英國監管機構推動養老金大量投資於LDI產品——華爾街日報

這場將英國養老金行業推向危機的衍生品投資策略，最初源於善意初衷——幫助企業兑現向員工承諾的退休後穩定收入保障。

據養老金受託人及其顧問透露，推動該策略實施的正是英國強勢監管機構養老金監管局，其職責本是守護數百萬私營部門勞動者的儲蓄。監管機構引導私人養老基金採用與英國國債收益掛鈎的負債驅動型投資（LDI）。

這種策略的集中採用導致市場風險高度聚集。分析師指出，這好比火災警報響起時所有人湧向出口的金融版本。當國債收益率飆升時，集體拋售行為使混亂加劇，最終迫使英格蘭銀行出手救市。

“監管機構曾認為LDI幾乎是零風險策略，並鼓勵養老計劃採用”，品誠梅森律師事務所顧問兼多家養老金受託人羅賓·埃裏森表示。據受託人和顧問透露，監管局曾對拒絕使用或謹慎使用衍生品的基金提出質疑。

在與受託人溝通時，監管機構會要求基金通過提升英國國債（金邊債券）配置比例來降低市場劇烈波動的風險。

英國國債被視為與美債一樣安全的資產。但在金融危機後經濟增長緩慢的年份裏，英國國債收益率很低，持有更多英國國債加劇了養老金計劃預計未來支付退休人員款項時的資金缺口。

解決方案是轉而持有負債驅動型投資(LDI)。這類投資涉及與英國國債掛鈎的利率互換和其他衍生品。但由於它們通常使用槓桿，可以釋放養老基金的資產負債表，用於投資股票、私募股權或房地產等其他更高收益的投資。

英國央行行長安德魯·貝利(Andrew Bailey)。在英國國債收益率飆升、所有人爭相退出時，英國央行被迫干預債券市場。圖片來源：YUI MOK/PRESS POOL/GETTY IMAGES越來越多地使用LDI使養老金能夠提高該行業所稱的對沖比率，即養老基金免受市場波動影響的程度。

“人們一直在鼓吹較高的對沖比率是好事或必要之事，而不管是通過多大程度的槓桿來實現這一比率，”幫助管理養老金計劃的Dalriada Trustees的專業受託人大衞·福格蒂(David Fogarty)説。“監管機構推動每個人都朝這個方向發展，是促成這一局面的一個因素。”

據養老金受託人和顧問稱，由於監管機構擁有強大的執法權力，包括禁止受託人和提起刑事訴訟的能力，受託人感到有壓力遵循指導意見。

養老金受託人和顧問表示，養老金監管機構將該策略視為幫助養老金更好地管理資產、降低養老金計劃不得不由公共基金救助風險的一種方式，該公共基金旨在作為失敗僱主計劃的最後保障。

養老金監管機構的一位發言人表示，它“不推動特定的投資策略”，但要求計劃考慮其所承擔的風險。聲明稱，LDI在管理下行風險方面一直有效。聲明補充説，監管機構一直提醒計劃“制定應急計劃，特別是考慮到利率上升的可能性”。

英國立法者打算調查監管機構在監督陷入危機的養老金方面所扮演的角色。據一位發言人稱，議會小組工作和養老金特別委員會將於本週致函養老金監管機構。

養老金監管機構是LDI背後推動力的一個跡象是：養老金研究公司ClearGlass Analytics的首席執行官克里斯托弗·西爾表示，由另一家監管機構管理的英國地方政府養老金計劃很少使用衍生品策略。他對600多個固定收益私人計劃的調查發現，其中三分之二使用了LDI。

LDI迅速流行起來。行業組織投資協會的數據顯示，到2021年，養老金和其他機構在LDI上的投資達到1.6萬億英鎊（1.8萬億美元），而2011年為4000億英鎊。

有警告信號表明，一些使用LDI的計劃危險地暴露在利率急劇上升的風險中，就像上週危機爆發時那樣。養老金監管機構在2019年進行的一項調查顯示，許多養老金計劃正在加槓桿，槓桿水平高達七倍。

英國議員計劃調查養老金監管機構在監督陷入危機的養老金方面所扮演的角色。圖片來源：loic venance/Agence France-Presse/Getty Images一些養老基金對使用衍生品替代普通政府債券持謹慎態度。養老金受託人和顧問表示，養老金監管機構和運行LDI的基金管理人向養老基金保證風險很低。與LDI衍生品掛鈎的基礎政府債券每日波動不大，不太可能引發增加投資抵押品的要求。

“許多這類基礎投資被視為絕對AAA級、黃金標準的投資，不會波動，不會受到波動性的影響，”Validus風險管理公司為養老金提供諮詢的比爾·馬納漢説。“十年前，英國經濟被視為堅如磐石。金邊債券是最高等級的，因此利用與這些債券相關的槓桿不被視為太大的風險。”

在回應養老金計劃關於LDI策略風險的問題時，監管機構在2020年的一封電子郵件中表示（《華爾街日報》已查看）：“我們對養老金計劃的指導是基於英格蘭銀行的監管同事將成功履行其維護貨幣和金融穩定的職責。”

英格蘭銀行的一位發言人表示，央行“不是養老基金或負債驅動型投資的監管機構。”

受託人和養老金顧問表示，除了養老金監管機構外，金融行業也將負債驅動型投資（LDI）作為解決養老金計劃通脹和利率相關風險的手段進行推廣，卻未充分揭示該策略可能引發的額外風險。

“投資顧問向受託人推銷LDI的方式存在疑問，受託人是否被告知可能出現的風險？“英國啤酒公司Adnams PLC的養老金計劃顧問斯蒂芬·皮尤提出質疑。

2010至2014年間擔任英國地方政府養老金計劃受託人顧問的珍妮弗·丘吉爾透露，她曾被要求參加基金行業組織的強制性培訓。

在完成股票和市場基礎指導後，“總會大力推銷負債驅動型投資：強調這是降低風險的絕佳方式”，她回憶道，“總有西裝革履的人告訴你’這是你能代表員工和居民做出的最負責任的決定’"。

現任西英格蘭大學布里斯托分校經濟學高級講師的丘吉爾女士補充説，她所顧問的養老金計劃最終認定LDI風險過高。

聯繫記者：凱特琳·奧斯特羅夫 [email protected]、讓·伊格爾舍姆 [email protected] 和切爾西·杜拉尼 [email protected]