美聯儲需要重寫其政策手冊 - 《華爾街日報》

美聯儲主席傑羅姆·鮑威爾明確表示，在通脹數據未顯示物價上漲放緩之前，美聯儲將繼續收緊政策。圖片來源：凱文·沃爾夫/美聯社美聯儲一開口，市場就傾聽。問題在於美聯儲官員們説得太多。現在是時候停止提供前瞻指引，轉而確保投資者理解政策制定者如何應對經濟動態。

週三展現了美聯儲溝通的積極面。通脹數據比預期更為火熱，交易員們將預期從"幾乎不可能加息100個基點"調整為"五五開"，這是自1984年以來首次出現如此大幅加息的概率。投資者已領會美聯儲遏制通脹的決心，因此下週的利率決議不太可能引發市場震盪。

但正是美聯儲溝通的失誤，最初將我們推入了通脹泥潭。經濟學家們堅持稱為"前瞻指引"的政策（難道還有其他類型的指引？）在物價壓力積聚時，導致利率長期維持在過低水平。而當前的最新指引，可能迫使美聯儲在經濟衰退如常消除通脹威脅時，仍將利率維持在過高位置。

除基本問責制外，美聯儲保持透明度有兩個合理理由：一是避免經濟基本面之外的過度市場波動。若投資者和企業理解所謂的"美聯儲反應函數"，他們就能自主預測經濟走勢，並推演預測成真時的利率決策。經濟仍可能出現意外衝擊，但至少後續貨幣政策能被市場提前充分消化。

其次，作為貨幣政策的一部分，調控長期借貸成本。在2008-2009年金融危機後，美聯儲利率降至零，為進一步寬鬆，它希望降低債券收益率。通過購買5萬億美元國債壓低收益率，並通過前瞻性指引提供額外支持。通過向投資者承諾將在較長時間內保持聯邦基金利率低位——有時甚至明確到具體年份——這有助於抑制長期債券收益率。

第一個理由足夠合理，儘管有時會造成精確性的假象。但第二個理由已走到盡頭。前瞻性指引的歷史短暫且不光彩，是時候停止了。

值得回顧幾個失誤。這些幾乎在金融危機後立即出現。加拿大央行2009年4月承諾將利率維持在低位直至2010年第二季度末，卻在截止日期前一個月放棄指引並加息。英國央行行長馬克·卡尼因前瞻性指引屢次變更被英國議員戲稱為"不靠譜男友"。

其繼任者安德魯·貝利去年多次釋放加息信號卻未能兑現——直接引發了債券和貨幣市場的劇烈波動，而這正是央行溝通本應避免的。

最重要的是美聯儲後疫情時代的政策指引，即利率將維持在最低水平，直到美國實現充分就業且通脹率適度高於2%的目標。2021年12月，儘管失業率接近半個世紀以來的低點，職位空缺多於求職者，通脹率達到7%，美聯儲仍在等待勞動力市場達到其目標，將利率維持在零並繼續購買債券。

現任布魯金斯學會研究員、美聯儲前副主席唐納德·科恩表示，美聯儲的判斷有誤，但他仍為政策指引原則辯護。

“他們此前提供的前瞻性指引考慮不周詳，”他説，“但這並不意味着前瞻性指引本身是錯誤的，只是説明那份特定指引讓政策僵化時間超出了合理範圍。”

問題在於，幾乎所有能產生實際影響的指引都存在這種弊端。這類指引旨在扭轉市場對央行政策的固有預期——換言之，讓市場相信美聯儲將實施原本會被視為過鬆或過緊的政策。最終美聯儲將面臨兩難選擇：要麼違背指引損害公信力，要麼堅持指引危及經濟。

由於上一輪政策指引等因素導致通脹失控並損害經濟後，美聯儲最新的指引又可能引發相反的問題。除了加息外，主席傑羅姆·鮑威爾明確表示美聯儲將持續收緊政策，直到一系列通脹數據顯示價格上漲放緩。但通脹通常會在經濟衰退初期甚至更晚時期見頂——而此時美聯儲通常應預判經濟放緩並開始降息。

鷹派政策指引推高了債券收益率，牽動市場協助美聯儲放緩經濟。現在的風險在於前瞻性指引可能再次束縛美聯儲手腳。即便經濟衰退顯然能解決通脹問題，美聯儲仍受制於必須等待衰退實際發生的承諾。

美聯儲正以拙劣的指引政策押注其公信力與經濟前景。若利率再度歸零，指引政策或能發揮作用。但在那之前，應暫緩該政策並保持更神秘姿態，或效仿前主席格林斯潘的做法——徹底令人難以捉摸。

致信詹姆斯·麥金託什，郵箱：[email protected]

刊發於2022年7月18日印刷版，標題為《美聯儲直言不諱反釀難題》