DeFi的生存困境：它只借錢給自己——《華爾街日報》

還記得銀行體系每隔幾十年就會自我崩潰的規律嗎？現在想象一下，如果銀行只貸款給其他銀行融資，你或許就能理解"去中心化金融"（DeFi）這座紙牌屋的本質。

加密貨幣持續暴跌，比特幣自2020年以來首次徘徊在2萬美元關口。這場危機已蔓延至DeFi領域：擁有約200億美元資產的頂級加密貸款平台Celsius近期被迫凍結用户提款。上週，加密貨幣交易所FTX宣佈以2.5億美元貸款救助Celsius的困境競爭對手BlockFi，此前不久該平台剛救援了加密經紀商Voyager Digital。

比特幣等數字貨幣使用過於不便，難以實現其打破資金集中在少數銀行、資產管理公司和政府手中的承諾。相比之下，DeFi通過剔除這些中間商，確實能帶來某些優勢。通過在分佈式賬本上執行應用程序，“智能合約"可在滿足特定條件時自動解鎖點對點交易。

令批評者竊喜的是，DeFi最終重蹈了華爾街的所有覆轍，本質上成為新一代進行瘋狂投機的工具，與2008年前投資銀行家的典型作風如出一轍。

4月法國區塊鏈大會上Celsius的展位。這家加密貨幣貸款機構近期被迫凍結了存款提現。圖片來源：Benjamin Girette/Bloomberg News通過吸收加密貨幣存款並進行長期放貸，同時利用借款人的抵押品進一步加槓桿借款——所有這些操作都無需依賴存款保險或央行流動性支持——Celsius堪稱DeFi如何複製"影子銀行"機制的典型案例。這種機制歷史上曾週期性繁榮，以規避對傳統貸款機構的嚴格監管。早在2008年雷曼兄弟倒閉之前，正如英國經濟學家拉爾夫·霍特里所言，1866年倫敦巨型貼現銀行Overend, Gurney & Co就因"信貸的固有不穩定性"而垮台，為現代央行制度鋪平了道路。當資產無法快速變現滿足贖回需求時，若沒有最後貸款人介入，流動性危機會造成巨大破壞。諷刺的是，FTX此刻正扮演着這一角色。

但DeFi與銀行業的相似之處可能僅止於此。傳統銀行最終為住房、工廠等經濟必需品提供資金，當舊機構倒閉時，新機構有理由在原有基礎上重生。而加密貨幣貸款機構完全不涉及這些實體經濟領域。

根據《華爾街日報》查閲的2021年文件，Celsius幾乎全部業務都來自加密貨幣本身，包括挖礦、“質押”、交易和DeFi流動性供給。其貸款活動主要面向交易所、Amber和Matrixport等加密交易相關企業，最多勉強包含一些想炒作加密貨幣的常規基金。該公司自身也從Tether等其他加密公司借款。

DeFi支持者認為，由於DeFi允許零售用户以加密貨幣作為抵押品獲得貸款，資金確實會流入實體經濟。但這類保證金貸款（股票市場的常規操作）的目的，是通過槓桿放大現有財富以促進更多加密貨幣交易。當然，這些資金也可用於購買食品，就像加密公司員工的工資和比特幣投機者已實現的收益一樣。但17世紀荷蘭鬱金香商人肯定也購買過船隻：這隻能證明泡沫產生的利潤是真實存在的。

這種自我參照特性對DeFi構成的生存威脅可能比流動性危機更甚。如果加密貸款機構能成為綠色能源項目融資的重要力量，它們或許有理由在崩盤後重生，就像科技巨頭在互聯網泡沫後蓬勃發展那樣。但現實並非如此——要麼因為非加密企業不願接受加密貸款，要麼因為收益率太低無法兑現對儲户的高額回報承諾。就目前而言，DeFi不過是一場自我循環的豪賭，其存續完全依賴於加密貨幣價格的持續上漲。

誠然，如果該領域最終能成為經濟體（尤其是發展中國家）的重要融資來源，DeFi的閉環賭注在理論上可能成功。但自引發區塊鏈革命的論文發表14年後，這仍停留在純粹假設階段。

致信喬恩·辛德魯，郵箱：[email protected]

出現在2022年6月30日的印刷版中，標題為《DeFi存在一個生存問題》。