半價特斯拉股票仍非划算買賣——《華爾街日報》

電動汽車常被形容為"帶輪子的iPhone"。在特斯拉股東經歷了糟糕的幾個月後，問題在於這種類比究竟能延伸多遠。

特斯拉股價今年已下跌約一半，表現遜於大多數汽車和科技行業的大型電動車製造商同行。大部分跌幅出現在過去三個月，主要源於兩大擔憂：一是其產品需求增速不再領先於供應增長，尤其在中國市場；二是與首席執行官埃隆·馬斯克十月完成的推特收購案相關風險。

過去一週的需求擔憂尤為嚴重。繼早前在中國降價促銷的消息後，彭博社和路透社報道稱特斯拉計劃削減上海工廠產量。特斯拉雖否認報道，但彭博社後續披露了縮短生產班次的細節。

考慮到中國電動車銷量在政府補貼退坡前的火爆表現可能導致明年市場回調，減產並不完全出人意料。但這加劇了市場對特斯拉在全球最大汽車市場前景不及預期的擔憂。

與此同時，馬斯克對推特混亂的改造可被解讀為：分散管理精力、需通過拋售特斯拉股票或股票質押貸款來填補的財務負擔、與全球大眾汽車品牌形象衝突的政治敏感問題，以及可能損害馬斯克聲譽並連帶影響特斯拉品牌的高風險高調項目。

這些風險很難直接與利潤掛鈎，但特斯拉的估值同樣如此：該股向來難以用所謂的基本面因素來解釋。不過今年的拋售潮讓解釋變得簡單了些。

特斯拉股價目前約為明年FactSet預期收益的32倍——雖高於多數股票，但接近其歷史最低水平。此外，每股收益預計將快速增長，明年增幅達41%。將市盈率與盈利增長率相比較，就會得出所謂的市盈增長比率（PEG），該比率低於1通常表明股票被低估。這可能是特斯拉股票首次按照傳統估值指標顯示為便宜。

關鍵在於，盈利增長需要保持非常快的速度，這一指標才有意義。因此，特斯拉投資者面臨的最大估值問題是：在保持當前高盈利能力的同時，繼續提高產量的難度有多大？唯一合理的答案是：絕非易事。不過對多頭而言關鍵的是，如果從手機行業的角度來看這家公司，夢想中的局面還是可以想象的。

如果電動汽車像智能手機一樣，特斯拉可以被視為下一個蘋果。在iPhone發明後的幾年裏，投資者給這款產品的發明者低估值，因為他們假設其利潤將與其他設備製造商持平。事實證明，iPhone可以發展成包括訂閲服務和其他高利潤軟件在內的整個生態系統，這使得蘋果的利潤在大部分時間裏保持增長。

特斯拉在指引中暗示了這種類比，稱"隨着時間的推移"，汽車銷售利潤將伴隨"軟件相關利潤的加速增長"。這裏最大的希望在於駕駛輔助軟件，該公司已為其最先進的套裝收費1.000美元。

馬斯克在特斯拉第三季度財報電話會議中直接提出的蘋果類比，其説服力足以讓眾多特斯拉粉絲保持支持。但它忽略了重要差異。或許最根本的一點是，選擇汽車品牌長期以來都是個人表達的一種形式，這催生了多樣化的品牌和車型。隨着汽車數字化發展，當個人應用和軟件偏好取代品牌與造型差異時，這種情況會改變嗎？或許會，但這相當於押注於違背百年汽車發展史的方向。

更可能的情況是，特斯拉每年持續增加50%汽車交付量的雄心將稀釋其利潤率。當前利潤率之所以高，是因為它大規模生產少量車型並以溢價銷售，這得益於整體汽車尤其是電動車的短缺。這兩種短缺都不會永久持續，而特斯拉自身的增長將削弱支撐其當前財務表現的獨家性和運營簡潔性的組合優勢。

在軟件方面，特斯拉仍在努力推進其自動駕駛項目，其程度可能超出部分最忠實粉絲願意支付可觀費用的預期。這並非特例：整個行業在自動駕駛技術商業化方面的進展遠未達到當初的期望。即使出現突破，也沒有理由認為特斯拉會實現這一突破。相比為競爭對手提供技術的英特爾Mobileye，特斯拉似乎並不佔優。最近有跡象表明特斯拉可能重新使用其先前棄用的雷達技術，這更凸顯了這一點。

即便以半價計算，投資者仍需做出一些非常大膽的假設，才能在特斯拉股票中看到價值。

特斯拉股價今年已下跌約一半。圖片來源：Paul Hennessy/Zuma Press聯繫作者Stephen Wilmot，郵箱：[email protected]

本文發表於2022年12月13日印刷版，標題為《半價特斯拉股票並非便宜貨》。