法國、德國房地產受壓，因為房地產基金動盪-彭博社

法國Opus 12大廈的倒影。

攝影師：Laurent Grandguillot/REA/Redux在廉價貨幣時代，大量資金湧入歐洲房地產基金。但隨着在其他地方找到合適回報變得更容易，投資者正紛紛撤離，給受重創的房地產市場帶來新的壓力。隨着贖回請求不斷增加，出售房產籌集現金以支付投資者的動機有望結束去年開始的僵局，當時利率促使買家提出低價，而賣家不願接受。根據MSCI的數據，今年上半年歐洲商業房地產投資下降了59%，估值已經下跌了兩位數，隨着基金開始出售資產，面臨新的衝擊。

這種動態在法國和德國尤為嚴峻，這兩個國家在全球金融危機後引入了新的基金類型和規則，正面臨首次重大考驗。法國的OPCI基金，一種面向零售投資者的開放式基金，在國內外的房地產上掛出了超過50億歐元（52億美元）的待售標誌。在德國，根據規定，投資者需要等待一年才能拿回他們的錢，但基金交易中的折扣表明壓力正在增加。

在擁有8350億歐元資產的行業中，任何拋售潮都將對整個行業的估值產生影響，並對負債累累的房東構成重大威脅，因為他們將接近借款上限。這一風險將是今年慕尼黑 Expo Real房地產會議上投資者的關鍵議題，該會議今天開始。法律事務所Freshfields的德國房地產業務負責人Niko Schultz-Suchting表示：“這些基金的債務水平，它們在二級市場上的折扣，都清楚地表明瞭什麼是明智的選擇：投資者越來越傾向於贖回。”“這導致了一個關鍵時刻。”

開放式基金在利率觸底和債券以及傳統儲蓄賬户的回報低迷時變得越來越受歡迎。但自2022年7月以來，歐洲央行已經進行了10次加息，投資案例已經發生了變化。隨着其他投資變得更具吸引力，房地產價格正在下跌，誘使一些投資者在價值進一步下跌之前拋售。2013年，德國在全球金融危機期間發生了一系列清算事件後，對贖回規則進行了加強。但在俄羅斯入侵烏克蘭引發房地產崩盤後，資金流入已經枯竭。

該行業命運的變化引起了歐洲央行的關注，後者擔心歐元區1萬億歐元房地產投資基金市場存在的脆弱性。央行在4月表示，控制着該地區40%的商業地產的基金對金融穩定構成風險。基金經理公司 Commerz Real AG 的首席執行官 Henning Koch 表示：“如果固定收益率為3%-4%，為什麼要把錢投入開放式房地產基金呢？”

壓力在 Union Investment 管理的 UniImmo Global 基金中顯而易見，Union Investment 是德國 DZ 銀行集團的資產管理部門，該基金的交易價格比淨資產價值低約13%。不斷上升的債務水平是另一個壓力指標，UniImmo Global 的貸款價值比（衡量基金債務規模的指標）從去年3月的22.1%上升到了24.4%。該基金在2022年錄得近7500萬歐元的淨流出，佔資產的約2% —— 儘管 Union 表示潮水已經轉向，今年已經有370萬歐元的流入。

工會表示，德國的規定“提供了確保穩定的一整套工具”。該公司表示，二級市場價格下跌並不意味着投資者在拋售，而是反映了投資者願意支付多少來規避新規定，這些規定會讓資金鎖定更長時間。

許多德國最大的開放式基金已經存在幾十年，這意味着它們的投資組合是逐漸組建起來的。相比之下，法國的OPCI基金在最近幾年大部分時間內進行了大量購買，當時價格較高。 Opcimmo，一個由 Amundi SA於2012年建立的基金，其投資組合在2020年達到了86億歐元的峯值。其中超過一半的資金是從2015年到2017年由投資者承諾的，這促使公司大手筆地進行購買，比如領導一個財團支付18億歐元收購了Coeur Defense，歐洲最大的辦公綜合體。

巴黎西部的Coeur Defense大樓。攝影師：Stephane de Sakutin/AFP/Getty Images一些資產管理人在好時期限制了他們接受的現金，以便更有效地投資，而其他人則實施了更少的控制措施，增加了部署資本的壓力。Opcimmo的管理人員在繁榮時期收購了大部分基金資產，現在這導致了一個頭疼的問題。在房地產基金中，“分配是關鍵，”法國保險公司 Axa SA旗下的另類資產管理部門Axa IM Alts的全球負責人Isabelle Scemama表示。“管理好資金流入非常重要，這樣才不會成為被迫購買者。”

在法國商業地產組合中佔有相當大比例的Opcimmo，其表現受到了估值下降的影響，這促使投資者尋找其他地方來存放他們的現金。例如，在巴黎，截至6月的一年中，辦公室價值下降了約14%，根據BNP Paribas。隨着贖回增加，Amundi希望減少其對辦公室行業的敞口，即使交易量下降，它也在努力進行大量銷售。在今年上半年，該公司的基金將價值20億歐元的房產掛牌出售，到目前為止已經售出了將近一半。

由於房地產交易不活躍，監管機構正在向管理人施壓，要求他們澄清有關流動性控制意圖的規定，Amundi在6月份引入了新規定，明確了何時可能限制投資者提取現金的金額。該公司拒絕置評。

英國為歐洲管理人提供了一個警示案例。在2016年英國脱歐公投後以及新冠疫情期間，幾隻英國開放式基金被迫停止提款。與法國同行不同，英國基金不需要持有一定比例的流動資產。他們必須允許投資者立即提取資金。

在英國脱歐公投的衝擊之後，英國基金突然面臨提款激增，自那時以來，該行業已經看到超過70億英鎊（85億美元）的淨流出，根據基金網絡Calastone。Jefferies房地產分析師Mike Prew表示，英國的房地產基金“通過承諾從一個不流動的資產類別中獲得流動性來兜售蛇油”，“他們可能會破產。” —*與Laura Malsch和Loukia Gyftopoulou閲讀下一篇：*氣候變化正在迫使城市建築材料進化