工業強度：併購在尋找價值的過程中悄然興旺 - 彭博社

美國製造公司今年已參與了4000多筆交易。

攝影師：Paul Yeung/Bloomberg

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這不是工業交易最多的一年，但正在變成最繁忙的一年。

到目前為止，2023年，銀行家們已經組織了價值2000多億美元的交易，其中至少涉及一家美國工業公司，根據彭博社編制的數據。與2022年同期的交易量相比，這個數字減少了約700億美元，也不到2021年總交易額5370億美元的一半，其中包括鐵路公司Kansas City Southern和通用電氣公司的飛機租賃業務各有300億美元的交易。今年相對缺乏大額收購，以推高總額，但這掩蓋了一系列較小的交易。截至目前，美國工業公司已參與了4000多筆交易。儘管2021年和2022年的交易速度更快，但與過去20年的平均年交易量約2800筆相比，這是一個相對較高的數字。

繁忙的蜜蜂

交易規模變小，但2023年涉及美國工業公司的交易數量相對於歷史平均水平較高

來源：彭博社

在過去的一個月裏，在工業收益季期間，TransDigm Group Inc. 同意收購 價值14億美元的航空航天和國防電子元件業務；Ametek Inc. 宣佈 19億美元收購外科器械公司Paragon Medical以及另外一項 收購 Amplifier Research Corp.，一家生產射頻和電磁兼容性測試設備的製造商；Hubbell Inc. 簽署了一項價值11億美元的協議，收購 電氣設備製造商Systems Control；Fortive Corp. 同意收購 EA Elektro-Automatik Holding GmbH — 一家德國供應商，提供電池測試產品、電子負載和機架系統 — 價值14.5億美元。Amphenol Corp.、Dover Corp. 和 Idex Corp. 也宣佈了價值數億美元而非數十億美元的較小的併購交易。

“更好”是一個有趣的詞。它並不是指洪水氾濫或者一年前和今天之間有明顯的差異。你看到的是獨特的情況，”Fortive首席執行官吉姆·利科在上週的一次採訪中談到工業併購環境時説道。該公司優先考慮具有“獨特增值視角”的持久增長機會，利科表示。利用增長需求和技術的機會來推動能源轉型一直是今年工業併購活動的主要動力，Fortive不會是符合這些趨勢的資產的唯一買家。但它會花時間培養這樣的目標，以便在合適的時機成為合適的買家。

在EA的情況下，Fortive多年來對這家企業有所瞭解；兩家公司會在同一貿易展上設攤位，市場上的客户會從每家公司購買測試和測量產品。關於合作機會的初步討論逐漸發展到包括可能的收購。埃默森電氣公司上個月完成了對測試和測量公司國家儀器公司的82億美元收購，Fortive也對這一資產感興趣。利科表示，像這樣的大交易往往會“吸引想要出售的人蔘與思考過程”。

根據巴克萊銀行的分析師朱利安·米切爾的説法，購買價格相當於EA預計2024年息税折舊攤銷前利潤的中等倍數——對於一個高利潤、快速增長的企業來説，這是一個合理的估值，特別是與Fortive在2021年進行的昂貴軟件交易相比。利科表示，工業買家和賣家之間的對話現在“更加現實”。他説：“儘管我們在併購方面取得了良好的成績，但由於賣方期望與Fortive願意支付之間存在差距，我們放棄了比我們完成的更多的交易。”

場外

私募股權買家仍然活躍於工業併購市場，但戰略收購方可能正在重新獲得優勢

來源：彭博社

私募股權公司可能對如何為企業增值有自己的看法，但相對於具有戰略利益的工業收購方而言，他們在利率和估值均處於高位時的劣勢更像是一個絆腳石。今年，私募股權公司在美國宣佈了價值僅為90億美元的工業資產收購交易，這是自2010年金融危機以來的最疲弱步伐。KKR公司對泵製造商 Circor International Inc.和防護材料公司 Chase Corp.的收購單獨佔據了總活動量的約三分之一。

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工業公司並不免受較高融資成本的影響，但它們的目標往往產生強勁的現金流，這抵消了需要為全額購買價格融資的需求。例如，Fortive將利用可用現金（截至第三季度，其現金超過7億美元）和債務來為EA收購提供融資。儘管在勞動節後，隨着公司在某些市場應對庫存過剩和需求疲軟，工業股價的光芒有所褪去，但股權仍然是一種有價值的貨幣，特別是對於那些相信自己企業 長期增長機會的目標公司而言。對於激進投資者的敵人——擴張，當涉及到收購時也可以成為一種資產。工業公司簡單地有更多的棋子可以在遊戲板上移動，每一個都是融資的潛在來源。

Carrier Global Corp.（嘉裏環球公司）擬以120億歐元（132億美元）收購熱泵製造商Viessmann Climate Solutions，其中包括一筆可觀的股權部分支付給Viessmann家族。該公司同時正在剝離其消防和安防以及商用製冷業務，並將利用所得款項來償還資金現金部分的債務。愛默生（Emerson）利用其140億美元的銷售額來支付其氣候技術業務的國家儀器（National Instruments）交易。與此同時，洛克韋爾自動化公司（Rockwell Automation Inc.）今年已宣佈了一系列的併購交易，包括收購網絡安全公司Verve Industrial Protection和工廠地面移動機器人製造商Clearpath Robotics Inc.。該公司利用了從削減其在工業軟件公司PTC Inc.的股份中獲得的收益來支付這些交易，CEO Blake Moret在接受採訪時表示，這樣可以避免前往債務市場，“能夠在不增加任何利息的情況下完成這些交易，我對時機感到滿意，”他説。“像這樣的優質資產仍然稀缺且昂貴。”

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隨着宏觀經濟前景變暗和增長放緩，製造公司完成增值交易的能力將變得更加重要。從銷售量來看，多元工業公司的銷售在第三季度停滯不前，一些公司在沒有價格上漲的幫助下經歷了明顯下降，儘管與一年前的同期相比較容易。Melius研究分析師Scott Davis在10月30日的一份報告中寫道：“其中一些只是老式的庫存去庫存，一些是中國步入衰退。但更明確地，我們擔心我們可能正接近宏觀轉折點，高價格（需求破壞）、高利率、兩場獨立戰爭、國會功能障礙、汽車罷工、完整的政府預算和一個拉伸的消費者的影響似乎同時發生。”

由價格驅動

價格上漲已經推動多元工業公司銷售增長數個季度，最近一個時期的銷售量增長降至零

來源：Melius研究分析師Scott Davis

羅伯特W.貝爾德公司對製造業過去三次衰退的分析發現，在這些時期，表現最好的工業公司四分之一優先考慮收購，而傾向於將更多資金用於資本支出和償還債務的底部四分之一則在該公司本月早些時候舉行的全球工業會議上進行了介紹。工業公司的黃金標準是進行增值收入、具有強大定價能力和低資本密集度的交易；這將推動自由現金流，然後轉化為更多交易或股東回報的動力。然後循環重新開始，隨着時間的推移，好處會不斷增加。這一點要保持一貫並不容易。阿梅特克，艾迪克斯，英格索爾蘭德公司和羅珀科技公司是M&A複合中最受尊敬的公司之一，但包括派克漢尼芬公司和Fortive在內的公司也正在建立自己作為連續交易者的地位。

Fortive自2016年從Danaher Corp.分拆以來，通過收購增加了25億美元的營收，並且每銷售額的自由現金流比2019年增加了50%。該公司股價在10月25日報告第三季度業績低於預期後下跌了8% 銷售額，部分原因是Fortive在2019年以27億美元收購的先進滅菌產品業務出現了庫存積壓。如果Fortive從過去的併購交易（尤其是ASP）中獲得了更多增長，我們可能會得到更具差異化的結果，Melius Research的戴維斯在一份備忘錄中寫道。

但是，儘管增長有點令人失望，但該時期的利潤率和自由現金流並沒有。Fortive的利科表示：“我認為我們為構建更具持久性和彈性的商業模式所做的工作肯定會變得更加明顯。”“誰知道我們是處於衰退還是將會出現衰退。每個經濟週期都有其獨特之處。投資者將坐在觀望者席位上，直到他們能確定哪些公司在任何環境下都能具有持久性。我們利用併購來打造更具持久性的公司。”現在“我們需要在一個具有挑戰性的經濟環境中展示這種成功，”他補充道。

本週引用

“最終，我們不能讓一批飛機一直讓我們失望。這將毀了我們。我們想要的是有效、良好的飛機，可能不那麼先進，但最終我們想要的是可靠性。” — 阿聯酋航空總裁蒂姆·克拉克

克拉克本週在迪拜航展與記者會面時發表了這些評論，包括彭博新聞在內。具體來説，克拉克表示，“有缺陷”的勞斯萊斯控股有限公司的發動機阻礙了他們下訂單空中客車公司的A350-1000寬體飛機。克拉克表示，勞斯萊斯的這款發動機不符合阿聯酋航空的飛行時間要求，這意味着它需要比航空公司希望的更早進行維護工作。公開批評是航空公司為了從飛機製造商那裏獲得更好交易而採取的一種老套的談判策略；空中客車的銷售主管表示這款發動機“完全正常”，彭博新聞報道稱，阿聯酋航空即將與空中客車就A350的另一版本達成可能的較小交易。但克拉克的觀點很有趣，因為航空製造商競相打造越來越複雜和環保的機型。將噴氣發動機推到技術極限的風險是可靠性問題開始更頻繁地出現，正如我的彭博觀點同事克里斯·布萊恩在2019年所寫的那樣。四年過去了，行業仍在處理各種發動機技術上的“搖籃期問題”。中東炎熱而多塵的氣候特別為所有頂級製造商帶來了耐久性挑戰。航空公司喜歡節省燃料，但他們也喜歡可預測的維護計劃和發動機按照預期運行。

對於空中客車來説，在迪拜航展上並非一切都是壞消息。該飛機製造商與土耳其航空公司達成了初步協議，可能會訂購單通道和寬體飛機，儘管雙方仍在敲定最後的細節。波音公司與阿聯酋簽署了一項交易，購買90架777X型飛機，該型飛機計劃於2025年進入商業運營，經歷了多次延誤。該公司還贏得了一項較小的交易，向埃塞俄比亞航空公司提供737 Max和夢幻客機。該協議也標誌着波音取得了聲譽上的勝利；埃塞俄比亞航空公司是2019年發生的第二起Max飛機墜毀事故的運營商，導致機上所有157名乘客和機組人員遇難。

交易、活躍分子和公司治理

西門子能源股份公司 從德國政府、一家銀行聯盟和其前母公司兼最大股東西門子股份公司獲得了150億歐元（162億美元）的 財政支持。這種支持將使該公司有更多的喘息時間來解決其陸上風力渦輪機的成本高昂的質量控制問題，而不會破壞盈利能力強勁且增長迅速的燃氣和電力網絡業務。西門子在這項交易中的角色包括以約20億歐元購買西門子能源在一家印度上市子公司的股份，並承諾為銀行的貸款擔保承擔10億歐元的首次損失。西門子於2017年將其風力渦輪機業務與西班牙的Gamesa合併，然後於2020年將其在該業務中的持股轉讓給了獨立的西門子能源公司，該公司是其燃氣渦輪資產的分拆。西門子能源今年早些時候整合了西門子Gamesa可再生能源業務的所有權，以應對導致風力子公司虧損併發出盈利警告的成本膨脹和供應鏈中斷。但風力部門的問題只是變得更糟。西門子能源本週單獨 報告，截至9月結束的財政年度虧損45.9億歐元，並表示Gamesa子公司直到2026年才能實現盈虧平衡。正如彭博觀點的克里斯·布萊恩特所寫的那樣，這一事件 強調了西門子，母公司，仍然存在的不夠理想的擴張程度，並暗示股東可能會推動與其傳統業務更為永久的分離。

通用電氣公司宣佈董事會將分拆其Vernova能源資產和剩餘航空航天業務的董事會。現任通用電氣首席執行官兼董事長拉里·卡普將擔任航空航天業務的董事會主席，而前美國航空集團首席執行官托馬斯·霍頓將繼續擔任首席獨立董事。化學巨頭林德有限公司前首席執行官、現任通用電氣董事會成員斯蒂芬·安傑爾將擔任通用電氣Vernova的非執行主席。通用電氣Vernova董事會的新面孔包括前美國電力公司首席執行官尼古拉斯·阿金斯、現任洛克希德·馬丁公司首席財務官耶穌·馬拉維和前荷蘭皇家殼牌有限公司首席財務官傑西卡·烏爾。通用電氣航空航天業務將增加空中客車前首席執行官托馬斯·恩德斯和BBA航空有限公司全球發動機服務部前首席執行官瑪格麗特·比爾森。分拆計劃預計將於2024年第二季度初實施。

固特異輪胎和橡膠公司首席執行官理查德·克萊默將於2024年卸任，在任近14年後，公司將剝離資產包括其化學業務、鄧洛普品牌和其越野設備輪胎業務。固特異同意在7月份任命由激進投資者艾略特投資管理支持的新董事，並審查戰略和運營替代方案。這家輪胎製造商計劃從計劃中的資產銷售中獲得超過20億美元的總收入，並宣佈了10億美元的成本削減計劃。該精簡推動——還包括剔除表現不佳的產品——將使固特異的業務部門運營利潤率到2025年底達到10%，公司表示。固特異正在評估內部和外部候選人來接替克萊默。

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