債券市場蓄勢待發迎接更好的2023年，但能好到什麼程度？——《華爾街日報》

在債券經歷了創紀錄的糟糕一年後，投資者面臨一個重大問題：債券在今年可能會有什麼表現？

許多投資者可能認為債券很可能會反彈——它們不可能比2022年表現更差。但這絕不是穩操勝券的賭注。市場上有許多因素表明債券不會反彈，或者至少反彈力度不足以讓它們進入正收益區間。

人們很容易理解為什麼認為債券會改善。今年的債券崩盤將被載入史冊，成為一個極端事件：截至週五，美國長期國債暴跌24.8%，這是根據Vanguard長期國債指數基金ETF（VGLT）判斷的。根據聖克拉拉大學名譽教授愛德華·麥誇裏維護的數據庫，假設債券以當前水平結束今年，它們的損失將遠遠超過自1793年以來最糟糕的水平。事實上，這樣的損失將比過去229年的平均年回報率低近4.0個標準差。

再考慮一下：美國股市今年以來下跌了14.5%，這是根據Vanguard全股市ETF（VTI）判斷的。債券的表現比這還要糟糕約10個百分點。

然而，有幾點理由認為債券不會出現人們所希望的那種反彈。

第一個影響因素是所謂的“均值迴歸”。人們通常認為這意味着表現的巨大逆轉。換句話説，虧損的一年之後更可能是盈利的一年，而不是另一年虧損，反之亦然。

但這其實是對均值迴歸本質的誤解。它並不意味着債券明年必定會帶來正收益，而是指在一系列觀測值（比如年度市場回報）中，第二個觀測值往往會比前一個更接近均值——尤其是當之前的數據處於極端值時。因此，如果債券在2022年表現糟糕，2023年的表現可能會更接近歷史平均水平，但回報仍可能為負值，只是更趨近均值。

2023年債券表現或有所改善，但未必能達到投資者期待的反彈幅度。插圖：亞歷克斯·納鮑姆若考慮另一個因素——所謂的趨勢跟蹤，情況會變得更加複雜。這種力量即使不超越均值迴歸，也足以與之抗衡，從而削弱均值迴歸效應。

趨勢跟蹤現象存在於所有資產類別（不僅是債券），表現為虧損後更可能繼續虧損而非轉盈（反之亦然）。換言之，現行趨勢會持續而非逆轉。

麥誇裏教授的研究數據庫揭示了這一規律：自1793年以來，債券上漲的年份中，次年有86%的概率繼續上漲。若均值迴歸佔主導，這個比例在債券下跌後的年份應該更高。

但事實恰恰相反。債券下跌後的年份中，上漲概率降至79%。這表明債券市場的趨勢跟蹤效應正在削弱均值迴歸的影響力。而且，下跌持續時間越長，這種削弱作用就越顯著。

赫爾伯特先生是一位專欄作家，其赫爾伯特評級追蹤那些支付固定費用接受審計的投資通訊。您可以通過[email protected]聯繫到他。

刊登於2022年12月5日印刷版，標題為《債券蓄勢待發迎接更好的2023年，但能有多好？》。