ESG既無大益 亦難奏效 - 《華爾街日報》

近年來，數萬億美元資金湧入環境、社會和治理（ESG）基金。僅2021年，其規模就以每日80億美元的速度增長。彭博智庫預測，到2025年全球超過三分之一的資產管理規模將帶有明確的ESG標籤，總額超50萬億美元。然而對於如此普遍存在的金融現象，其實際效益的證據卻少得驚人。

ESG投資的隱含承諾是既能賺錢又能行善。投資者認為在獲得市場回報的同時，還能推動降低碳排放和收入不平等等事業。但多項研究表明，ESG策略在這兩方面都收效甚微。加州大學洛杉磯分校的布拉德福德·康奈爾與紐約大學的阿斯沃斯·達摩達蘭研究了ESG評級高低企業（評級由專業機構提供）創造的股東價值，其結論是：“告訴企業履行社會責任會帶來更高增長、利潤和價值的説法，實屬虛假宣傳。”

康奈爾與達摩達蘭在微觀層面的發現，宏觀數據同樣佐證。過去五年間，全球ESG基金年化收益率較整體市場低逾250個基點——平均回報率6.3%對比8.9%。這意味着2017年投資1萬美元於普通全球ESG基金的投資者，如今本金約值1.35萬美元，而若投資整體市場則可獲得1.525萬美元。

那被犧牲的1750美元是否以某種方式為人類帶來了等值的益處？顯然沒有。來自猶他大學、邁阿密大學和香港大學研究人員的報告發現，“沒有證據表明社會責任投資基金改善了企業行為。”但這並不令人意外。幾十年來，投資者回避所謂的罪惡股票——酒精、煙草、槍支和賭博——也產生了同樣的結果。投資者在犧牲回報的同時，他們不認可的行為卻仍在繼續。影響力投資者希望他們的資本決策能創造出原本不會出現的結果，而不是維持現狀。

ESG和反罪惡投資失敗的原因相同：撤資既無法創造超額回報，也無法改變社會結果。它恰恰起到了與初衷相反的作用。撤資提高了繼續持股股東的回報，同時剔除了那些傾向於為企業改革發聲的股東。從宏觀角度看，我們最好假設任何合法且有利可圖的產品和服務都會持續存在，無論他人如何反對。這包括化石燃料。當人們停止購買商品和服務時，其產量才會下降——而不是當其他人停止投資生產這些商品的公司時。

那麼ESG投資需要做出哪些改變？首先，所有ESG基金都應隨財務回報一併提供影響力報告。這些報告應突出基金的具體“額外性”，詳細説明其創造的、原本不會產生的效益。此類影響力基金和報告確實存在——尤其在固定收益領域——但在整個ESG公開股票市場中佔比極小。

需要進行更為根本性的變革。綜合ESG評分——試圖將所有實質性ESG風險濃縮為單一數字或等級——幾乎無法傳遞可操作的投資信息。“我從未見過將E、S和G分析結合，對廣泛公司採用單一評級或評分，能促進有意義的投資分析，而不顯著過度包容且不精確的情況，“美國證券交易委員會前主席傑伊·克萊頓在2020年3月SEC聽證會上表示。一個典型的例子：特斯拉目前由兩家領先評級機構給出的ESG評分低於百事可樂。這是否意味着電動汽車對地球的危害大於軟飲料，或者關注社會的投資者應在投資組合中超配百事可樂而低配特斯拉？

任何投資策略，無論是ESG還是其他，都不可能優於其所依據的數據。對於ESG中的"S"尤其如此。社會習俗在不斷變化。

比較信用評級和ESG評級可以説明ESG分析還有多少工作要做。廣泛接受的財務會計實踐使得惠譽、標普和穆迪等競爭評級機構在99%的情況下得出相似的信用評估。它們的ESG同行，如MSCI和Sustainalytics，則無法做到這一點。在最近的一篇論文中，研究人員弗洛裏安·伯格、朱利安·科爾貝爾和羅伯託·裏戈邦發現，領先評級機構的ESG評分僅在54%的情況下相關——勉強達到二分之一。ESG評級差異巨大，因為ESG評級機構的基本假設、方法和數據輸入差異很大。

ESG中另一個亟需改革的領域是免責聲明。在熱門可持續投資基金冗長的廣告末尾，你常會看到類似這樣的聲明：“無法保證任何基金將展現積極或有利的可持續性特徵。”我們願意為有機食品支付更高價格，正是因為我們相信它具有經過驗證的理想特性。如果可持續投資基金不能預期展現有利的可持續性特徵，它們就不該以此為名。

ESG因過於怯懦而遭左翼嘲諷，又因過於激進被右翼抨擊。更殘酷的事實是，ESG在很大程度上未能兑現自身承諾。儘管ESG投資規模已達數十萬億美元，投資者既未獲得理想收益，也未創造多少社會效益。ESG倡導者要麼改進實踐，要麼停止空頭承諾。

基利先生是1PointSix LLC首席投資官，著有《可持續：超越ESG邁向影響力投資》。他於2011-2022年擔任貝萊德集團高管。

插圖：查德·克羅本文發表於2022年9月13日印刷版，標題為《ESG既無成效亦無善果》。