《華爾街日報》：何時適用（及不適用）“槓鈴式”投資策略

喬治梅森大學一位教授測試了不同槓鈴策略隨時間推移的表現。圖片來源：Getty Images/iStockphoto專業資產管理人常常喜歡宣揚投資組合採用"槓鈴策略"的優勢，尤其是在利率上升的環境中。簡而言之，該策略涉及對給定變量的兩個極端進行投資，同時避開中間的任何東西。就估值而言，這意味着只投資成長股和價值股；就信用質量而言，這意味着只持有高收益債券和低收益債券。

這種想法部分源於這樣一種觀念：由於行為偏差，投資者往往會避開估值等任何變量或資產特徵的極端情況，因此資產類別的極端情況往往被低估。在偏差可能更強烈的時候尤其如此，例如在存在更大不確定性的利率環境中。

各種槓鈴策略隨時間推移的表現如何？我和我的研究助理（達裏安·惠特菲爾德和雅典娜·薩洛蒙斯）決定在回溯50年的樣本期內對此進行測試。我們發現，槓鈴策略在長期內不會帶來顯著的超額回報，但在利率上升的時期可以帶來顯著的價值——這正是我們現在所處的環境。

首先，定義我們測試的槓鈴策略很重要，因為該策略可能採取多種不同形式。對於債券，我們研究了兩種策略：信用質量（或收益率）槓鈴和久期槓鈴。對於收益率槓鈴，我們構建了一個由50%高收益債券和50%貨幣市場工具組成的投資組合。對於久期槓鈴，我們構建了一個由50%長期債券和50%短期債券組成的投資組合。我們將這些槓鈴策略的表現與基準投資組合進行了比較，基準投資組合由中等信用質量債券（針對收益率槓鈴）和中等久期（針對久期槓鈴）組成。

我們同樣考察了股票投資的兩種策略：估值槓鈴策略和公司規模槓鈴策略。在估值槓鈴策略中，我們構建了一個由50%成長股（即高市盈率股票）和50%價值股（即低市盈率股票）組成的投資組合。在規模槓鈴策略中，我們構建了50%超大盤股和50%小盤股的投資組合，但由於數據限制，該策略的回測僅能追溯到1980年。我們將這些槓鈴策略的表現與跟蹤標普500指數收益的基準股票組合進行了對比。

這四種槓鈴策略的第一個共同發現是：在長達50年的完整研究週期內，沒有任何策略展現出顯著的超額收益。例如收益率槓鈴策略的月均回報率為0.487%，而其基準組合為0.544%。

但若聚焦於利率上升階段，結果截然不同：所有四種槓鈴策略在這些時期平均表現均優於基準。再次觀察收益率槓鈴策略，其在利率上升期間的月均回報率為0.391%，而基準組合僅為0.200%，相當於每月超額收益0.191個百分點，年化約2.31個百分點（年化數據考慮月度複利）。反之在利率下降階段，該收益率槓鈴策略每月跑輸基準0.407個百分點，年化約4.90個百分點。

股票投資組合也呈現類似情況。在利率上升期間，估值槓鈴策略每月跑贏標普500指數0.113個百分點（年化1.38個百分點），而規模槓鈴策略每月跑贏基準0.011個百分點（年化0.134個百分點）。這兩種策略在利率下降期間表現均不及基準。

總體而言，若投資者希望略微提升收益，在利率上升環境中，槓鈴策略對於固收和股票投資組合都能發揮作用。

霍斯特邁耶博士是弗吉尼亞州費爾法克斯市喬治梅森大學商學院金融學教授，聯繫方式：[email protected]。

本文發表於2022年7月5日印刷版，標題為《“槓鈴"投資策略何時有效》。