北京押注基礎設施——《華爾街日報》

在上海謹慎解封后經歷了6月份的短暫喘息，中國經濟再次陷入困境。

最新壞消息於上週末接踵而至：中國官方製造業採購經理人指數在7月重新跌入收縮區間，距離重返50榮枯線僅過去一個月。財新傳媒集團發佈的另一項民間調查顯示工廠活動雖保持擴張，但增長已近乎停滯。中國百強房企銷售額環比6月驟降28.6%，初夏的銷售反彈被完全抹平。與此同時，資金鍊緊張的開發商正艱難推進樓盤建設，而房貸業主們正以停貸相威脅。

這一切的異常之處在於，北京方面似乎對此幾乎毫無應對準備。

在週四的政治局會議上，包括習近平主席在內的最高領導層未宣佈針對房地產行業的大規模紓困基金，反而強調地方政府須承擔保交樓主體責任。北京非但沒有采取行動提振樓市信心——這個自全球金融危機以來歷次中國經濟復甦的關鍵引擎——反而變本加厲地將基建投資作為解決方案。

若此舉奏效，將意味着中國經濟格局將經歷由中央政府更強掌控力的徹底重構。若失敗，則意味着在多年聲討投機者與開發商後，中國政府最終將被迫實施規模更大、政治代價更高的房地產救助。而其對經濟金融體系的衝擊，或將更為慘烈。

中國在2016年底和2020年中的最後兩次重大經濟反彈，其特點是借貸急劇增加。但更重要的是，企業和政府都直接受益於這種慷慨。這一次的模式明顯不同。除政府債券外，整個經濟體的債務和股權融資存量增長實際上比去年9月當前住房問題開始加劇時略慢。

與此同時，未償還政府債券債務的增長同期加速了近6個百分點。企業債券債務增長在2021年底加速較為温和，但似乎已經失去了動力。

所有這些都有幾個不同的原因。儘管普遍認為中國是一個由中央指導的經濟體，但中國的刺激措施實際上曾經是相對自由放任的。當經濟陷入困境時，銀行貸款配額和債券發行限制會被放寬，央行會提供流動性，而地方參與者——通常是房地產開發商和地方政府支持的基礎設施公司——會介入決定資金如何使用。這不可避免地造成了浪費和腐敗，但也有一些優勢：速度快，而且當地人確實有時更瞭解他們的經濟需要什麼。

然而，這一次，似乎幾乎所有的刺激努力都通過正式的政府債券市場進行——這基本上由省級政府以及最終由北京控制。與此同時，作為家庭儲蓄和地方政府財政關鍵的房地產市場，正在被晾在一邊。這確實可能最終減少浪費，但在刺激增長方面似乎也可能效果要差得多。

或許北京改變策略的時間會比這次政治局會議所暗示的更早。如果不這樣做，我們可能很快就能看到這種新刺激模式的實際效果如何。

自全球金融危機以來，房地產市場一直是推動中國經濟顯著復甦的關鍵動力。圖片來源：彭博新聞社**聯繫作者：**納撒尼爾·塔普林，郵箱：[email protected]

本文發表於2022年8月2日的印刷版，標題為《北京押注基礎設施》。