存在，但黃金屬性則大打折扣。

這些並不意味着比特幣及其同類註定失敗。如果人們不顧事實繼續相信數字黃金的故事，它或許會繁榮。如果出現新一輪投機狂潮，其波動性對賭徒具有吸引力。或者，那些不惜重金購入這串數字、迫切希望發掘其價值的支持者，可能會編造新的説辭來吸引買家迴歸。

但從長遠來看，加密貨幣生存的最佳希望在於為現實世界提供某種實用功能。這需要新一輪的創新，而沒有任何理由認為現存的加密貨幣——更不用説比特幣——會成為贏家。

聯繫詹姆斯·麥金託什，郵箱：[email protected]

刊登於2022年6月23日印刷版，標題為《加密貨幣崩盤背後的烈火》。